$生物股份(SH600201)$  $上证指数(SH000001)$  $创业板(SZ395004)$  

生物股份（600201.SH）作为国内兽用生物制品龙头企业，在2025年三季报中展现出强劲的机构关注度提升。前十大机构投资者合计持股比例达26.51%，较上季度上涨0.73个百分点，公募基金持股数量增加5个，显示出机构对公司长期价值的认可。基于公司在口蹄疫疫苗（市占率23%）、布病疫苗（市占率40%）等核心产品的领先地位，以及非洲猪瘟疫苗等重磅产品的研发突破，我们给予"买入"评级，目标价12元，对应2026年15倍PE。

一、机构投资者行为深度分析

1.1 机构持股比例显著提升

根据生物股份2025年三季报披露，截至报告期末，共有13个机构投资者持有公司A股股份，合计持股量达2.95亿股，占总股本的26.57%。其中，前十大机构投资者合计持股比例达到26.51%，较2025年第二季度的25.26%上涨了0.73个百分点。

从机构类型分布来看，前十大机构投资者呈现多元化特征：

• 控股股东：内蒙古金宇生物控股有限公司作为第一大股东，持股122,304,000股，占比11.00%，但存在18,600,000股质押

• 私募基金：伟星资产管理（上海）有限公司-宁波梅山保税港区星棋道和股权投资合伙企业持股40,689,655股（3.66%）；上海淳韬投资管理有限公司-淳韵价值一号证券投资私募基金持股40,358,474股（3.63%）

• 公募基金：浙商银行股份有限公司-国泰中证畜牧养殖交易型开放式指数证券投资基金、招商银行股份有限公司-南方中证1000交易型开放式指数证券投资基金、招商中证畜牧养殖ETF、畜牧ETF等多只ETF基金位列前十大股东

• 其他机构：香港中央结算有限公司（外资）持股21,196,761股（1.91%）；公司回购专用证券账户和员工持股计划也位列其中

1.2 公募基金增持力度加大

公募基金的增持行为尤其值得关注。本期较上一期持股增加的公募基金共计5个，包括国泰中证畜牧养殖ETF、招商中证畜牧养殖ETF、畜牧ETF、易方达中证现代农业主题ETF、前海开源中证健康指数，持股增加占比达0.97%。同时，本期新增披露的公募基金1个，即华宝中证全指农牧渔ETF。

相比之下，本期仅有1个公募基金（南方中证1000ETF）持股减少，持股减少占比小幅下跌。值得注意的是，本期有68个公募基金未再披露，主要包括华夏中证1000ETF、广发中证1000ETF、富国中证农业主题ETF等。这种"大进小出"的格局，反映出机构投资者正在进行结构性调整，重点增持与公司业务相关度更高的主题基金。

1.3 机构增持背后的逻辑分析

机构投资者增持生物股份并非偶然，而是基于对公司基本面改善和未来成长潜力的深度认知：

业绩拐点初现。2025年第三季度，公司实现营业收入4.23亿元，同比增长17.76%；归母净利润1.01亿元，同比大增116.40%；扣非净利润8264.68万元，同比增长113.56%。第三季度单季业绩的强劲反弹，验证了公司经营拐点的到来。

产品结构持续优化。公司猪用疫苗营收保持稳健增长，其中猪用非口蹄疫产品营收增长超过20%，产品结构不断优化。反刍疫苗业务表现尤为突出，牛二联、布病（Rev.1株）及小反刍兽疫活疫苗等核心单品放量增长。禽用疫苗方面，直销渠道禽流感等重点产品收入同比增长接近40%。

研发突破带来想象空间。公司在非洲猪瘟疫苗研发上取得重大突破，2025年7月获得农业农村部颁发的临床试验批件，成为国内首个获批的非瘟疫苗临床试验批件。该疫苗采用"四维技术矩阵"（基因缺失/亚单位/腺病毒/mRNA），亚单位疫苗攻毒保护率突破85%，远超行业平均水平。同时，猫传染性腹膜炎mRNA疫苗也获得临床试验批件，填补了国内技术空白。

