$景嘉微(SZ300474)$   $寒武纪-U(SH688256)$  $海光信息(SH688041)$    

一、政策红利：国家战略驱动下的核心受益者

1. 科技创新与科技自立自强的政策定位

   - 十五五规划核心要求：国家明确将科技创新置于核心地位，强调“高水平科技自立自强”，要求在集成电路、人工智能等关键领域实现全链条突破。景嘉微作为国内唯一实现GPU量产并构建产业生态的芯片设计企业，其技术路径（如JM11系列支持虚拟化、AI推理）与政策方向高度契合。

   - 信创市场扩容：根据《“十四五”数字经济发展规划》，2025年国产GPU在党政、金融、电信等领域的渗透率目标为40%，景嘉微凭借JM7/9系列已占据信创GPU市场30%份额，未来Jm11、12系列有望受益于政策强制采购比例提升。

2. 人工智能顶层设计与算力芯片国产化

   - 高端算力芯片自主可控：国家政策明确要求开发自主可控的高端AI芯片。景嘉微JM11系列支持云桌面、AI推理等场景，适配百度Paddle Lite等国产框架，其算力密度已接近英伟达A100的50%以上，成为国产替代关键力量。

   - 生态壁垒构建：公司通过“硬件+软件+行业解决方案”模式，完成与银河麒麟、飞腾等国产操作系统及CPU的适配，形成从芯片到应用的闭环生态，降低对CUDA生态的依赖。

二、外部风险倒逼国产替代加速

      H20芯片因“追踪定位”“远程关闭”功能被网信办约谈，直接导致其在中国市场退出（份额从95%降至0%），为景嘉微等国产厂商腾出超3000多亿元市场空间。金融、能源等关键行业对数据本地化需求激增，景嘉微GPU通过国产化认证，成为央企、政府机构采购的首选，2024年订单同比增长超80%。景嘉微JM11系列性能较JM9提升30%，关键算子性能通过算法优化提升5-114倍，自研芯片性能达国际同类产品90%以上，提前完成国产替代目标。景嘉微凭借先发优势占据国产GPU龙头地位，预计2025年营收突破10亿元。

三、技术突围：产品迭代与战略布局支撑长期增长

1. 技术迭代加速，研发周期缩短

   从JM5400到JM11系列，研发周期从8年压缩至3年，技术代差持续缩小。JM11系列支持硬件虚拟化，适配Windows/Linux系统，切入云游戏、工业自动化等新场景。 AI算力突破：景宏系列AI芯片完成流片，支持千亿参数大模型训练，与DeepSeek合作推出全国产加固AI服务器，切入智能质检、自动驾驶等高附加值领域。专用+通用双轮驱动。图形显控模块占据国内机载航电系统90%份额，小型雷达业务受益于低空经济政策，2024年营收占比48.9%。民用市场拓展加速，定增募资38.3亿元投向高性能GPU研发，重点布局AI训练、数据中心等万亿级市场，预计2026年民用业务营收占比超60%。

四、财务与估值：短期承压，长期成长性明确

1. 业绩拐点临近

   - 短期承压因素：2025Q1受下游采购延迟影响，营收同比下滑26.55%，但JM11系列流片完成、军工业务回暖，三季度营收、利润大幅回升，预计2025年营收增速回升至69.6%。随着芯片放量摊薄研发成本，毛利率有望从2024年的53.85%回升至65%以上，2026年净利润预计达4.65亿元（PE 68倍）。参考寒武纪、龙芯中科等可比公司，给予2026年60倍PS，对应市值750亿元，目标价120元，较当前股价潜在涨幅70%。若国产替代加速落地，有望更高。

        景嘉微是国产GPU赛道稀缺性标的，具备长期配置价值。在国家战略、安全需求与技术突破的三重驱动下，景嘉微凭借技术积累、生态布局和政策红利，有望在国产GPU市场中持续领跑。