6月3日，华泰证券发布基础化工行业专题研究。

　　瓦克化学复盘启示：差异化竞争、发力新技术与全球化布局

　　德国瓦克化学成立距今逾百年历史，系全球硅基和乙烯/醋酸基材料领先企业，公司有机硅销售额常年居全球第2、可再生分散胶粉等聚合物系列产品以及半导体多晶硅等材料销售额全球第1。本文详细复盘瓦克化学发展历程，总结出三方面竞争要素：①差异化竞争（有机硅和聚合物专注于高附加值/特种产品，以及光伏多晶硅专注于美国特定市场）；2）发力新技术（发力高成长潜力的半导体多晶硅和生物技术赛道）；3）全球化布局（三线并举：延伸上游、开拓市场和技术并购），有望为中国化工企业提供参考和借鉴。

　　差异化竞争：专注高附加值/特种产品或特定市场，稳固传统业务优势

　　有机硅和聚合物是公司核心业务，2024年营收占比50%/26%（EBITDA占比41%/32%）。21世纪10年代以来中国为代表的全球低成本产能扩张冲击下，公司专注于特种有机硅等高附加值产品稳固竞争优势。有机硅方面，公司产品牌号3000余种，2023年特种有机硅占有机硅销售额比重达85%；聚合物方面，2024年公司VAE乳液产能超过100万吨/年，可再生分散性胶粉全球销售占比约50%。此外，公司以硅基材料延伸产业链，是全球较早布局光伏多晶硅的企业，2010-2011年/2020-2021年受益于行业景气上行，2022年以来则通过聚焦美国市场和N型组件原料等模式，在细分市场保持领先。

　　发力新技术：依托研发投入和资本开支，发力半导体多晶硅和生物技术领域

　　生物解决方案和半导体多晶硅等成长性业务是瓦克重点发力的领域。半导体多晶硅方面，公司销售额常年居全球首位（2024年约50%），同时作为世创电子（半导体硅片销售额全球前5）的创始者，瓦克持有其30.83%股权（最大单一股东），可为公司提供稳定的原料采购，同时亦享受半导体材料行业的成长红利；生物技术领域，公司布局逾20年，2008-2024年该业务收入CAGR达8%，形成生物制剂（疫苗/蛋白/mRNA等）、生物原料（营养品/半胱氨酸/环糊精等）、生命科学化学品（食品级PVA等）三个板块，并规划2030年板块收入10亿欧元（2024年为3.7亿欧元，2025-2030年CAGR达18%）。

　　全球化布局：上游延伸、开拓市场和技术并购，助力全球竞争力提升

　　2024年瓦克在全球拥有27个生产基地、21个技术中心和46个销售网点，德国/欧洲其他/美洲/亚洲/其他地区销售额占比16%/23%/19%/37%/6%。上游延伸方面，2011年公司收购霍拉（挪威）的金属硅工厂，实现硅基原料1、3左右的自给率；开拓市场方面，公司有机硅、聚合物等业务在中国、新加坡、韩国等市场全方位布局，尤其受益于中国为代表的新兴市场人均消费量水平快速提升；技术并购方面，公司在生物技术领域通过积极并购获取新管线和生产基地，实现技术引入与全球化并举。

　　中国化工企业的启示：关注精细化工与新技术领域，全球化能力不可或缺

　　参考瓦克成长和全球化历史，伴随国内化工及下游庞大制造业的发展，多数化工品自给率已较高，诸如有机硅单体等大宗原料产能大规模扩张的效益或逐渐下降，而探索产品附加值的提升、新兴技术（如高端聚合材料/高端助剂/电子材料/合成生物等）将成为重要竞争因素，同时在全球贸易环境相对宽松的时期，全球化布局可助力市场拓展及降本，而贸易壁垒较高周期，仍将有助于降低客户端的供应稳定性焦虑。推荐皖维高新（PVA全球龙头，光学膜和PVB胶片迎来放量）、梅花生物（全球赖/苏氨酸龙头，依托自主研发和技术并购有望成长为合成生物平台型企业）、鲁西化工（化工新材料平台型企业，有望迎来产品周期拐点）。