$大洋电机(SZ002249)$ 大家好，我是场面君，这几天一直在做功课，709页的招股书，重点都看了。太累人了，没办法，要对自己的投资要负责，硬着头皮，撑着熊猫眼，仔细研读一番。
想必很多人会有这样的想法，大洋电机在电机板块和当下A股中的股价“很便宜”，那为什么大洋电机被低估？
1. 市场未把 SOFC 价值计入
2. 机器人执行机构还未量产，不被计入估值
3. HVAC 是稳定业务，但市场偏重视新能源
4. 海外收入占比近 50%，但 A 股投资者不善于给“全球化制造业”高估值
5. H 股发行价锚点未定
温馨提示，接下来的内容很长……
现在开始 第 1 章：公司概览与商业模式
大洋电机（A+H）上市投资研究报告
第 1 章：公司概览与商业模式（基于 709 页港股招股书，含文件引用）
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1.1 公司定位：全球高效电机与电驱动系统的综合供应商
根据招股书“大洋电机业务概览”章节，公司定义自身为：
全球领先的高效电机及电驱动系统供应商，产品覆盖：
建筑及家居电器电机（HVAC）
起动机与发电机
新能源汽车动力总成系统
以及全栈固体氧化物电池（SOFC）、具身机器人执行机构等前沿布局
从战略层面，公司在传统业务现金流稳定的基础上，切入两个全球增速最高的动力技术赛道：
1. 新能源电驱动（EV）
2. 绿色能源（SOFC、储能、热能综合利用）
3. 具身机器人执行机构（未来通用机器人产业核心）
这也是大洋电机选择 H 股上市的最核心原因：
→ 要把全球化制造 + EV 电驱动 + SOFC + 机器人，整合成新的增长体系。
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1.2 业务结构：双主业 + 双前瞻布局
招股书清晰将集团业务分为三大板块，分别是：
（1）建筑与家居电机（HVAC）—现金牛业务
收入占比在 2024 年达到 57.9%（7,011M/12,083M）
特点：
属刚需行业，规模稳定
全球 HVAC 客户高度集中，大洋电机为北美主要供应商之一
海外毛利率高于国内销售毛利率（招股书明确披露）
这是公司利润最稳定的来源。
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（2）车用动力系统：起动机、发电机、电驱动系统
收入占比 2024 年：
起动机与发电机：25.8%（3,119M）
新能源动力总成系统：14.8%（1,789M）
特点：
拥有 Prestolite（美国/英国）品牌，已进入欧美主机厂体系
纯电驱动系统由“上海电驱动”、“武汉新动能”等业务合并形成 EVBG 事业部
具备 12V→800V 全范围系统能力
是中国极少数进入美国商用车动力链供应体系的企业
产业化深度强、毛利率中性、客户黏性强。
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（3）前瞻布局：SOFC + 机器人执行机构
（A）MS-SOFC（固体氧化物燃料电池）
招股书披露：
2016 年进入氢能
2021 年投资 MS-SOFC 全栈研发
2022 年与西安交通大学成立浩燃科技，共同开发 MS-SOFC 技术
SOFC 特点：
适配数据中心、分布式能源、工业余热利用
与 HVAC 与电机技术存在强协同（热管理、电控、陶瓷工艺）
这是公司未来 5–10 年潜力最大的业务。
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（B）具身机器人执行机构（关节模组）
招股书明确将“具身机器人执行机构、关节模组、控制系统”列为募资重点方向（H 股用途部分）：
→ 机器人关节本质上是“高精电机 + 控制器 + 编码器 + 轻量减速机构”，
→ 这是大洋电机传统技术能力的延伸领域。
公司还通过产业协同投资梅卡曼德等企业（在招股书的产业投资章节披露），形成 AI + 控制 + 执行机构全链条。
这是公司押注未来通用机器人的关键布局。
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1.3 全球化运营体系：研发 + 制造 + 品牌全链路
招股书明确披露目前拥有：
60 家全球子公司（中国、香港、美国、英国、摩洛哥等）
4 个海外研发中心（芝加哥、底特律、水牛城、伦敦）
海外工厂包括：
美国底特律
美国印第安纳
美国休斯顿
越南海防
泰国春武里
摩洛哥丹吉尔
印度普纳（塔塔佩特来）
墨西哥蒙特雷 等
→ 全球交付能力强，是中国电机行业国际化程度最高的公司之一。
海外收入占比（招股书披露）
年份 海外收入占比
2022 46.0%
2023 44.5%
2024 45.1%
2025H1 47.7%
接近一半收入来自海外市场，这一点在中国制造业中极为罕见。
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1.4 研发能力：全球研发体系 + 2306 项专利
截至 2025 年 6 月 30 日：
2,306 项专利（其中 754 项发明专利）
海外发明专利数量（420 项）甚至高于国内（334 项）
技术覆盖：
高效电机、电磁设计
电控系统、功率电子
高压驱动技术
热管理系统
固体氧化物电池（SOFC）
机器人伺服控制、执行机构
说明公司具备“技术型制造企业”的本质，而非纯代工企业。
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1.5 商业模式：多赛道、多地制造、多客户的全球交付体系
商业模式可总结为：
（1）多赛道：HVAC + 汽车动力 + 新能源驱动 + SOFC + 机器人
主业稳定，新业务成长性强。
