赛力斯、比亚迪相继发布2025年三季报，一个净利润大增31.56%，另一个营收逼近5700亿，两家新能源车企交出的答卷可谓亮眼。更引人关注的是，赛力斯在披露财报的同时宣布即将登陆港交所，成为首家“A+H”上市的豪华新能源车企。这一系列动作，不仅让资本市场再度聚焦中国新能源汽车的竞争格局，也让人不禁思考：高增长背后，是技术驱动的真实跃迁，还是光环加持下的估值膨胀？

  先看数据。比亚迪前三季度营收达5662.7亿元，同比增长13%；净利润233.3亿元，研发投入却高达437.5亿元，同比猛增31%。这个数字甚至超过了特斯拉同期研发投入，累计超2200亿的投入，正不断转化为“天神之眼”智驾系统、兆瓦闪充、车载无人机等硬核技术。今年前九个月，比亚迪全球销量326万辆，海外销量70.16万辆，同比激增132%，已在纯电车型销量上连续四个季度超过特斯拉。它用实打实的技术和全球化布局，继续夯实“全球新能源销冠”的地位。

  而赛力斯同样不容小觑。前三季度营收1105.34亿元，净利润53.12亿元，同比增长31.56%。问界全系交付突破80万辆，M9单款车型21个月交付超25万辆，创下50万元以上车型的新纪录。这些成绩背后，是与华为深度绑定带来的品牌溢价和技术赋能。但我也必须说，这份成绩单的含金量，正在被市场重新审视。

  我看到的不只是增长，更是分化

  我始终认为，比亚迪的增长是内生性的。它的研发不是口号，而是真金白银砸出来的护城河。从电池到电机电控，从整车制造到智能化全栈自研，它构建的是全产业链闭环。即便面对价格战，它仍能保持毛利率回升，说明成本控制与产品结构优化已见成效。花旗预测其明年销量将达539万辆，我不意外。

  但赛力斯让我有些犹豫。它的增长高度依赖华为渠道和品牌背书，一旦华为合作模式发生变化，比如对更多车企开放智选车资源，赛力斯的独特性就会被稀释。港股IPO引入的基石投资者多为地方产业基金和产业链企业，少见国际长线资金身影，发行价较A股大幅折价，这本身就透露出市场的谨慎态度。

  我不是质疑赛力斯的能力，而是提醒我们别被短期数据迷惑。它直到2024年才扭亏为盈，此前连续四年亏损，盈利能力尚在验证期。当前近37倍的市盈率，是否已透支了未来预期？

  所以我说，这两份财报放在一起看，恰恰映中国新能源汽车的两种路径：一种靠自主技术突围，一种借生态协同起飞。前者走得稳，后者冲得快。但长远来看，真正的赢家，一定是那些能把“风口红利”转化为“长期竞争力”的企业。