“玻尿酸女王”赵燕重回华熙生物（688363.SH）业务一线已经半年，公司业绩尚未走出低迷。

　　10月28日晚间，华熙生物发布2025年第三季度报告显示，前三季度，公司实现营收31.63亿元，同比下降18.36%；归属于上市公司股东的净利润为2.52亿元，同比下降30.29%。今年前三季度利润的下滑同样受皮肤科学创新转化业务（原功能性护肤品）收入同比下降影响。

　　在2024年华熙生物遭遇上市以来“最差业绩”后，华熙生物董事长赵燕在今年3月宣布从研发端重回经营一线、重返创业状态，并在内部开启“刮骨疗毒”式的变革。

　　“对经营理念、业务方向及人才组织模式进行了系统性调整。”华熙生物在财报中表示，从过去一年的表现来看，这些调整包括管理层调整、压缩销售费用、战略转型等。

　　创始人回归，华熙生物业绩自今年第二季度开始出现改善。上半年公司营收、净利润仍在下滑，但第二季度归属于上市公司股东的净利润同比增长20.89%，这是自2024年第二季度以来首次实现增长。今年第三季度利润恢复趋势延续，华熙生物净利润为0.32亿元，同比增长55.63%。

　　利润层面的改善主要来自控费，即华熙生物减少了在皮肤科学创新转化业务渠道及推广宣传方面的费用投入。财报显示，华熙生物第三季度销售费用率降至34.26%，为近五年来最低水平。实际上，压缩销售费用从第二季度就已经开始，当期华熙生物销售费用率为34.99%，同比下降12.46个百分点。

　　“公司摒弃单纯价格促销的流量投流模式，重新梳理品牌科研基础和传播内容，优化推广费用与人力成本配置，大幅压缩以销售额而不是毛利率为核心指标的投放动作，释放利润空间。”华熙生物此前在公众号中称。

　　然而，当前华熙生物或仍面临增长困境，昔日增长的主力功能性护肤品未止住下滑趋势，今年第二季度、第三季度，其营收均出现超过15%的同比下降。

　　对于接下来的调整计划，华熙生物方面在10月29日对时代周报记者表示，公司认为，皮肤科学板块的创新转化是一项系统性工程，涉及组织架构、人才体系、营销模型、供应链协同、企业品牌与科技形象建设等多维度工作。

　　“新模式的探索需要时间积累，预计将经历‘费用与外包控制—模式探索—组织与人才调整—系统夯实与协同’的发展过程。”华熙生物方面表示。

　　业绩股价双承压

　　医美市场变化迅速。华熙生物在2021年7月巅峰时期市值达到近1500亿元，但此后几年，其市值大幅缩水，10月29日华熙生物总市值为259.77亿，不到高峰的两成。

　　华熙生物曾颇受资本青睐。2019年11月6日，华熙生物在科创板上市，当天股价大涨78.07%。从2020年4月到次年2月，不到一年时间，华熙生物股价从80元/股左右涨至超224元/股，涨幅超过180%。此后，华熙生物股价一路震荡上行，直至2021年7月5日达到312.99元/股的上市以来最高点。

　　此后，华熙生物股价进入下行通道。截至今年10月29日，华熙生物收盘价为53.93元/股，较历史最高点下跌超82%。

　　华熙生物股价下行，或与其过去几年业绩低迷相关。

　　2022年，华熙生物迎来上市以来最好业绩，营收达到63.59亿元，归属于上市公司股东的净利润为9.71亿元。2023年和2024年，华熙生物营收分别同比下滑4.45%、11.61%；归属于上市公司股东的净利润分别同比下滑38.97%、70.59%。2024年，其归属于上市公司股东的净利润下滑至1.74亿元。

　　需要提及的是，与华熙生物并称“玻尿酸三巨头”的昊海生科（688366.SH）和爱美客（300896.SZ），同样在资本市场表现不佳。

　　昊海生科10月29日50.62元/股的收盘价，较2021年7月198.92元/股的最高点下跌超74%；爱美客10月24日股价为160.32元/股，较2021年7月达到的591.71元/股的最高点跌幅近73%。

　　玻尿酸概念股在二级资本市场集体走弱，一个重要因素或是重组胶原蛋白等新成分的涌现。

　　2022年，胶原蛋白概念走到聚光灯下，关于玻尿酸与胶原蛋白谁是功效性护肤“一哥”的讨论此起彼伏，以巨子生物（02367.HK）、锦波生物（920982.BJ）为代表的聚焦胶原蛋白成分的企业迅速崛起。

　　从这一年开始，重组胶原蛋白企业业绩和股价齐飞。2023年和2024年，巨子生物营收增速均在50%左右，锦波生物营收增速均在80%以上。2024年，巨子生物营收反超华熙生物，当年巨子生物净利润达到20.62亿元。

