日前，北交所新股美德乐公布的发行结果引发市场高度关注。该股网上申购有效资金高达10588.6亿元，这不仅是北交所新股申购资金首次突破万亿元大关，也表明北交所新股申购资金纪录再次被刷新。尽管如此，其中也隐藏着北交所新股中签门槛不断抬高的问题。笔者认为，这一格局亟待改变。

　　发行结果显示，美德乐网上有效申购户数为59.25万户，中签户数约6.1万户，网上获配股数为1440万股，网上获配比例仅为0.057%。按此计算，投资者要确保中一签（100股），需准备约735万元的申购资金。

　　出于保护中小投资者的需要，北交所建立了投资者适当性管理制度，即具备两年的交易经验并拥有50万元的资产门槛。尽管参与北交所交易的投资者数量不少，但若要中签100股美德乐新股，一般投资者往往难以拿出735万元的申购资金，这也意味着美德乐新股发行在客观上更像是“有钱人”的游戏。

　　事实上，美德乐只是北交所新股发行现状的一个缩影。比如，2025年12月23日发行的衡东光，中一签需要约917万元；今年1月份发行的科马材料、爱舍伦、国亮新材、农大科技等新股，中一签所需资金最低约455万元，最高则约646万元。中一签所需资金动辄数百万元，使中小投资者难以分享北交所新股发行的红利，这显然有失公平。

　　这一现象与北交所的新股申购机制密切相关。目前，沪深市场新股网上发行实行的是市值申购、摇号中签的方式，北交所采用的则是现金申购模式。要提高在北交所中签或获得更多股份的概率，投资者必须投入更多资金。正因如此，近年来北交所新股平均打新资金呈现出大幅攀升的态势。数据显示，2022年新股平均打新资金为231亿元，2023年为408亿元，2024年升至2300亿元，2025年进一步增至6700亿元。2026年以来已发行6只新股，平均打新资金约9100亿元。因此，美德乐打新资金突破万亿元大关，可谓水到渠成。

　　沪深股市新股发行也曾采用现金申购模式，但“现金为王”的新股申购机制，其短板同样十分明显。一方面，在“新股不败”神话屡屡上演的背景下，该模式容易吸引大量资金涌入北交所参与打新，这虽然有利于新股发行，但也会抬高中签门槛，导致中小投资者中签难度加大，进而在市场中滋生新的不公平现象。

　　二是“现金为王”的新股申购模式，容易催生“打新专业户”，这一现象在沪深A股市场已得到充分验证。许多证券账户中的资金只用于打新，并不参与股票交易。从客观上看，“打新专业户”的出现，正是“现金为王”申购模式的必然结果。

　　三是可能导致资金外流，进而对市场资金面形成压力。“打新专业户”由于只申购、不买股票，中签获利后的资金并未回流二级市场，久而久之会形成持续的“抽血效应”，并最终传导至二级市场，对整体资金面造成压力，从而不利于市场的健康发展。

　　因此，尽管近年来北交所新股平均打新资金不断攀升，但这一现象并不值得简单点赞。诚然，北交所在发展初期采取现金申购模式具有一定合理性，但一种缺乏公平性、且存在诸多弊端的打新机制，显然有必要适时加以改革。

　　个人建议，北交所可采取市值申购、摇号中签与现金申购相结合的新股发行模式。可将发行股份一分为二，其中一部分用于市值申购、摇号中签，并参照沪深A股目前的新股发行方式；剩余部分则采取现金申购，中签概率与投入资金规模相挂钩。

　　需要注意的是，任何一个证券账户只能选择一种申购方式参与打新：选择现金申购的，不得同时参与市值申购；选择市值申购的，也不得参与现金申购。如此安排，既有助于体现发行机制的公平性，也能提升投资者参与二级市场交易的积极性，同时有利于增强北交所市场的整体流动性。