这年头，互联网广告真的不好干了。

　　即便是紧抱“金主”大腿，但甲方客户说砍就砍的营销预算，也让曾经的行业优等生三人行（605168）倍感压力，2024年交出了一份并不光鲜的成绩单，营收同比下降20.3%，净利润同比下降76.6%。

　　营收净利双杀背后，是三人行主营业务的逐年“塌陷”，数字营销服务收入同比骤降26.44%，这个曾占营收近九成的“现金牛”，在车企、快消品客户预算收缩下开始失速。

　　翻开财报，公司其他财务指标亦亮起警示红灯，应收账款23.49亿元，占净利润的1907%； 货币资金减少31%，现金流告急；短期借款增加约10%，债务压力陡增；存货暴增 79.63%。

　　家底没以前丰厚了，但三人行对股东依然大方，“掏空家底”也要讨好股东，净利1.23亿元豪掷1.5亿元分红，分红率高达123%。

　　数字营销进入下半场，同行企业开始卷生卷死，三人行也拿出了转型的新赛道：AI、彩票和投资，但是能续命吗？

　　营收净利“双杀”

　　三人行是从事整合营销服务的综合型广告传媒企业，主要向客户提供数字营销服务、场景活动服务和校园媒体营销服务。

　　依靠汽车、快消、运营商等大客户们十年如一日的支持，以及公司在传统媒体领域和互联网媒体领域的优质资源，三人行长期以来都是业绩“优等生”，可以说是陕西广告公司中的“天花板”了。

　　但随着“卷死同行、累死自己”广告行业洗牌和收缩，大客户在营销上不再大把撒钱，优等生三人行也扛不住了。

　　2024年，三人行营收42.08亿元，同比再降20.35%，较2022年峰值缩水25.6%。归母净利润1.23亿元，同比暴跌76.65%，仅为三年前的1/6。

　　来源：三人行公告

　　时间再往前推，事实上三人行已经连续两年营收、净利双双下滑，2022年至2024年，公司的营收分别为56.5亿元、52.8亿元、42.08亿元，净利分别为7.36亿元、5.28亿元、1.23亿元。

　　营收净利连续两年“双杀”背后，是主营核心业务的“塌陷”，年报显示，贡献超八成收入的“现金牛”数字营销服务营收34.82亿元，同比跌26%。

　　来源：三人行公告

　　翻看其他主要财务数据，发现其亦亮起警示灯，如三人行主营业务毛利率18.21%，虽然同比微增，但净利率仅剩2.93%，净资产收益率（加权）为4.4%，同比下降77.18%，盈利能力明显下滑。

　　公司的应收账款 23.52 亿元，占归母净利润的比例达到了1907.65%，占总资产的比例为50.97%，要是客户集体

　　“躺平”，分分钟变成 “纸上富贵”。

　　同时，公司的现金流紧缩，短期偿债压力上升，经营现金流净额为1.22亿元，同比下降4.6%。短期借款增加10.31%，一年内到期的非流动负债增加了146.08%。

　　2024年不太光鲜的年报，究其原因，简单总结就是：其一，汽车、快消、运营商等大客户营销砍预算，品牌方越来越抠门，只能苦了乙方。

　　其二，广告市场竞争太卷了，中标越来越难，三人行这种依赖大客户的模式，很容易受波及。

　　尽管净利连续两年下滑，但记者注意到，三人行对外花钱可不手软，2024年度现金分红高达1.52亿元，分红额占归属于上市公司股东净利润的123.10%。

　　另公司砸了约3.5亿回购股票，导致公司筹资现金流暴跌1486.34%，货币资金锐减31%。

　　就上述财务表现，公司亦致电三人行采访，董秘办相关人士表示发采访提纲后回复，但截至记者发稿前未收到对方回复。

　　对外投资“踩雷”？

　　随着广告行业的数字营销进入下半场，同行竞争愈发惨烈，三人行开始寻找新的赛道，或者第二增长曲线，其中近年来对外投资尤为凶猛。

　　三人行公告披露，其的主要投资方向为高技术领域中的具有商业价值的科技公司。

　　2024年度的投资动作为，8月公司斥资2.45亿设立贵州新能源基金，投向智能装备、机器人等与其主业并无协同的领域。

　　来源：三人行公告

　　2024年10月，公司完成对荣耀终端股份有限公司的战略投资。

　　投资成果则为，公司战略投资项目瑞华技术（920099.BJ）于 2024 年9 月25日在北交所上市。重点投资项目华润饮料（2460.HK）于2024年10月23日在港交所上市。

