一个多月前的2月4日，上海医药（601607.SH）公告称，拟通过产权交易所公开挂牌，转让所持中美上海施贵宝30%股权，挂牌底价不低于10.23亿元。

　　而早在2025年9月，Fierce Pharma消息显示，百时美施贵宝（BMY.NYSE）已签署协议，出售其持有的中美上海施贵宝全部60%股权。

　　从当年的合资药企标杆，沦落为爹不疼娘不爱的“弃子”，中美上海施贵宝的遭际令人唏嘘。

　　合资终结

　　作为改革开放后成立的第一家中美合资药企，中美上海施贵宝由百时美施贵宝持股60%，上海医药拥股30%，是外资药企进入中国的标杆——在曾经“缺医少药”的年代，合资公司为国内引入多款重要原研药，为人熟知的包括口服头孢类抗生素头孢拉定、抗乙肝病毒药物恩替卡韦片（博路定）、降压药福辛普利钠片（蒙诺）、维生素补充剂（施尔康）、乙酰氨基酚滴剂和对乙酰氨基酚口服溶液（百服咛）等。

　　但最近几年的市场竞争中，受专利到期与仿制药冲击，中美上海施贵宝的收入连年滑落。上海医药财报显示，其收入自2018年68.48亿元已下降至2024年的17.95亿元。

　　中美上海施贵宝业绩巨幅下滑的背后，关键内因源于集采。2020年，中美施贵宝旗下卡托普利、二甲双胍等拳头产品未能中标全国药品第三批集采，随后市场份额被逐步侵蚀。

　　而随着跨国药企允许独资在华运营，合资企业不再是外资药企巨头参与中国市场的主通道。剥离承压业务后，百时美施贵宝表示将专注于为中国市场加速引入创新前沿疗法。作为百时美施贵宝的多年合作伙伴，上海医药见证了跨国药企原研红利褪去，也卸下了与中美上海施贵宝的“合资包袱”。

　　利润瓶颈

　　虽然不再背负“合资包袱”，上海医药面临的盈利压力，短期内难言改观。

　　身为老牌地方国企，上海医药的稳定根基是医药流通，该板块贡献其九成收入、六成利润。2025年上半年，上海医药营收1415.93亿元，医药商业流通板块营收微增2.17%至1294.33亿元，占比高达91.4%；其余则为医药工业板块。

　　众所周知，商业流通板块的利润明显劣于工业制造，上海医药也不例外。2025 年上半年，上海医药商业流通板块净利润率仅 1.39%，工业制造板块净利润率则达9.46%。

　　而受"两票制"和带量采购影响，医药流通行业利润率过去几年呈下降趋势。海通国际证券研报显示，2018-2023年，上海医药经营利润率由3.3%下降到2.9%，国药控股（01099.HK）由4.3%降至3.6%，华润医药（03320.HK）由6.4%降至4.9%，九州通（600998.SH）由2.1%降至2.0%。

　　不难发现，绝对主营板块净利润率下滑，营收总额趋于“天花板”，纵然2018年“两票制”落地致分销市场出清了一批不合规的中小企业而龙头受益，上海医药的利润瓶颈日趋明显。

　　原研+出海

　　上海医药当然也明白，流通商业规模虽稳但增长慢，在其他领域找到新的增长动力就成为当务之急。

　　在商业板块内部，上海医药与安斯泰来（4503）、康方生物（09926.HK）、乐普生物（02157.HK）等多家创新药企达成战略合作，以寻求“开源”；公司也持续与拜耳（BAYRY）、赛诺菲（SNY）等跨国药企合作合约销售（CSO），以提振利润率。

　　同时，由于有工业制造板块的贡献，上海医药的归母净利率在四家领先医药流通企业里不算最差。公司财报数据可见，2024年上海医药与九州通以1.65%比肩，华润医药、国药控股归母净利率甚至分别只有1.3%、1.2%。

　　但收入占比不足10%的工业板块，近两年也略显疲态：营收增速2023年起转负，2023-2025年上半年的营收同比增速分别为-1.9%、-9.2%、-4.5%。

　　在此形势下，上海医药的工业制造板块亦有转型推进，其制造板块覆盖化学药、生物药、中药和保健品等全领域，免疫、精神神经、肿瘤、心血管、消化代谢及抗感染等疾病领域均有所涉猎，中药板块仍是其中的重要部分。公开信息显示，上海医药旗下重点品牌包括雷允上药业的六神丸（国家保密配方）、上海中华药业的老虎清凉油、胡庆余堂的胃复春、正大青春宝的冠心宁、和黄药业的麝香保心丸（国家保密配方）、青岛国风的养心氏片等。

　　2024年，上海医药中药板块实现工业收入95.71亿元，医药工业销售当年收入为237.31亿元。2024年12月，上海医药斥资9.95亿元，实现对和黄药业的实际控制，现合计持有上海和黄药业60%股权。

　　从研发投入的不断加码，不难窥见公司谋求转型的意图。对比2018年与2024年的财报数据，上海医药研发费用从10亿元提升至23.9亿元，研发费用率（占医药工业销售收入的比例）从6.3%提升至11.8%。

　　截至2025年上半年，上海医药提交临床试验申请获受理及进入后续临床阶段的新药管线共56项，其中创新药管线44项。2025年 12月，旗下上药信谊1类创新药苹果酸司妥吉仑片（信妥安） 正式获批上市，用于原发性高血压治疗，作为新一代口服非肽类小分子肾素抑制剂，可覆盖国内超3亿高血压患者群体，转型阶段性成果初步显现。

　　这大概也是上海医药准备“变现”所持中美上海施贵宝30%股权的底气之一。

　　值得一提的是，当合资模式走向终点，上海医药也试水推进“出海”。2025年全年，上海医药在东南亚获批药品11个，覆盖泰国、菲律宾、马来西亚等核心市场。公司明确国际化两大方向称，一是加速仿制药在新兴市场的业务拓展；二是探索中国创新药出海路径，培育海外临床注册能力。2026年至今，普瑞巴林、利伐沙班接连获得新加坡、菲律宾上市批文。

　　在国内集采常态化挤压仿制药利润空间、医保控费趋严持续压缩行业盈利边界的压力下，产品创新和业务出海，能否有助于上海医药的利润困局破解，2025年年报或能窥豹一斑。