仙鹤股份三季度业绩呈现逆势改善态势。根据中金公司最新研报，公司第三季度实现收入30.72亿元，同比增长15.5%，归母净利润3.04亿元，同比增长13.86%。在造纸行业整体供需偏弱、价格承压的背景下，这份成绩单值得深入解读。

  从业务结构看，公司新建的广西、湖北基地开始贡献实质性增量。研报估算三季度公司造纸产销量达35-40万吨，其中特种纸产销量30-35万吨，同比增长超过25%。更关键的是，随着湖北、广西基地一期项目基本建成，公司浆纸配套比例显著提升，除自用外估算三季度外售浆约8万吨，这成为利润增长的重要来源。

  值得注意的是，在行业整体承压的环境下，公司吨利润实现环比修复约100元。分析认为，这主要得益于低价浆入库和自制浆使用带来的成本优化。与此同时，合营公司夏王纸业表现稳健，估算三季度产销量维持在8万吨水平，吨净利保持在1000元/吨以上。

  不过，高强度的资本开支仍是市场关注的焦点。数据显示，公司前三季度经营活动现金流净额9.19亿元，同比大增105%，但资本开支高达13.96亿元，资产负债率达到66%。公司此前公告拟定向增发不超过30亿元用于广西三江口新区项目二期工程建设，后续融资进度需要密切关注。

  从战略布局看，仙鹤股份的浆纸一体化雏形正在显现。2024年以来公司加速推进广西、湖北基地建设，现已完成一期项目，浆纸一体化优势开始贡献利润增量。研报预期公司2025年全年产销量将同比增长25%以上，后续扩产重心将集中在广西/湖北二期项目以及四川竹浆项目。

  展望未来，公司在拓品类、增产能、强化龙头地位的基础上，正着力增强对产业链成本的平滑能力。但需要警惕的是，随着国内自制浆产能加速拓展，自制浆成本控制能力将成为关键竞争要素。

  当前股价对应2025-26年市盈率分别为14倍和12.2倍，中金公司维持跑赢行业评级和目标价25元，认为仍有约9%的上行空间。不过，行业需求复苏进度、浆价波动以及新增供给情况仍是需要持续跟踪的风险因素。

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