一、核心逻辑：稀缺水电资产+高股息，长线价值凸显
川投能源作为西南地区水电龙头，核心资产为参股雅砻江水电48%股权、国能大渡河20%股权，以及控股银江水电站等优质水电项目，总装机规模达3741万千瓦，权益装机1765万千瓦，水电业务占比超90%。公司90%以上利润来自雅砻江水电投资收益，属于典型的"现金牛"型水电投资平台。
2025年公司控股企业累计完成发电量66.27亿千瓦时，同比增长13.85%；水电业务发电量63.56亿千瓦时，同比增长15.40%，银江电站全部六台机组投产成为增长主力。2025年1-9月公司实现归母净利润42.92亿元，净利率高达376.40%，毛利率50.79%，盈利能力显著高于行业平均水平。
二、业绩稳健增长，高分红政策明确
1. 财务质量优异
2025年前三季度公司实现营业收入11.40亿元，同比增长4.95%；归母净利润42.92亿元，净利率376.40%，毛利率50.79%。资产负债率仅32.83%，货币资金35.55亿元，财务结构在水电上市公司中优势显著，抗风险能力极强。
2. 高股息回报持续
公司2024年实施每10股派现4元（含税）分红方案，分红率43.26%，对应股息率2.7%；自1993年上市以来累计派发现金红利超160亿元，在四川省内上市公司和地方能源类企业中均位居前茅。控股股东四川能源发展集团计划增持5-10亿元，截至2025年7月17日已增持0.93%股份，持股比例达50.19%，彰显对公司长期价值的认可。
三、雅砻江稀缺资产：水风光一体化打开成长空间
雅砻江流域是国家"西电东送"战略关键电源点，规划装机容量约3000万千瓦，已投产超1700万千瓦，川投能源通过长期参股锁定稳定现金流分红。2025年一季度公司归母净利润14.79亿元中绝大部分来自雅砻江分红，该资源禀赋无法通过资本快速复制。
1. 梯级联合调度提升发电效率
两河口水电站作为雅砻江中游龙头水库，总库容108亿立方米，2024年首次蓄满至正常蓄水位2865米，与下游锦屏一级、二滩水库形成联合调度体系，总调节库容达148亿立方米（占四川大型水库总调节库容51%）。联合调度下，雅砻江梯级电站多年平均发电量可提升9.36%（约91.08亿千瓦时），且能将丰水期多余水量转移至枯水期，平抑发电量波动，保障业绩稳定性。
2. 在建项目提供持续增量
雅砻江在建核心项目进度清晰：牙根一级水电站（装机30万千瓦）计划2028年投产，年均发电量11.5亿千瓦时；孟底沟水电站（装机240万千瓦）计划2030年投产，年均发电量104亿千瓦时，按48%股权测算，可为川投能源新增投资收益超10亿元/年。雅砻江全流域规划装机量3000多万千瓦，目前已开发1920万千瓦，待开发资源储备丰富。
3. 水风光一体化打开长期空间
雅砻江是国家首个水风光一体化示范基地，本阶段规划总装机7800万千瓦（水电3000万+风光4800万），计划2035年全部建成，当前已投产清洁能源装机近2300万千瓦。核心模式为水光互补，依托两河口等水电站的调节能力，平抑光伏、风电的出力波动，提升新能源消纳率。水风光一体化不仅能提升雅砻江资产价值，还能拓展长期成长边界，为川投能源带来持续估值提升动力。
四、政策红利：碳中和背景下水电价值重估
在"双碳"目标下，水电作为清洁能源核心地位凸显。2021年9月《关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳达峰碳中和工作的意见》提出要因地制宜开发水电，积极推进水电基地建设，推动金沙江上游、澜沧江上游、雅砻江中游、黄河上游等已纳入规划的水电项目开工建设。2022年3月《"十四五"现代能源体系规划》提出2025年非化石能源消费比重提高到20%左右、非化石能源发电量比重达到39%左右，水电作为基荷电源重要性提升。
2023年4月国家能源局印发《2023年能源工作指导意见》，提出推动主要流域水风光一体化规划，实施流域水风光一体化开发，有利于实现水风光多能互补发展，可提升水电保供能力和新能源安全可靠替代水平，形成了水电未来发展的重要方向。
五、估值分析：当前PE显著低估，具备修复空间
截至2025年4月2日，川投能源总市值790.17亿元，对应市盈率13.40倍，市净率1.88倍，估值处于历史低位。公司控股在运水电项目达11个，总装机容量135.5万千瓦，新能源项目装机规模28.4万千瓦；参股的雅砻江公司2023年底已投产装机2083.15万千瓦，大渡河公司装机达1173.54万千瓦，权益装机规模达1715万千瓦。
部分研究机构预测，2025-2027年公司可实现归母净利润48.9/51.5/53.3亿元，对应PE14.8/14.1/13.6倍，显著低于水电行业平均估值水平。机构参考水电同业估值，给予公司2025年20倍PE，对应合理价值18.89元/股，当前股价较该合理价值存在约22.45%的折价，具备明显的估值修复空间。
六、风险提示与投资策略
1. 主要风险因素
- 来水不及预期风险：水电业务对来水量依赖较大，若来水量不及预期，可能影响发电量和业绩。2025年Q3雅砻江来水偏枯16.03%，已对公司业绩造成一定影响。
- 电价波动风险：电力市场化改革持续推进，长协电价下降可能压缩盈利空间。江苏长协电价每下降0.02元/千瓦时，川投能源净利润减少约3.65%，需关注电价政策变化。
- 项目进度不及预期风险：雅砻江在建电站建设进度不及预期，可能影响业绩释放节奏。
- 政策风险：能源政策、环保政策等变化可能对公司经营产生影响。
2. 投资策略建议
对于风险承受能力较强、投资周期较长的投资者，可将川投能源视为水电龙头+高股息核心资产，重点关注以下催化因素：
- 雅砻江流域来水情况及发电量表现；
- 牙根一级、孟底沟等在建项目投产进度；
- 水风光一体化基地建设进展；
- 公司分红政策执行情况及股息率水平。
若上述因素逐步兑现，公司盈利有望稳步增长，叠加高股息政策，中长期具备较好的配置价值。
七、免责声明
重要提示：
本文仅为基于公开信息的分析研究，不构成任何投资建议或买卖依据。投资者应充分了解股票投资的风险，结合自身风险承受能力、投资目标和资金状况独立决策。市场有风险，投资需谨慎。
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