2025年1月苯乙烯曾触发一轮像样的上涨行情。在库存基数明显偏低的背景下，市场对春节后需求恢复抱有乐观预期，进而认为苯乙烯在3—4月供需错配矛盾会进一步加剧，故1月苯乙烯主力合约走出了较为流畅的上涨行情，从8000元/吨附近的低点最高拉升至8800元/吨左右。

　　春节归来以后，此前的强预期出现了一些落空信号。一方面，上游开工持续在高位，国内产量较为宽裕，工厂库存累积到极高位，远超历年同期水平，港口库存也迅速累积到中性水平；另一方面，下游利润和库存均有压力，需求并无大幅增长迹象。在供需宽平衡格局下，苯乙烯虽然即将走入季节性去库阶段，但是上行驱动较弱，反而受到原料端拖累，故2月盘面再度回落至8500元/吨下方。

　　苯乙烯及下游环节利润均不佳

　　在整条产业链上下游博弈过程中，苯乙烯及其下游处于明显的弱势地位，利润均处于偏低水平。根据最新数据测算，苯乙烯非一体化生产利润在-558元/吨，年初以来一直在亏损500元/吨一线震荡运行；EPS和PS生产利润分别在180元/吨、-85元/吨，2月呈现承压回落态势，ABS生产利润修复到81元/吨，主要受益于原材料暴跌，但其自身供需并未出现明显好转。

　　这种利润集中在上游环节的现象已经延续数年，归根结底是不同环节产能投放速度不一致，进而导致的供需错配问题。自下而上来看，近几年苯乙烯终端增速其实一直维持较高水平，2021—2024年广义乘用车实际产量年均增速近8%，三大白色家电空调、冰箱和洗衣机产量年均增速分别在8.6%、4.7%、10.5%。同一时间段内，苯乙烯及部分下游同样处于快速增长阶段，主要应用于汽车、家电行业的ABS和PS年均产能增速分别高达20.3%、16.6%，苯乙烯年均产能增速同样非常高，在17%。

　　高速扩张的产能压力席卷了苯乙烯及部分下游产品，与此同时苯乙烯上游纯苯供需缺口还在逐年扩张，进而不断挤压其下游企业生产利润，在这种巨大压力之下苯乙烯及其下游进入过剩周期，利润持续收缩，行业只有通过主动降负实现新的供需弱平衡。

　　预计后市供需矛盾仍不突出

　　据统计，3—4月苯乙烯将新增多套检修装置，国内实际产量预计环比下滑。3—4月正处需求的传统旺季，在供减需增的推动下，产业链会逐步进入季节性去库阶段。然而笔者认为，这种季节性去库难以形成强劲的上行驱动，进而引发趋势性上涨行情，主要原因在于苯乙烯当前总库存已累积至44.5万吨，相比去年仅有小幅差异。若要供需紧缺矛盾加剧，则必须出现更多供应减量，或者看到需求超预期增长，而以上两点发生概率都较小。

　　供应方面，虽将新增一部分检修装置，但在当前估值水平下，苯乙烯还远远未到发生大面积负反馈的状况，并且中泰化学67万吨新装置大概率落地，产量大幅缩减可能性不高。需求方面，ABS、PS和EPS开工率分别在72.1%、57.2%、56.2%，相较去年有所提升。考虑到2025年仍有较多新产能待投放，并且“三S”提负空间还很大，终端增速即便维持较高水平，也很难向上传导正向提振效应。

　　原料可能继续拖累苯乙烯

　　产业链上游环节，原油及成品油均面临较大压力，并且直接原料纯苯并无突出矛盾，成本驱动向下才是打压苯乙烯价格的“元凶”。

　　随着地缘局势的逐步缓和，市场关注供应紧缺的热情进一步消退，并且再度聚焦需求的弱势表现。美国2月消费者信心指数大幅下跌，进一步拖累原油价格。后续原油供需格局或趋松，且数据显示，全球炼厂检修损失量明显偏低，成品油供应同样较为宽裕，因此原油及成品油或进入易跌难涨阶段。

　　图为苯乙烯下游加权开工率（单位：%）

　　石油苯最新开工率在78.28%，连续2周下滑，但同比仍处于中性水平，而五大下游整体负荷变动有限，处于偏高水平。根据以上描述，理论上，纯苯供需应有所收紧，然而实际现货成交并无明显好转，主要原因在于下游前期备货充足、进口预期升温。目前纯苯显隐性库存均高于去年，并且主要贸易流向并无转变迹象，进口有望维持高位。

　　结合上述分析，中期苯乙烯供应端将出现更多检修装置，产量环比将有所减少，下游却进入传统旺季阶段，产业链上下游各环节会进入消耗库存阶段，但去库速度和幅度难以出现超预期表现，预计产业向上驱动力量并不会很强，苯乙烯及下游继续维持低利润表现。原料端原油及成品油供应压力较大，正处于负反馈过程中，后市成本驱动偏向下，或继续拖累苯乙烯价格。（作者单位：新湖期货）