一、坏账风险分析应收账款规模庞大且持续增长截至2025年中报，公司应收账款达18.6亿元，相当于全年利润的20倍（应收账款/归母净利润=3878%），且占流动资产比例极高[4]。结合2025年三季报，应收账款占利润比例进一步升至2196.89%[20]，远超健康水平。历史数据显示：应收账款从2017年5亿元激增至2022年22.77亿元[10 PDF][13 PDF]，2024年中报仍高达20.5亿元[15]，反映长期依赖赊销扩张业务。 坏账计提不足与潜在风险暴露账龄结构恶化：2021年81%应收账款账龄在1年内[10 PDF]，但2022年按组合计提坏账的金额占比升至95.68%[13 PDF]，且坏账准备比例从8.58%增至9.42%，暗示账龄可能拉长。行业下行加剧风险：光伏行业景气度下滑导致2025年14亿元往来款激增，坏账计提增加约3000万元[3]。若下游客户（如合盛硅业）出现财务危机，可能引发大规模坏账[14]。计提政策存疑：2023年计提坏账损失6749万元[12]，但2024年坏账损失反转为-2009万元（冲回）[7 PDF]，与应收账款规模增长矛盾，可能低估实际风险。 存货积压与减值压力2025年中报存货13.69亿元（同比+19.83%），与应收账款合计占总资产29.2%[2]。存货周转率低于行业均值[4]，在光伏产能过剩背景下，存货跌价风险高企[3][9]。二、亏损可能性分析盈利能力持续恶化净利润断崖式下跌：2024年归母净利润同比降72.7%[16]，2025年上半年净利润下滑33%[3]，三季报进一步恶化至同比下降53.85%[5][20]。现金流枯竭：2025年上半年经营现金流净额**-5568万元**，投资现金流净额**-5.64亿元**，自由现金流**-7.28亿元**[2][3][17]，反映主业失血且依赖外部输血。低效运营与成本失控资产周转效率低下：总资产周转率仅0.27次/年（近五年均值），远低于健康水平[3][17]。ROE/ROIC持续探底：2024年ROE骤降至1.10%（2022年为10.43%），ROIC仅0.45%；2025年上半年ROE仅0.66%[17]，资本回报能力几近丧失。业务结构转型阵痛设备业务受光伏行业拖累：2024年专用设备销售收入同比降53.83%[9]，2025年光伏景气度仍下行。新材料业务尚未形成支撑：虽布局铌酸锂、AI服务器电源模块[3]，但技术放量（如四季度产能爬坡）存在不确定性，短期难抵传统业务亏损。