近日，阳光诺和（688621）披露并购草案，拟通过发行股份结合可转换公司债券的方式，收购江苏朗研生命科技控股有限公司（下称“朗研生命”）100%股权，交易作价12亿元。同时，上市公司计划向不超过35名特定投资者发行股份募集配套资金，总额不超过8.65亿元，专项用于复杂注射剂微纳米制剂生产线、小核酸药物生产线、药品生产项目、高端贴剂生产基地扩建等。

　　当前，全球CRO行业正经历深刻变革，一方面传统CRO模式下，研发机构与生产制造环节存在“信息孤岛”，导致研发成果向商业化转化的效率低下。另一方面，单一的服务模式，使得传统CRO企业在行业周期中“风雨飘摇”，亟待寻求转型。从服务向自主、从传统向创新的多维度转型，是非常值得看好的选择。顺应国家和产业创新发展浪潮，依托自身过硬研发实力和优势产品，将是企业在外部环境风云变幻中始终立于不败之地的根本。我们观察到阳光诺和这家老牌CRO近几年转型策略已经蹚出一片天地，本次并购重组更加坚定和加速了其转型之路，今天我们就来剖析其并购背后的细节，看看其中暗含的玄机。

　　业绩承诺高增长，标的公司行业地位深厚。从财务角度看,标的公司朗研生命2025-2028年净利润承诺(7486.86万元8767.28万元 11080.79万元13110.66万元)将为阳光诺和带来显著的盈利增量。更重要的是，随着“CRO+医药工业”模式的成熟,阳光诺和的盈利能力将从单一的服务收入向“服务+产品”的多元化收入结构转变,增强公司整体的盈利稳定性。另一方面，还可以为阳光诺和提供稳定创新药研发现金流，增强上市公司抗风险壁垒

　　单看朗研生命本身的净利润，也将实现非常亮眼的增长，2025-2028年净利润承诺对应增长17.1%、26.4%、18.3%，远高于化学制药板块可比公司未来2-3年10%左右的利润增长预期（来源于wind一致预期）。

　　朗研生命未来能够实现远超于同行的增长，我们分析可从其特殊的产品梯队窥见一二。重组草案中显示，朗研生命现有1个2类新药，21个仿制药产品（均通过或视同通过一致性评价），其中3个为国内首仿产品、7个为国内首家过评产品，其中制剂产品主要应用于心血管系统、神经系统、抗感染等多个临床需求大、市场前景广阔的适应症：缬沙坦氢氯噻嗪片（首家过评）、缬沙坦氨氯地平片（I）（首仿）、蚓激酶肠溶胶囊（原国家二类新药）等是标的公司的主力产品；缬沙坦氨氯地平片（II）（首仿）、盐酸托莫西汀胶囊、二甲双胍恩格列净片（I）等是标的公司报告期内新上市的产品，增长快速。原料药主要包括索磷布韦原料药（首仿）、氨基己酸原料药等。此外，朗研生命创新转型以来，拥有30余项在研产品，其中包括2个二类创新药(1个处于Ⅰ期临床试验阶段，1个处于Ⅲ期临床试验阶段)

　　朗研生命积累多年生产和销售经验，市场地位突出。以现有制剂产品为例，缬沙坦氢氯噻嗪片为医保乙类药品，国内终端市场规模在10亿元以上。早在2021年纳入第四批国家集采品种目录，目前销售价格稳健向好，随着国内“反内卷”政策导向，预计更加利好已经抢占一定市场的老牌企业。朗研生命为国内首家过评企业，2024年国内销售排名第2，国内市场占有率约20%。蚓激酶肠溶胶囊是标的公司按原药品注册管理办法分类的二类新药，1996年上市，目前属于医保乙类药品，朗研生命为原二类新药申请企业，2024年国内销售排名第1，市占率约50%。基于朗研生命在心血管系统、神经系统、抗感染领域已经形成的市场地位，其布局后续相关产品的上市销售将如鱼得水、快速放量。

　　收购作价让利，为加速“产研一体化”落地。根据重组草案，本次交易作价12 亿元，按照并购标的朗研生命2025年、2026年净利润承诺7486.86万元、8767.28万元计算，对应2025年、2026年PE为16.0倍、13.7倍，远低于wind制药行业2025年（24.0倍）、2026年（20.6倍）市盈率一致预期。根据内部人士透露，本次对于估值作价的让利，还是为了尽快促成上市公司整体实现“产研一体化”布局。传统模式下,CRO企业专注于研发服务,而生产环节由制药企业负责,两者之间存在信息断层和目标差异。阳光诺和通过并购朗研生命,将研发服务与生产制造环节有机整合,使研发设计能够充分考虑生产工艺的可行性,从而大幅降低研发失败风险和转化成本

　　具体而言，朗研生命作为医药工业实体，拥有成熟的生产制造能力，能够为阳光诺和的临床前研究和临床试验提供“生产友好型”的化合物。这种整合将使阳光诺和能够更早地参与到新药研发的早期阶段，从源头上优化研发策略，提高研发成功率。例如,阳光诺和自主研发的一类创新药STC007注射液(治疗术后疼痛及成人慢性肾脏疾病相关的中至重度瘙痒)，其抗镇痛靶点为外周型κ阿片样物质受体，具有不进入中枢、不导致呼吸抑制和便秘等优势，销售峰值预期将突破40亿元。通过与朗研生命的整合,该药物的研发将能更紧密地与生产工艺结合，确保临床试验阶段的化合物供应稳定，加快药物上市生产和销售进程，同时在上市后更大程度确保药物生产质量，提高生产效率和产品利润率。

　　此外，上市公司计划向不超过35名特定投资者发行股份募集配套资金，总额不超过8.65亿元，该笔资金将专项用于复杂注射剂微纳米制剂生产线、小核酸药物生产线、药品生产项目、高端贴剂生产基地扩建，以及补充公司流动资金。复杂注射剂微纳米制剂技术属于高研发壁垒、高生产壁垒领域，依托子公司无锡必拓与该领域权威教授专家的合作开发，阳光诺和已经掌握该技术能力，并有多个在研项目，涉及放化疗后止吐等大适应症治疗领域。小核酸为阳光诺和重点布局的创新药物研发方向，公司已建立小核酸药物载药系统开发平台，ABA001(长效降压药)已处于IND阶段，ABY001(长效减脂增肌)处于PCC阶段，其他品种还涉及长效降血脂、阿尔兹海默症等MNC重点关注领域。这种前沿布局与朗研生命的生产制造能力结合，将使阳光诺和在小核酸药物领域形成独特竞争优势。（CIS)