安琪酵母的三季报看点

  最近安琪酵母的三季报出来了，营收和利润都在增长，但细看这份成绩单，还是有些值得琢磨的地方。

  国内与海外市场的分化

  安琪酵母的海外业务增速明显快于国内，第三季度海外收入同比增长近18%，而国内收入却小幅下滑。这种分化其实已经持续了一段时间，从补充材料中可以看到，2023年到2025年，海外收入从34.96亿增长到51.50亿，而国内收入几乎停滞在65亿左右。海外市场的高增长成了公司的主要增量来源，尤其是在埃及、俄罗斯等地的布局开始显现成效。

  不过，海外市场的高毛利率（接近30%）虽然诱人，但也伴随着汇率波动、地缘政治等风险。国内市场的停滞则可能与烘焙行业增长放缓有关，毕竟安琪酵母在国内市占率已经超过50%，进一步增长的空间有限。

  主业增长放缓，其他业务下滑

  酵母及深加工产品作为核心主业，第三季度仅增长2%，增速明显放缓。而制糖、包装等其他业务则出现两位数下滑。这种结构性变化值得关注，或许反映出下游需求的分化。从历史数据看，酵母主业一直是公司的现金牛，如果增速持续放缓，可能会影响未来的利润弹性。

  成本与费用的博弈

  毛利率的提升是亮点，同比增加了3个百分点，主要得益于糖蜜等原材料成本下降。但与此同时，三项费用率都在增加，尤其是财务费用因为利息支出增加而显著上升。这种"成本降、费用升"的博弈，让净利率只提升了1.25个百分点。值得一提的是，政府补助对利润的贡献不小，第三季度就达到1.09亿元。

  经销渠道的变化

  经销商数量在增加，但平均经销商收入却在下降，尤其是国内经销商收入下滑7%。这可能意味着公司在通过扩大经销商网络来覆盖更多区域，但单点的销售效率在降低。线上渠道的收入也出现了下滑，与线下渠道的增长形成对比。

  机构观点与风险

  券商大多维持"买入"评级，看好海外市场拓展和成本下降带来的利润弹性。但需要警惕的是消费复苏不及预期、成本上涨等风险。从补充材料中机构报告看，分歧主要在于费用控制的持续性以及国内业务能否企稳回升。

  作为投资者，或许可以这样看：安琪酵母正在经历从"国内龙头"向"全球玩家"的转型期，阵痛难免，但海外布局的成果已经开始显现。当然，转型从来不是一帆风顺的，需要持续跟踪海外拓展的进度和国内业务的企稳迹象。你怎么看这家公司的转型之路？欢迎在评论区分享你的观点。