二、公司基本面全面剖析

2.1 财务表现：短期承压，Q3强劲反弹

生物股份2025年前三季度的财务表现呈现明显的结构性特征：

财务指标 2025年前三季度 同比变化 2025年Q3单季 同比变化 

营业收入（亿元） 10.42 +7.38% 4.23 +17.76% 

归母净利润（亿元） 1.61 -4.85% 1.01 +116.40% 

扣非净利润（亿元） 1.15 -21.65% 0.83 +113.56% 

毛利率 53.88% -2.32pp 56.28% +3.02pp 

净利率 15.27% -2.27pp 23.77% +10.78pp 

经营现金流（亿元） 1.92 -9.30% - - 

从上表可以看出，公司前三季度整体业绩承压，但第三季度单季出现强劲反弹。前三季度归母净利润同比下降4.85%，主要受上半年业绩拖累，其中第二季度单季归母净利润为-0.16亿元。但第三季度单季归母净利润达到1.01亿元，同比增长116.40%，显示出明显的业绩拐点特征。

毛利率方面，第三季度单季毛利率为56.28%，同比上升3.02个百分点，环比上升7.03个百分点。净利率更是达到23.77%，较上年同期上升10.78个百分点，较上一季度上升30.69个百分点。这表明公司在成本控制和运营效率提升方面取得显著成效。

2.2 主营业务：多板块协同发展

生物股份的主营业务呈现多元化发展格局，根据2024年年报数据，生物制药业务占营收比例高达94.42%，其他收入仅占3.18%。从产品结构来看：

猪用疫苗业务（占比约50%）。猪用疫苗是公司第一大业务板块，产品结构持续优化，非口蹄疫产品占比已超过50%。核心产品包括：

• 口蹄疫疫苗：市占率23%，连续多年位居行业第一

• 猪圆环疫苗：市占率23%，2024年销量逆势增长52%，替代进口份额超2亿元

• 其他产品：圆支二联、猪瘟、伪狂等疫苗，其中猪腹泻疫苗2025年上半年同比翻倍增长

反刍疫苗业务（占比约30%）。反刍疫苗是公司的第二大业务板块，也是增长最快的板块：

• 布病疫苗：市占率40%，稳居行业第一

• 牛二联疫苗：市占率连续三年超66%，2023年达66.67%

• 牛支原体活疫苗：全球首创的喷鼻疫苗，免疫期达12个月，较竞品延长3倍，规模化牧场渗透率已达70%

禽用疫苗业务（占比约14%）。禽用疫苗业务经过重组后呈现恢复性增长，2025年上半年直销渠道禽流感等重点产品收入同比增长接近40%。

宠物疫苗业务（占比约10%）。宠物疫苗是公司重点发展的新兴业务，2025年实现从零到一的突破：

• 猫三联疫苗"金喵乐"于2025年1月上市，月销量达到2000+，在国产猫三联疫苗中销量排名第三

• 猫传染性腹膜炎mRNA疫苗获得临床试验批件，预计首年销售额有望突破10亿元

2.3 研发实力：持续高投入，创新成果丰硕

生物股份的研发投入在行业内处于绝对领先地位。2025年上半年，公司研发投入0.84亿元，占营业收入的13.51%，研发费用0.73亿元，同比增长25.62%。2024年全年研发投入1.79亿元，占营收14.25%，研发投入强度远超同行。

公司拥有强大的研发平台支撑：

• 动物生物安全三级实验室（ABSL-3）

• 兽用疫苗国家工程实验室

• 全球首个动物mRNA疫苗生产车间，已通过农业农村部静态验收，年产能达10亿头剂

在研发布局方面，公司构建了"自主创新+联合研发"的模式，与中国科学院生物物理研究所、中国农业科学院兰州兽医研究所等顶尖科研院所建立了深度合作关系。2025年以来，公司取得了多项重要研发成果：

• 非洲猪瘟亚单位疫苗获得临床试验批件，成为国内首个获批的非瘟疫苗临床试验

• 猫传染性腹膜炎mRNA疫苗获得临床试验批件

• 牛支原体活疫苗（HB150株）获得一类新兽药证书，为国内外首创

• 布鲁氏菌基因缺失活疫苗（RM6株）、牛产气荚膜梭菌病灭活疫苗等4件新兽药证书

2.4 竞争地位：细分领域龙头，市场地位稳固

在国内兽用生物制品行业，生物股份在多个细分领域占据领先地位：

市场份额领先：

• 在家畜强制免疫疫苗市场，生物股份市场份额为26.8%，仅次于中牧股份的31.2%

• 在口蹄疫疫苗市场，2024年市场份额为26.8%，位居第二（中牧股份31.4%）

• 在布病疫苗市场，市占率高达40%，稳居第一

• 在牛二联疫苗市场，市占率连续三年超66%

行业地位突出。根据行业研究，生物股份与中牧股份、海利生物同处行业第一梯队，注册资本均在5亿元以上。在2024年全球动保企业50强榜单中，中国有12家企业入围，生物股份位列其中。公司拥有口蹄疫、禽流感、布病三大强免疫苗生产资质，全国仅3家企业拥有此资质。