　　截至10月29日收盘，巨子生物自2022年11月上市以来股价涨幅达63.31%；锦波生物于2023年7月上市后股价持续上涨，今年更开启狂飙模式，上市以来股价涨幅达830.94%。

　　产品成分之争

　　资本视线的转移，源自近几年重组胶原蛋白异军突起。而华熙生物业绩转弱与重组胶原蛋白企业业绩开启高增处于同一时期，导致市场中出现重组胶原蛋白是玻尿酸的“颠覆者”的观点。

　　华熙生物的功能性护肤品业务在过去三年承受了不小的压力。2019年-2021年，功能性护肤品业务收入同比增速均超过100%，但2022年该业务收入同比增速降为38.80%。2023年开始，功能性护肤品业务收入连续两年下滑，成为拖累华熙生物整体业绩的主要因素。2025年上半年，该业务收入同比下降33.97%，占公司主营业务收入比例降低至40.36%。

　　此前，华熙生物和巨子生物针对重组胶原蛋白成分产生较大纷争。

　　5月17日，华熙生物在公众号发布《概念总在重演，科技永远向前》一文，公开驳斥当下“透明质酸过时”等市场观点，认为多家券商所发布的研报缺失严谨性、专业性和独立性，而这些研报的研究对象均为胶原蛋白领域巨头巨子生物。

　　华熙生物认为，透明质酸“过时论”的兴起，本质上是一场由“浮躁资本”构建的题材幻象。

　　“2022年开始，随着资本市场不断追求新的公司题材，重组胶原蛋白概念被看似幸运地选中了。为了营造比透明质酸产业更大的预期，围绕某重组胶原企业的研报中，出现了大量直接针对中国透明质酸产业的所谓‘对比研究’。”华熙生物在文中称。

　　紧接着，与华熙生物有关联的美妆博主郝宇（网名“大嘴博士”）公开发文称，巨子生物旗下护肤品牌可复美的一款明星产品涉嫌重组胶原蛋白含量造假。巨子生物第一时间拿出内部检测结果否认指控，双方就检测结果隔空展开多轮交锋，期间华熙生物发文声援郝宇。

　　巨子生物在6月1日发布可复美检测结果，并表示可复美相关产品中真实添加重组胶原蛋白成分，不存在网传的“虚假宣传、误导消费者”行为。不过，6月23日，巨子生物再次发文承认其现有的检测方法和标签标识在某些方面存在局限性，并宣布将优化检测方法、公开技术参数、参与行业标准制定等措施。

　　“医美、护肤市场热点的更迭切换，本质上是技术突破、资本流向和消费者认知共同作用的结果。”凌雁管理咨询首席咨询师林岳对时代周报记者表示，重组胶原蛋白在2022年成为风口，主要得益于基因工程技术的迭代，资本对“下一代玻尿酸”的挖掘是迫切的。

　　林岳认为，消费者开始更理性看临床数据和技术专利，而不仅仅是相信营销故事。因此“简单地将重组胶原蛋白当作玻尿酸的替代品并不正确，它们在抗衰老的作用机理上可以互相协同。”

　　护肤品业务仍在下滑

　　公司业绩持续下滑，华熙生物在2024年进入“变革元年”，当年公司有多位管理层调整。今年3月，华熙生物董事长赵燕宣布从研发端走出来，亲自下沉到业务一线，重回创业状态。

　　赵燕反思华熙生物最近两年业绩有较大调整，一部分原因是市场造成，更大一部分原因是其意识到公司组织、人才没有跟上时代的变化而主动踩了刹车。宣布回归经营一线后，赵燕在内部开启了“刮骨疗毒”式的变革。

　　赵燕是华熙生物的灵魂人物，最初她在玻尿酸尚未被市场看好时押注这一赛道，并带领公司上市。

　　2000年，赵燕收购当时濒临破产的公司山东福瑞达，开始用微生物发酵法量产玻尿酸。2007年，华熙生物成为全球规模最大的玻尿酸生产商。

　　最初华熙生物做的是B端业务，但赵燕并不想将业务局限于B端市场。在玻尿酸业务发展壮大后，华熙生物逐渐将业务拓展到市场空间更广阔的C端消费领域，希望转型到以玻尿酸为核心的全产业链企业。

　　根据华熙生物官网，到了2012年，华熙生物面向终端市场的产品交联透明质酸真皮填充剂“润百颜”获批上市；2013年和2014年，其用于眼科和骨科的医疗终端产品也相继上市。

　　当时华熙生物推出一系列功能性护肤品品牌，包括润百颜、夸迪、米蓓尔、BM肌活等几大主力护肤品牌。在华熙生物营销推广和电商红利的推动下，其功能性护肤品有过几年快速增长。其中，润百颜在2021年年收入超过10亿元。

　　如今这些品牌营收规模大幅缩水。根据此前华熙生物回复监管问询函的公告，2023年，润百颜和夸迪营收均超过11亿元，2024年二者营收分别下滑至9.23亿元、6.49亿元。