中兴通讯2025年前三季度实现营业收入1005.20亿元，同比增长11.63%；归母净利润53.22亿元，同比下降32.69%，业绩表现低于市场预期。单看第三季度，营收为289.67亿元，同比仅增长5.11%，环比大幅下降24.93%；归母净利润更是降至2.64亿元，同比下滑87.84%，环比降幅达89.85%。这一阶段性承压主要源于两方面：一方面，国内运营商资本开支放缓叠加订单交付节奏调整，导致运营商网络业务收入同环比双降，截至9月末公司存货较上半年末增加40.4亿元至461亿元，反映出部分项目延迟确认收入；另一方面，毛利率较低的政企业务增速较快，使得整体业务结构变化，3Q25毛利率环比下滑5个百分点至25.9%。

  尽管短期盈利承压，但公司的算力业务展现出强劲增长动能。2025年前三季度，算力相关营收同比增长180%，占总营收比重已达约25%。其中，服务器及存储产品营收同比增长250%，数据中心产品增长120%。公司智算服务器已进入阿里、腾讯、字节、百度、京东、美团、快手等互联网头部企业以及金融、电力行业的核心业务场景，商业化落地能力持续验证。与此同时，公司加速推进核心技术自主化，自研DPU芯片和大容量交换芯片取得进展，并基于自研AI交换芯片推出正交超节点系统，支持构建万卡乃至十万卡级别的超大规模智算集群。随着自研芯片比例提升，算力产品的毛利率有望逐步修复。

  在外部合作层面，中兴通讯与亚马逊存在间接业务关联。亚马逊云平台已上架中兴新支点服务器操作系统，同时有消息称谷歌、亚马逊近期追加了中兴光模块订单，使其被纳入亚马逊供应链概念范畴。同期，工业富联因获得亚马逊追加18万台服务器订单、产能排至明年一季度，成为AI服务器高景气的直接受益者；

中际旭创则在800G光模块领域占据领先地位，客户涵盖亚马逊、谷歌、微软等北美云厂商，其1.6T产品已在Q3启动部署，技术迭代节奏领先。

整个AI算力链条在海外大厂资本开支上修背景下维持高景气。

  中金公司基于运营商支出压力及毛利率结构变化，下调中兴通讯2025/26年净利润预测17.0%/5.2%至72.6亿/90.2亿元，维持跑赢行业评级，并给出A股49.3元、H股38.8港元的目标价，对应约10%的上行空间。风险因素包括运营商资本开支进一步下滑、政企与消费者业务发展不及预期。当前市场对高增长板块出现一定审美疲劳，估值消化仍需时间，但国产算力产业链的技术突破与订单落地逻辑仍在持续兑现。