三、行业对比与竞争格局分析

3.1 主要竞争对手业绩对比

2025年前三季度，动保行业主要上市公司业绩表现分化明显：

公司名称 营业收入（亿元） 同比增长 归母净利润（亿元） 同比增长 毛利率 净利率 

中牧股份 44.42 +6.32% 2.25 +175.49% 17.07% 5.07% 

瑞普生物 25.44 +13.50% 3.62 +45.64% 41.99% 14.23% 

生物股份 10.42 +7.38% 1.61 -4.85% 53.88% 15.27% 

普莱柯 - - - - 61.01% 13.93% 

从上表可以看出，生物股份在毛利率方面具有明显优势，53.88%的毛利率远超中牧股份的17.07%和瑞普生物的41.99%，仅次于普莱柯的61.01%。这反映出公司产品的技术含量和附加值较高。

但在营收规模上，生物股份（10.42亿元）明显小于中牧股份（44.42亿元）和瑞普生物（25.44亿元）。不过，考虑到公司在细分领域的龙头地位和产品结构的优化，营收规模的差距正在缩小。特别是第三季度单季营收4.23亿元，同比增长17.76%，增速高于主要竞争对手。

3.2 细分市场竞争格局

在不同的细分市场，竞争格局呈现差异化特征：

口蹄疫疫苗市场：

• 中牧股份：市场份额31.4%，位居第一

• 生物股份：市场份额26.8%，位居第二

• 普莱柯：市场份额14.2%

• 瑞普生物：市场份额9.7%

家畜强制免疫疫苗市场：

• 中牧股份：市场份额31.2%

• 生物股份：市场份额26.8%，两者合计接近60%

反刍疫苗市场：

生物股份在反刍疫苗领域具有绝对优势，布病疫苗市占率40%，牛二联疫苗市占率超66%，反刍动物疫苗整体市占率超60%。这种在细分领域的垄断地位，为公司构建了强大的竞争壁垒。

3.3 行业发展趋势

动保行业正处于深刻变革期，呈现以下发展趋势：

行业集中度提升。2024年前五大企业市场份额从2020年的48.3%上升至59.6%，行业集中度加速提升。这一趋势有利于技术领先、资金实力雄厚的龙头企业进一步扩大市场份额。

政策推动市场化。根据《国家动物疫病强制免疫指导意见（2022-2025年）》，2025年底前将逐步全面停止政府招标采购强制免疫疫苗，推进"先打后补"政策。这一政策变化将推动疫苗市场从政府采购为主转向市场化销售为主，有利于产品质量好、品牌影响力强的企业。

技术创新驱动。基因工程疫苗、mRNA疫苗、多联多价疫苗等新技术成为研发重点。生物股份在这些前沿技术领域的布局，将成为其未来竞争的核心优势。

宠物疫苗爆发式增长。随着宠物经济的快速发展，宠物疫苗市场呈现爆发式增长态势。预计2030年国内宠物动保市场规模将超500亿元，为企业提供了巨大的成长空间。

四、估值分析与投资价值判断

4.1 当前估值水平评估

截至2025年10月27日，生物股份的估值指标如下：

• 股价：11.08元

• 总市值：123.18亿元

• 市盈率（TTM）：101.93倍（不同数据源显示257.55倍）

• 市净率：2.29倍

• 市销率：9.94倍

从历史估值角度看，公司当前估值处于历史极高位置。根据理杏仁数据，生物股份市盈率历史分位点达到99.31%，80%分位点为73.71倍，50%分位点为46.11倍，20%分位点为34.51倍。这意味着当前市盈率超过了历史上99.31%的时期。

