今年三季度，美元指数整体震荡偏弱，全球资产价格建立在“弱美元”叙事逻辑之上，新兴市场股指持续跑赢全球，A股创业板、恒生科技等成长属性的资产占优。

　　进入10月，市场整体波动率加剧、高低风格切换更加频繁，前期表现出色的强势板块尤其是科技成长类资产出现显著下跌。

　　本轮中国权益资产行情已“棋至中盘”，低估值修复带来的第一波“赔率”机会体现得较为充分，后续投资者将更为关注基本面变化带来的“胜率”机会。下一阶段，市场的关注点将更加聚焦上涨驱动力的变化：由宽松流动性和远期“宏大叙事”驱动的行情是否趋于尾声？市场能否切换上涨动能，进入由基本面驱动的行情？

　　从流动性和资金面来看，A股仍处于“下有底上有弹性”阶段。从7月开始，存量加仓是最主要的增量资金，市场融资融券余额攀升至2万亿元以上，表明市场热度持续攀升，但融资市值和融资交易占比并未快速上升，保险等中长线资金仍在持续配置权益，保障股市存量流动性的“下限”。

　　展望未来，中国股市的流动性将从存量驱动转为增量驱动，外资流入和居民“存款搬家”是后续两大主力。今年下半年至2026年，随着固收理财陆续到期后收益预期下降，“存款搬家”蓄水池的水位存在进一步提升的可能性，助推A股进一步上行。此外，随着美联储降息周期开启、人民币升值预期提升，中国资产有望重获外资增配。

　　更重要的是，企业盈利基本面具备“看涨期权”，使得本轮行情更加“行稳致远”。从半年度业绩来看，上市公司ROE在底部稳住后开始蓄势，并出现结构性改善的积极信号。值得注意的是，上市公司的“杠杆率”逐渐稳定，结束了2020年至2024年的连续去杠杆周期，这是微观企业信心转向积极的信号之一。此外，尽管目前资产周转率仍对ROE形成一定拖累，但随着“反内卷”政策推进，供需失衡的矛盾有望得以缓解。宏观方面，PPI跌幅持续收窄、工业企业盈利能力低位修复，为下一轮盈利扩张周期打下坚实基础。

　　总体而言，我们认为中国权益资产走强的基础并未发生改变：第一，多重因素推动美元走弱，新兴市场流动性仍然宽松；第二，全球制造业周期修复带动出口预期强化，结合中国“反内卷”政策稳步推进，推动A股盈利周期修复；第三，AI产业趋势加速、铜金银钴稀土等金属供给逻辑延续、固态电池机器人等新产业催化不断，周期和科技成长搭台的景气主线支撑结构性机会不断。（CIS）