此前传闻已久的自然堂全球控股有限公司（以下简称“自然堂”）IPO消息终于落地。近日，自然堂递交招股资料，冲击港股。招股资料显示，截至目前，自然堂九成以上的收入来自旗舰品牌自然堂，未能成功将其余品牌打造出圈。另外，与本土头部企业珀莱雅、上美股份相比，自然堂在业绩增速、利润率水平上都处于落后状态。

　　冲击港股

　　近日，自然堂披露招股资料，准备在港股市场上市。招股资料显示，根据弗若斯特沙利文的资料，以2024年零售额计，自然堂是中国第三大国货化妆品集团。其旗舰品牌自然堂于2001年成立，根据弗若斯特沙利文的资料，以2024年零售额计，自然堂是中国第二大的国货化妆品品牌。

　　10月9日，自然堂向《中国经营报》记者表示：“基于当前资本市场环境、行业竞争态势及公司自身战略发展阶段的综合考量，公司选择赴港上市。”

　　实际上，今年以来，大量企业赴港上市。同时，在港股持续走强的背景下，也有企业在上市之后获得了非常好的股价表现，以此前上市的毛戈平为例，在成功登陆港股市场之后，至今股价已翻倍。

　　艾媒咨询CEO张毅向记者指出：“从大环境来看，目前港股市场表现整体来说不错。同时，作为国际资本市场，在港股IPO有利于自然堂吸引全球化投资者的参与以及企业拓展海外市场。自然堂的上市计划也来源于行业竞争的倒逼，国货美妆品牌头部企业比如珀莱雅、林清轩、毛戈平等都已经上市或者正在启动上市计划，在此背景下自然堂也会感受到压力。”

　　招股资料显示，61岁的郑春颖为自然堂首席执行官、执行董事兼董事长。郑春颖的弟弟郑春彬、郑春威为公司执行董事，郑春颖的妹妹郑小丹为非执行董事。在股权结构上，郑春颖、郑春彬、郑春威、郑小丹、创始人BVI公司及直接离岸控股公司合计共有权行使公司约87.82%的投票权。

　　深圳市思其晟公司CEO伍岱麒向记者指出：“这种股权结构，从内部经营管理看，有利于家族企业的绝对控制权，能严格执行董事长确定的经营方针路线。但对于一个公开募资上市的企业而言，中小股东在企业的话语权很小，会影响投资人对企业的态度。”

　　另外，张毅还指出：“自然堂未来的传承也会是一个要考虑的问题。目前郑春颖已经61岁，其弟弟也近60岁，还在主导经营。目前来看，在管理层中还没有明显的家族二代交接的信号。”

　　除此之外，招股资料显示，在IPO前夕，自然堂获得来自美町以及Himalaya International合计7.42亿元的投资，其中美町属于欧莱雅集团旗下，出资4.42亿元，获得6.67%股份。Himalaya International的背后是加华资本，出资3亿元，获得4.2%股份。

　　错失发展机遇

　　在营收规模上，2022—2024年，自然堂的收入分别为42.92亿元、44.42亿元、46.01亿元，净利润分别为1.39亿元、3.02亿元、1.90亿元。2025年上半年，自然堂集团的收入为24.48亿元，净利润为1.91亿元。

　　在业绩增速上，2023—2025年上半年，自然堂的收入分别增长3.48%、3.58%、6.42%，在净利润方面则出现了波动，并没有维持持续增长。

　　相对比来说，本土企业珀莱雅、上美则实现了高增长。根据Wind数据，2023—2024年，珀莱雅营收分别增长39.45%、21.04%，归属母公司股东的净利润分别增长46.06%、30.00%。2023—2024年，上美股份营收分别增长56.64%、62.08%，净利润分别增长213.45%、69.42%。

　　对于造成以上差距的原因，日化行业专家白云虎向记者指出：“在主观上，自然堂创始人郑春颖相对比较保守。在客观上，珀莱雅、上美股份的上市节奏较快，分别在2017年和2022年已经在A股和港股上市。而对于化妆品企业来说，上市的助力非常大。因为这几年行业是需要大量资金投入来驱动的时期，上市公司相对来说资金可以更充足，投入就可以更多。”

　　在渠道方面，2022—2025年上半年，自然堂线上渠道营收占比从59.7%提升至68.8%，线下渠道营收占比从40.0%减少至30.9%。以上渠道的数据与对比本土头部企业存在差异。珀莱雅2024年财报显示，2024年珀莱雅线上营收占比95.06%。上美2024年财报显示，2024年上美线上渠道营收占比90.5%。

　　张毅指出：“自然堂在线上渠道的占比相对低一些，这也反映出，在渠道策略上，自然堂整体来说偏保守一点。另外，在线上平台的布局上，比如珀莱雅在抖音直播间渠道获得了比较好的效果。而自然堂主要还是依赖李佳琦等头部主播，缺乏自媒体矩阵的运营能力。”

　　品牌矩阵有待突破

　　招股书显示，自然堂一共经营5个主要化妆品品牌，分别是旗舰品牌自然堂、珀芙研、美素、春夏、己出。其中，自然堂品牌贡献了大部分收入。2022—2024年，自然堂品牌的收入分别为40.6亿元、42.6亿元、43.9亿元，占总收入的比例分别为94.6%、95.9%、95.4%。2025年上半年，自然堂品牌的收入为23.2亿元，占总收入的比重为94.9%。

　　而对比其他本土日化企业，近年来行业头部企业珀莱雅成功打造出了彩妆品牌彩棠，2024年彩棠实现营收11.91亿元，成为公司另一增长曲线。而上美股份除了韩束之外，也打造了红色小象、newpage一页等品牌。

　　在白云虎看来：“珀莱雅当时收购彩棠，并且去打造成为新的增长曲线，本质还是因为上市公司有充足的资金可以去投入。但是在自然堂，可以看到其净利率低，这意味着盈利能力相对不佳，也就意味着要拿大量资金去投入，打造新品牌对自然堂来说是有挑战的。”

　　招股资料显示，2022—2024年，自然堂的毛利率分别为66.5%、67.8%、69.4%，净利润率分别为3.2%、6.8%、4.1%。2025年上半年，自然堂的毛利率为70.1%，净利润率为7.8%。与本土头部企业对比，2024年珀莱雅的销售毛利率为71.39%，销售净利率为14.71%。2024年上美股份的毛利率为75.2%。

　　白云虎指出：“目前化妆品行业主流企业的净利润率在8%—12%，相对来说，自然堂7.8%的利润率是较低的。这意味着自然堂的营收规模比较低，而同时营销投入又比较高，那么利润空间就会下降。”

　　上海博盖咨询创始合伙人高剑锋认为：“实际上，自然堂的业绩增长幅度不大也和它们没有成功打造出新的有增长性的品牌、依赖单一品牌有关。但是可以预见的是，在上市之后，自然堂可以通过收购新品牌来打造集团的多品牌矩阵。”