但需要注意的是，高市盈率的背后有其合理性：

• 2025年前三季度归母净利润仅1.61亿元，同比下降4.85%，基数较低

• 第三季度单季业绩已经出现拐点，归母净利润1.01亿元，同比增长116.40%

• 市场给予高估值主要是基于对非洲猪瘟疫苗等重磅产品的预期

4.2 机构目标价与投资评级

根据最新的机构研究报告，综合各家机构观点，目标价区间为10-15.00元，其中，12元的目标价对应2026年15倍PE，相对合理。

4.3 短期投资价值分析

从短期（3-6个月）来看，生物股份具有以下投资亮点：

业绩拐点确立。第三季度单季归母净利润1.01亿元，同比增长116.40%，环比第二季度的-0.16亿元实现了质的飞跃。随着产品结构优化和成本控制见效，第四季度业绩有望延续高增长态势。

催化剂明确。非洲猪瘟疫苗临床试验正在进行中，预计5-6个月完成。如果临床试验顺利，将成为公司股价的重大催化剂。同时，猫传腹mRNA疫苗、牛支原体疫苗等新产品的上市，也将带来业绩增量。

机构增持效应。前十大机构持股比例提升0.73个百分点，公募基金增加5个，显示出机构资金的持续流入。这种机构行为往往具有一定的示范效应，可能吸引更多资金关注。

但短期也存在一些风险：

• 当前估值处于历史高位，存在一定的估值压力

• 行业竞争依然激烈，产品价格面临下行压力

• 非洲猪瘟疫苗临床试验存在不确定性

4.4 长期投资价值分析

从长期（2-3年）来看，生物股份的投资价值更加突出：

技术壁垒深厚。公司在口蹄疫疫苗、布病疫苗、牛二联疫苗等传统优势产品上建立了稳固的市场地位，同时在mRNA疫苗、基因工程疫苗等前沿技术领域布局领先。267项专利和持续的高研发投入，构建了难以逾越的技术壁垒。

成长空间广阔。随着规模化养殖比例提升、宠物经济爆发、"先打后补"政策推进，动保行业将迎来新一轮成长周期。特别是宠物疫苗市场，预计2030年规模超500亿元，公司作为新进入者具有巨大的成长潜力。

业绩弹性巨大。根据机构预测，2025-2027年归母净利润分别为1.88亿元、3.52亿元、5.08亿元，2026-2027年增速分别为86.8%、44.3%。如果非洲猪瘟疫苗成功上市，预计首年可贡献30亿元以上收入，将彻底改变公司的成长轨迹。

估值修复空间。当前PE虽然较高，但随着业绩增长，动态PE将快速下降。按照2026年3.52亿元净利润计算，对应12元目标价的PE仅为15倍，处于合理偏低水平。

五、机构增持的深层动机探究

5.1 基本面改善是核心驱动力

机构投资者增持生物股份的根本原因在于公司基本面的改善。这种改善不仅体现在第三季度单季业绩的爆发式增长，更体现在经营质量的全面提升：

产品结构优化带来盈利能力提升。公司持续推进产品结构调整，高毛利的非口蹄疫产品占比提升至50%以上。特别是反刍疫苗业务，毛利率普遍高于猪用疫苗，成为利润增长的重要引擎。第三季度单季毛利率56.28%，环比提升7.03个百分点，充分体现了产品结构优化的成效。

运营效率显著提升。通过精益化管理，公司在收入增长的同时，费用控制取得明显成效。虽然2025年上半年研发费用同比增长25.62%，但这是战略性投入，有利于长期竞争力提升。从第三季度的业绩表现看，这种投入已经开始产生回报。

现金流状况良好。尽管经营活动现金流净额同比下降9.30%，但仍保持在1.92亿元的较高水平。公司资产负债率仅为16.06%，财务状况稳健，为未来发展提供了充足的资金支持。

