中信建投（601066）近年来保荐项目上市后业绩变脸问题持续发酵，继紫晶存储、锋尚文化（300860）等标志性案例后，*ST云创（原云创数据，835305）成为最新反面教材。

　　这家2021年8月登陆北交所的“智慧城市建设服务商”，上市后业绩呈现断崖式下跌，近日还因涉嫌信息披露违法违规被中国证监会立案调查。

　　从紫晶存储到*ST云创的业绩变脸困局

　　4月27日，*ST云创公告称收到中国证监会下发的《立案告知书》。4月29日，*ST云创披露2024年财报，数据显示其收入较业绩快报调减2.12亿元至仅5000万元，净利润调减6527万元至-1.74亿元，审计机构上会会计师事务所对其出具无法表示意见的审计报告，直指其存在应收控股股东5.35亿元往来款无法核实、持续经营能力存疑等重大问题。

　　资料显示，*ST云创2021年8月通过中信建投保荐登陆北交所，2021年至2024年净利润分别为6578万元、-1482万元、-6012万元、-1.74亿元，呈现“上市即变脸”的典型特征。值得注意的是，*ST云创IPO募资总额3.48亿元，中信建投收取承销保荐费2421万元，费用率6.96%。

　　这种“上市次年业绩大幅下滑”的轨迹，在中信建投的保荐项目中已有多个事例。2020年2月科创板上市的紫晶存储是此前的典型案例，上市前2016-2019年营收和净利润分别增长246%和317%，但上市后2020年净利润下降24.7%，后被曝出2017-2020年累计虚增营收7亿多元、利润3.7亿多元，成为注册制下“欺诈发行第一股”。中信建投因此被处罚，相关保荐代表人被禁业3年。

　　除紫晶存储外，中信建投保荐的锋尚文化（2020年8月创业板上市）、江波龙（301308，2022年8月创业板上市）、三元生物（301206，2022年2月创业板上市）等项目也存在上市后即业绩变脸的类似问题。

　　随着*ST云创问题的暴露，也让市场注意到*ST云创保荐代表人王改林、刘劭谦在持续督导期间（2021年8月-2024年12月）未能发现公司收入确认异常、关联方资金占用等问题。这与紫晶存储项目中保荐团队未走访重要客户、未核查异常合同的情形高度相似。截至目前，监管尚未对中信建投在*ST云创事件中的责任作出认定，但市场普遍认为中信建投难辞其咎。

*ST云创的年报截图

　　中信建投投行业务：罚单与业绩双杀

　　中信建投2024年投行业务收入同比下降48.1%至24.9亿元，创近十年新低，直接拖累公司整体营收下滑9.1%。这一数据与保荐项目风险集中爆发相契合，折射出业务质量对经营业绩的深度影响。

　　监管处罚的连锁效应持续发酵。2024年，中信建投因芯天下、恒达智控等9个保荐项目违规被出具警示函、监管谈话等10次，涉及未充分核查收入真实性、研发费用核算不规范等问题。这些违规行为导致其在证券业协会投行业务质量评价中连续三年被评为B类，与中信证券（600030）、中金公司（601995）的A类评级形成鲜明对比。

　　更深层的危机在于业务模式转型滞后。长期依赖IPO通道业务的中信建投，在注册制全面推行后未能及时调整策略。2024年全市场股权融资金额同比下降22.3%，中信建投的投行业务下滑幅度远超行业均值，暴露出过度依赖单一业务的结构性风险。尽管公司提出“发力并购重组”的战略，但该业务收入2906万元同比近腰斩，占比不足5%，短期内难以弥补股权融资收入下降的缺口。

　　申万宏源在券商板块2025年一季度研报中表示，一季度券商经纪、投行、资管业务收入分别同比增加49%、5%、-3%，预计收入结构变化与佣金率下行导致券商板块经纪业务收入同比跑输市场成交；投行业务IPO同比承压，再融资同比高增支撑收入同比正增。

　　而中信建投2025年一季度投行业务收入同比再降20%至3.6亿元。按审核日期统计，截至5月12日，年内已审核的中信建投保荐项目有34家，其中4家主动撤回，撤否率为11.8%。

申万宏源证券研究报告截图

　　中信建投投行业务的持续动荡，反映出注册制下券商投行“重规模轻质量”发展模式的弊病。2024年监管部门对中介机构追责力度空前，全年投行领域共出具罚单超130份，同比增长超23.8%，涉及中信建投的案例占比近15.4%。这种高压态势下，券商必须从“项目工厂”向“价值创造”转型。