[合十]
一、主营业务现状
乐普医疗已从集采业绩低谷企稳，形成心血管核心业务为基，医美、创新药、神经调控为新增长极的业务格局，2025年前三季度营收49.39亿元（同比+3.20%），归母净利润9.82亿元（同比+22.35%），三季度单季净利润同比暴涨176.18%，经营现金流净额10.13亿元，盈利能力和造血能力显著修复。
1. 核心传统业务：心血管领域筑底回升
集采产品放量：三款药物涂层球囊中标国采，9.7万个采购量锁定至2028年，冠脉支架续约价上涨23.7%，集采对利润的压制逐步缓解，心血管植介入业务2025年上半年收入同比增长7.57%。
高端器械突破：可吸收支架收入同比增41.2%，TAVR（经导管主动脉瓣置换术）收入大增121.5%，血管内超声（IVUS）获批，打破外资垄断，结构性心脏病业务成为新增长点。
盈利改善：医疗器械板块毛利率回升至71%，仿制药业务结构优化后毛利率达62.75%，集采冲击基本消化。
2. 新业务：多点开花快速兑现
医美业务：童颜针上市后含税收入迅速破亿，覆盖超80%大型医美机构，与美团达成独家运营合作，2025年Q3医美营收8613.67万元，成为短期现金流重要补充。
创新药：GLP-1三靶点药物MWN105获10.1亿美元海外授权，验证国际竞争力，多款管线进入临床中后期，创新药板块逐步从研发转向商业化。
神经调控：可充电DBS（脑深部刺激器）获批，打破外资垄断，非侵入式脑机接口产品落地超100家医院，成为神经领域国产龙头。
乐普医疗的脑机接口聚焦医疗刚需场景，不涉足消费级领域，是国内少有的实现无创产品盈利+植入产品获批的企业，在医疗级脑机接口的国产替代中占据领先地位，尤其在神经康复与帕金森病治疗领域，已形成差异化竞争优势。
二、未来两三年经营预期
机构一致预计，2026-2027年公司营收、归母净利润将保持18%-22%的复合增速，增长逻辑为传统业务集采放量+新业务全面爆发，整体进入业绩加速期。
1. 传统业务：稳健增长，市占率持续提升
集采中标产品将持续放量，心血管植介入业务收入稳步增长，TAVR等结构性心脏病产品获批后，有望贡献年均10%以上的增量。
血管内超声（IVUS）、声波球囊等高毛利新品逐步放量，对冲集采产品的价格压力，医疗器械板块毛利率维持在70%左右的高位。
2. 新业务：成为核心增长引擎，收入占比大幅提升
医美：2026年PDRN三文鱼针（国内首批合规）获批，热玛吉设备/耗材落地，目标营收10亿元，未来两年营收增速预计超100%，成为公司第二大收入板块。
创新药：GLP-1系列药物MWN101、MWN109分别进入II期、III期临床，2027年有望获批上市，叠加海外授权里程碑收入，创新药板块营收有望突破5亿元。
神经调控：DBS、VNS/SCS等产品陆续获批，构建梯度产品矩阵，2027年神经调控业务收入预计达3-5亿元，成为高端器械新增长点。
3. 整体盈利：利润增速高于营收，估值修复
规模效应下，公司期间费用率逐步下降，研发投入聚焦高壁垒领域，成果转化效率提升，净利润增速将高于营收增速，净利率有望从当前20%提升至25%左右。
业务结构从“传统器械为主”转向“创新+消费医疗”，估值体系有望从传统医疗器械股向创新医疗平台股重估。
三、风险提示
1. 集采政策变动可能再次压制传统业务利润；
2. 医美行业竞争加剧、创新药研发进度不及预期；
3. 商誉规模（36.2亿元）存在减值风险，短期研发投入可能侵蚀利润。
小结：乐普医疗已走出业绩低谷，未来两三年将迎来传统业务稳增长、新业务高爆发的双重红利，经营基本面持续向好。