5.2 技术突破打开成长天花板

非洲猪瘟疫苗的研发突破是机构最看重的长期价值点。作为全球首个获得临床试验批件的非瘟亚单位疫苗，其意义重大：

• 市场空间巨大：非瘟疫苗潜在市场规模超200亿元

• 技术领先：攻毒保护率85%，远超行业平均水平

• 先发优势：作为唯一获批临床的企业，具有明显的先发优势

除了非洲猪瘟疫苗，公司在其他创新产品上也取得突破：

• 猫传腹mRNA疫苗：全球首创，预计首年销售额突破10亿元

• 牛支原体活疫苗：一类新兽药，全球首创喷鼻疫苗

• 布鲁氏菌基因缺失活疫苗：政府招标价提升至3元/头份，是传统产品的3.75倍

这些创新产品不仅带来直接的业绩增量，更重要的是提升了公司的技术形象和市场地位，为未来持续创新奠定了基础。

5.3 行业变革带来机遇

"先打后补"政策的推进为市场化程度高的企业带来重大机遇。2025年底前将全面停止政府招标采购强制免疫疫苗，这意味着：

• 市场竞争将从价格竞争转向价值竞争

• 技术领先、品牌力强的企业将获得更大市场份额

• 产品溢价能力将得到提升

同时，行业集中度提升的趋势也有利于龙头企业。2024年前五大企业市场份额已达59.6%，预计这一比例还将继续提升。生物股份作为多个细分领域的龙头，将充分受益于行业整合。

5.4 估值修复预期

尽管当前绝对估值较高，但从相对估值和未来成长性来看，存在估值修复空间：

横向对比：公司毛利率53.88%，显著高于中牧股份（17.07%）和瑞普生物（41.99%），理应享受一定的估值溢价。

纵向对比：当前PE虽然处于历史高位，但考虑到业绩拐点和成长预期，动态估值并不高。

成长确定性：非洲猪瘟疫苗、宠物疫苗等新产品的上市，将带来业绩的确定性增长。机构投资者正是基于这种确定性，愿意给予一定的估值溢价。

六、投资建议与风险提示

6.1 投资建议

基于以上分析，我们给予生物股份"买入"评级，目标价15元，主要理由如下：

核心逻辑清晰：公司在口蹄疫疫苗（市占率23%）、布病疫苗（市占率40%）等传统优势产品上地位稳固，同时在非洲猪瘟疫苗、mRNA疫苗等前沿技术领域取得重大突破，成长逻辑清晰。

业绩拐点确立：第三季度单季归母净利润1.01亿元，同比增长116.40%，业绩拐点已经确立。随着产品结构优化和新产品上市，未来业绩有望持续高增长。

机构认可度高：前十大机构持股比例提升0.73个百分点，公募基金增加5个，机构资金持续流入，反映出专业投资者的认可。

估值相对合理：虽然当前PE较高，但考虑到2026年3.52亿元的业绩预期，15元目标价，处于合理水平。

投资策略建议：

• 短期（3-6个月）：关注非洲猪瘟疫苗临床试验进展和第四季度业绩

• 中期（1-2年）：重点关注新产品上市进度和市场推广情况

• 长期（3年以上）：看好公司从传统动保企业向创新生物科技企业转型

6.2 风险提示

投资者在关注生物股份投资机会的同时，也需要注意以下风险：

技术风险：

• 非洲猪瘟疫苗临床试验存在不确定性，可能出现安全性或有效性不达标的情况

• mRNA疫苗等新技术路线存在技术风险，产业化进程可能不及预期

• 竞争对手可能在技术上实现突破，影响公司的先发优势

市场风险：

• 行业竞争激烈，产品价格面临持续下行压力

• 养殖业周期性波动可能影响疫苗需求

• 客户集中度较高，前五大客户占比超30%，存在大客户依赖风险

政策风险：

• "先打后补"政策推进速度可能低于预期

• 动物疫病防控政策可能发生变化

• 环保要求提高可能增加生产成本

财务风险：

• 研发投入持续高增长，可能影响短期利润

• 应收账款规模较大，存在坏账风险

• 原材料价格波动可能影响毛利率

估值风险：

• 当前估值处于历史高位，存在估值回调风险

• 如果业绩增长不及预期，高估值难以维持

• 市场情绪变化可能导致估值大幅波动

6.3 总结

生物股份作为国内兽用生物制品龙头企业，正处于业绩拐点和成长加速的关键时期。公司在传统优势产品上的市场地位稳固，在创新产品上的技术突破令人瞩目，特别是非洲猪瘟疫苗的研发进展为公司打开了巨大的成长空间。机构投资者的持续增持，反映出对公司长期价值的认可。

虽然当前估值较高，短期存在一定波动风险，但从长期投资角度看，公司的投资价值显著。建议投资者在充分认识风险的基础上，把握公司从周期股向成长股转型的投资机会。对于风险偏好较高的投资者，可以在股价调整时积极布局；对于稳健型投资者，建议等待更明确的业绩验证后再行介入。

投资是一场马拉松，而非百米冲刺。生物股份的投资价值需要时间来验证，但我们相信，优秀的企业终将获得市场的认可。