　　同时，在先进装备制造和低空经济领域，公司作为战略股东发起设立陕西华鹰众行航空科技有限公司，投资的天成航材等企业快速成长。

　　《每日经济新闻》记者注意到，其实早在2020年三人行便开始对外密集投资，彼时，其投资多为拟上市企业或者是高成长性的科技公司。

　　如以2800万元收购华龙证券1000万股，以3700万元认购致维科技股权，以3700万元受让中环寰慧科技股权，以1346万元受让道有道科技336万股。

　　此后，三人行与地方知名企业家，也是陕西资本圈红人严建亚合作，双方以合伙企业的方式投资拟上市企业，但记者注意到，2021—2022年与其合作设立的航空材料基金似乎未有公开成功的投资成果。

　　目前为止，三人行最知名的一笔投资应当为巨子生物，当然这背后也有严建亚的身影，2021年三人行以上海剑诚广告策划合伙企业为主体，投资1.28 亿元入股巨子生物，次年再追加投资6468万元。

　　2023年11月，上海剑诚出售巨子生物股权，三人行实现收益1531.7万元，收益率为7.9%，占到企业利润的2.5%，业绩贡献较为有限。

　　事实上，仔细拆解其投资战果，其投资的项目目前尚未有大规模的盈利回报，对公司的业绩利好并未在财报上有明显体现，甚至还出现了“踩雷”的状况。

　　公司投资的华润饮料虽成功上市，但股价破发，公司对华润饮料的公允价值进行了相应调整，本年度华润饮料公允价值变动损益减少15150.18万元，对2024年公司净利润波动造成较大影响。

　　当然，如果以上投资的公司能持续盈利，或许能“曲线救国”，为三人行的经营增加新的故事和预期，但最终结果尚需要时间给出答案。

　　多元化的“迷途”

　　除了投资这张牌，三人行还打出了两张牌，AI和彩票。

　　公司的主业为数字营销服务，在广告业寒意已经来临的今天，如果还依赖于传统的资源和服务路径，啃传统老本，显然已经不够三人行吃了。

　　于是，2024年公司紧急推出AI营销2.0。

　　所谓AI2.0版本，即整合Deepseek、豆包、讯飞星火等先进大模型，构建一个统一的多模态数据处理平台，为客户提供更精准的营销策略、更个性化的用户体验以及更高效的运营流程，要“用科技卷死同行”。

　　据公司公告，公司似乎有意打造数字营销界的ChatGPT，借此实现对中小型客户的渗透整合。另外，公司计划实现虚拟数字人的打造落地。

　　但所谓的“多模态AI产品升级”更像是蹭ChatGPT概念，难以在经营报表中看到其到底赋能多少，据年报数据，公司2023年的研发费用为5388.2万元，2024年为5305.3万元，没有披露AI的具体研发投入。

　　本就不多，反而减少的研发费用，怎么看公司都不像是科技营销公司掉头，而从客户消减营销费用来看，所谓AI2.0似乎也没有得到大客户及更多客户买单。

　　另一张牌彩票，据年报披露，2024年度，公司正式进军彩票业务领域，布局全国体育彩票销售网点。

　　目前，在北京、河北、陕西等地区已有几十家大型商超正式运营或处于签约阶段。此外，公司还签约了近1000家院线渠道门店，

　　公司还通过结合IP授权，打造特色的体彩主题门店。目前已获得阿根廷、葡萄牙、意大利、法国、德国等7个国家队，以及巴塞罗那、利物浦、曼城、拜仁慕尼黑等8家顶级足球俱乐部授予的中国体育彩票行业渠道IP授权，并凭借这些授权，在国家体育总局中心、河北、陕西等地落地相关主题项目。

　　另公司自主研发的体育赛事资讯平台已于2024年底完成开发，现处于内部测试与数据积累阶段。

　　值得注意的是，以上所有彩票业务尚处于培育期，同样需要时间来检验其经营成色，且尽管三人行有深厚的资源“保驾护航”，但彩票行业政策风险高。

　　坦白讲，广告寒冬里，三人行算是转身快的公司了，某种程度上，三人行的故事也是广告业的缩影——客户依赖、资源依赖、转型试错成本高。

　　当依赖的饭碗不再“躺着赚钱”时，投资、“AI画饼”和“彩票玄学”等新赛道能否“续命”？成为公司的第二增长曲线，时间自会给出答案。

　　（本文不构成任何投资建议，信息披露内容以公司公告为准。投资者据此操作，风险自担。）