北京大学光华管理学院的一项最新研究发现，中国量化私募基金整体并未展现出创造稳定超额收益的能力，其获取的回报主要来源于主动承担市场的极端下跌风险，即系统性尾部风险，且其风险暴露程度显著高于传统的主观投资私募。

近年来，量化私募基金在国内资本市场迅速崛起，凭借算法与高速交易，管理规模已突破万亿，贡献了约两成的市场交易量。它们常被贴上“高科技”、“稳定盈利”的标签。然而，这份基于2015年7月至2024年6月、覆盖超6000只股票策略量化产品业绩的深入研究，为我们揭示了光环之下量化私募基金更真实的样子。

理解这项研究，首先需明白两个核心概念。一是超额收益（Alpha），即基金经理通过精准选股或择时，战胜市场基准所获得的额外回报，这被视为真正的主动管理能力；二是风险溢价（Beta），即通过单纯承担市场波动风险所获得的补偿性回报。对于普通投资者而言，投资基金的理想状态是获得可持续的Alpha。

然而，研究分析显示，在剔除各类常见的市场风险因子（如规模、价值、动量等）的影响后，中国量化私募行业整体的平均Alpha显著为负。这意味着，行业整体并未展现出能为投资者创造额外价值的选择能力。那么，量化基金看似不错的收益从何而来？

研究认为，这主要与其承担的系统性尾部风险有关。通俗讲，系统性尾部风险并非日常波动，而是整个市场遭遇极端下跌的“黑天鹅”或“灰犀牛”事件风险。中国量化私募基金整体上对这种极端风险存在显著的正向敞口。也就是说，它们的策略与市场暴跌之间存在较强关联。更进一步，那些系统性尾部风险水平更高的基金，确实能获得更高的历史平均回报。

这就像一场危险的游戏：平时通过承担这种灾难性风险获得溢价补偿，但一旦风险真正爆发，这类基金将遭受比同行更惨重的损失。数据证实，在市场处于最差的5%行情时，高风险量化基金的亏损幅度远超低风险基金。

为何量化基金更倾向暴露于此种风险？研究指出了两点可能：客户需求与经理能力。量化基金的主要客户为高净值人群和机构，风险承受力较强，甚至愿意为博取高回报而承担极端损失风险。同时，量化基金凭借复杂模型和技术手段，确实更有能力去精准设计和暴露于这类非常规风险。相比之下，主要依赖人脑决策的主观私募基金，对系统性尾部风险的暴露程度仅为量化基金的一半左右。

研究凸显了加强针对量化交易风险监控的必要性。由于量化私募规模大、交易活跃，且策略趋同，它们对尾部风险的集体高敞口，在市场暴跌时可能引发程序化的一致性抛售，从而放大市场波动，对整个金融体系产生负外部性。这正是“新国九条”及后续一系列程序化交易监管规则出台的深层背景。有关部门应建立更完善的风险预警与信息披露制度，特别是对具有系统重要性的量化机构进行重点监管，并提升基金净值与风险指标披露的透明度。#社区牛人计划##量化交易设备清退传闻发酵，市场影响几何？##投资干货#