最近国电电力的股价走得软绵绵，很多朋友都在问，这艘背靠国家能源集团的火电巨轮是不是动力不足了？今天咱们不看感觉，只看证据，从最新数据里挖一挖，看看到底是航行稳如磐石，还是确实遇到了点风浪。我的结论是：短期看确实有压力，但“国”字号的船，从来不是只顾眼前的小舢板。

01 业绩真相：被掩盖的经营性成长

乍看之下，国电电力2025年前三季度的财务数据面临压力。公司实现营业总收入1252.05亿元，同比下降6.47%；归属于上市公司股东的净利润为67.77亿元，同比下降26.27%。

然而，净利润下滑的主要原因并非经营恶化。根据公司解释，这主要是由于去年同期公司转让控股子公司国电建投内蒙古能源有限公司产生了大额投资收益，以及处理了大兴川电站的在建工程减值准备，使得去年同期的基数异常高企。剔除非经常性损益的影响后，公司的扣非归母净利润达到64.24亿元，同比大幅增长37.99%，这更能反映其主营业务的真实盈利能力和成长性。

这一强劲增长，在第三季度得到了延续和验证。当季，公司实现归母净利润30.90亿元，同比增长24.87%。在营收微降1.01%的情况下，净利润实现高增长，凸显了公司出色的成本控制能力和运营效率。

02 业务拆解：“以量补价”的逻辑验证

驱动业绩增长的核心，是清晰的“以量补价”逻辑。

一方面，电价下行是行业面临的普遍现实。2025年1-9月，公司的平均上网电价为396.02元/兆瓦时，同比下降7.51%；第三季度单季的电价为376.36元/兆瓦时，同比下降8.29%。电价下降是导致公司营收下滑的直接原因。

另一方面，发电量的显著增长有效对冲了电价压力。前三季度，公司完成总发电量3492.41亿千瓦时，上网电量3321.34亿千瓦时，同比分别增长0.68%和0.74%。

这一趋势在用电需求旺盛的第三季度尤为明显：单季发电量和上网电量同比增幅均超过7.5%。其中，火电发挥了“压舱石”作用，三季度上网电量同比增长约7%；而光伏则成为增长亮点，同期上网电量同比飙升105.86%。这种“火电稳盘，新能源冲锋”的业务结构，正是公司穿越周期的底气所在。

03 转型纵深：装机结构与未来项目储备

截至2025年9月末，国电电力的控股装机容量达到123.24吉瓦，结构持续优化。

其中，火电装机为79.29吉瓦，仍是保障能源安全与电网稳定的基石。但更具想象空间的是清洁能源阵营：水电14.95吉瓦，风电10.43吉瓦，光伏18.57吉瓦。

公司的项目储备为其未来增长提供了清晰路线图。2025年第三季度，公司新增火电装机266万千瓦，新增新能源装机42.58万千瓦。截至2025年6月底，公司在建的风电和光伏项目规模分别达211.83万千瓦和343.34万千瓦。

更大的看点在于水电。公司计划2025年投产的大渡河流域水电项目达136.5万千瓦。同时，霍尔古吐水电站、滚哈布奇勒水电站等项目也预计在2025-2026年进入密集投产期，将持续贡献增量。

近期，公司更是在清洁能源布局上落下关键一子。其控股子公司已与宁德时代等企业合作，共同投资建设大渡河丹巴水电站（装机115万千瓦），项目动态总投资高达152.73亿元。这不仅是一次规模扩张，更是一次与产业链龙头深度绑定的战略合作，为未来的“水电+储能”协同发展模式铺平了道路。

04 盈利韧性：成本优势与费用管控

在收入端“以量补价”的同时，公司在成本端的表现同样可圈可点，这是其盈利能力保持韧性的另一大支柱。

2025年第三季度，公司营业收入同比微降1.01%，但同期营业成本的下降幅度达到3.88%，利润空间得以拓宽。这主要得益于燃料成本的有效控制。作为火电企业最主要的成本，煤炭价格在报告期内处于相对低位，直接降低了公司的发电成本。

除了对燃料成本的把控，公司在各项费用的管控上也卓有成效。第三季度，销售费用和管理费用同比大幅下降38.96%和30.34%，财务费用也同比下降1.68%。严格的费用管控使公司的销售净利率在第三季度回升至11.19%，业绩表现突出。

此外，公司稳健的现金流也为运营和发展提供了保障。前三季度，经营活动产生的现金流量净额为427.83亿元，同比增长15.47%。

05 未来看点与市场估值

展望未来，国电电力的投资逻辑建立在对以下几个关键点的判断上：

首先，是煤电调节价值的重估。在构建以新能源为主体的新型电力系统过程中，灵活可靠的火电作为调节性和保障性电源的价值日益凸显，其盈利模式有望从单纯的电量收入向“电量+辅助服务+容量”的多元收入结构转变。

其次，是明确的装机成长性。公司火电、水电、风电、光伏的在建项目储备丰富，特别是大渡河流域大型水电项目的陆续投产，将成为未来几年业绩增长的稳定器。与宁德时代合作开发丹巴水电站，更彰显了其在清洁能源领域的前瞻性布局和资源获取能力。

截至近期，公司股价在4.63元左右，总市值约825亿元。对于投资者而言，国电电力提供了一个观察中国电力行业转型的窗口。它既具备传统能源的稳定性和高股息潜力（历史数据显示其派息比率在36%左右），又拥有新能源成长的故事。其价值，正需要在火电的业绩确定性与绿电的成长想象力之间，寻找一个合理的平衡与定价。

当能源转型的浪潮不可逆转，市场一度给传统火电企业贴上了“旧时代”的标签。但国电电力的三季报揭示了一个不同的故事：通过精密的“以量补价”运营、极致的成本控制和对清洁能源的坚定投入，一家传统巨头正在新旧动能转换中，重塑自己的盈利模型与成长曲线。今年的重磅政策是发改委、能源局新发的 《关于完善发电侧容量电价机制的通知》 新规直指煤电企业痛点：既然让你多调峰少发电，就给你“容量补偿”托底。对于投资者而言，这不仅是财报数字的变化，更是一场关于能源央企在新时代核心价值的再发现。

（本文不构成投资建议）