日前，新城控股交出2025年前三季度成绩单，营收利润双降的同时，商业运营收入有所提升。

　　财报显示，2025年前三季，新城控股实现营业收入343.7亿元，同比下降33.3%；实现归母净利润9.7亿元，同比下降33.1%。

　　业绩下滑的主因为开发业务结转规模收缩。在三季度业绩说明会上，新城控股董事长王晓松强调，“在保障现金流安全的前提下，持续优化经营”。但并无提及前不久发生的新城悦服务（01755.HK）由于70亿元关联资金违规拆借引发的审计失败与监管处罚而导致的停牌事件。

　　住宅业务结转下滑

　　新城控股2025年前三季营收与利润双降，是该公司持续四年缩表的结果。自2021年到2024年，新城控股的总资产从5342亿元降至3072亿元，负债从4372亿降至2245亿元，三年缩减超2000亿元规模。

　　根据Wind数据，新城控股偿债高峰期集中在2021年-2022年，2025年仅剩余两笔到期债务——10月到期的2.5亿美元海外债及12月到期的20亿元中期票据。

　　与此同时，开发端也持续收缩，2025年前三季度竣工面积350万平方米，同比下调59.8%；营收343.7亿元，同比下调33.3%。

　　住宅开发业务下行的同时，新城控股的应付账款压力也有所减轻。结合过往财务数据来看，新城控股应付存货比从2021年的20%升至2024年的47%，2025年一季度开始有所下降。截至2025年三季度末，新城控股应付建筑工程款为383.9亿元，较年初的452.7亿元获得一定程度优化，刚性支出压力与公开债务压力同步减轻。

　　相比其他民营房企，新城控股的融资顺畅很多。2025年以来，新城控股作为民营企业，成功打通境内外融资路径：7月与9月，在中债增担保下发行两笔中期票据，累计规模19亿元；6月及9月，发行两笔无抵押美元债，金额分别为3亿美元与1.6亿美元。

　　不过，新城控股依然面临存货压力。在整体行情下行的背景下，房企去化放缓这一现状目前无法逆转。Wind数据显示，2025年前三季度，房地产行业整体盈利性变差，利润率负增长，资产负债率上升，流动比率下降，资产的流动性变差。

　　还能继续讲商业故事吗？

　　在住宅业务收缩的背景下，新城控股能向资本市场讲的故事只有商业运营。

　　梳理过往财务数据，可见新城控股的资金主要流向三方面：一是减值亏损。2021年-2024年，新城控股存货和信用减值共203亿元，核销66亿存货减值。二是保交楼。三是建设吾悦广场的费用。

　　截至2025年第三季度，新城控股已开业及委托管理吾悦广场176座，商业运营总收入105.1亿元，同比增加10.8%，平均出租率97.7%，且通过25座轻资产项目输出运营能力。

　　商业地产业务对充实新城控股的现金流至关重要：一是靠吾悦广场融资，2024年新增经营贷204亿元（利率4.97%）；二是通过商场运营带来稳定现金流。

　　有投资者指出，当前新城控股的估值和租金收入相比是不相符的。2025年，新城控股预计能有140亿元的含税租金，130亿元左右的营收。而目前新城控股大约318.72亿元市值，港股新城发展约为157.57亿港元市值。

　　究其原因，投资者仍对新城控股能否穿越周期存疑。2023年、2024年，新城控股年报均被出具非标意见。加上近期大股东新城发展违规挪用新城悦服务资金，导致审计师不签字，新城悦年报难产等事件的发生，市场对新城债务能否平稳落地仍有疑问。