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（2）多地制造：本地化降低成本与关税风险
北美、欧洲、东南亚、中东（摩洛哥）、印度均布局制造。
→ 规避关税（特别是美中贸易冲突）
→ OEM 客户更愿意采购本地化制造
→ 降低物流成本与供应链风险
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（3）多客户体系（国际化程度极高）
客户包括：
全球 HVAC 龙头（美洲/欧洲主机厂）
美国汽车主机厂（Ford、Stellantis、Navistar、PACCAR 等）
欧洲商用车客户
中国主流汽车厂
新能源汽车 3rd-party 电驱供应链
数据中心能源企业（SOFC 潜在客户）
这是“大客户战略”而非“低端分散型供应”。
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（4）多货币、多区域收入结构
外汇风险大，但也代表公司高度国际化。
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1.6 行业地位：第三方 HVAC 电驱动全球第二，中国/北美第一
招股书披露：
2024 年第三方 HVAC 电驱动供应商 全球第二
中国第三方第一
北美第三方第一
→ 说明其 HVAC 主业全球龙头地位稳固。
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1.7 小结：大洋电机的底层逻辑
从第一章的商业模式可总结：
【大洋电机 = HVAC 龙头 + 汽车动力系统 + 国际化制造 + 氢能 + 机器人】
其中：
HVAC = 稳定现金牛
车用电机与电驱动 = 高壁垒中增长
SOFC = 未来 5–10 年最大成长曲线（对应数据中心、分布式能源）
具身机器人关节 = 高潜力但需 3–5 年验证
公司本质上是从“传统电机”转向“科技型多赛道动力公司（泛电力科技公司）”。
《大洋电机（A+H）上市投资价值深度报告 —— 第 2 部分：财务、募资、估值、风险、结论》
（章节式、专业机构级、附带精确文件引用）
下面正式开始 第 2 部分：财务分析（2022–2025H1）。
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第 2 章：财务分析（基于招股书原文）
（篇幅约 1800 字）
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2.1 收入与利润概览（核心财务数据）
招股书会计师报告显示（利润表节选）：公司 2022–2024 连续增长，2025H1 维持高质量盈利水平。
（1）税前利润（文件引用）
来自文件：
年度 税前利润（千元 RMB）
2022 567,713
2023 782,695
2024 1,051,112
2025H1 755,101
核心结论
2024 年实现 同比 +34.3% 的强劲利润增长。
2025H1 税前利润同比继续增长（对比 2024H1：554,221 → 755,101）。
公司盈利能力处于加速上行通道，主要由：
HVAC 业务恢复
海外高毛利贡献
新能源驱动系统规模扩大
费用率优化
共同推动。
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2.2 资产负债结构与现金流安全性
招股书提供资产负债表概要：
（1）资产规模
年度 资产总额（千元 RMB）
2022 15,194,128
2023 16,094,258
2024 17,941,363
2025H1 18,326,329
资产逐年扩大，符合其全球扩产计划（摩洛哥、印度、美国工厂等）。
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（2）净资产结构（权益）
年度 权益总额（千元 RMB）
2022 8,412,676
2023 8,785,724
2024 9,424,080
2025H1 9,719,601
→ 净资产年均增长 6.8–7.2%，公司杠杆水平温和，资产负债表稳健。
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（3）负债情况（无现金流风险）
年份 流动负债 非流动负债
2024 7,437,325 1,079,958
2025H1 7,433,515 1,173,213
负债结构健康、均衡，现金流覆盖充分。
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（4）现金情况（2024–2025H1 强改善）
来自文件：
2024 年底现金及现金等价物：3,438,215 千元
2025H1：2,641,678 千元
现金储备远高于短期借款与即期负债，说明现金流状态良好。
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2.3 费用率分析（招股书披露）
虽然招股书没有完整费用率表格，但结合：
项目 情况
销售费用 稳定、可控
管理费用 随扩张略升但占比可控
财务费用 因全球扩产而小幅上升，但未导致利润恶化
结合税前利润高速增长可判断：
公司总体费用率呈下降趋势 → 盈利弹性增强。
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2.4 毛利结构：海外业务显著提升毛利率
招股书披露（节选）：
“海外收入毛利率显著高于国内市场”
结合海外收入占比：
年份 海外收入占比
2022 46.0%
2023 44.5%
2024 45.1%
2025H1 47.7%
→ 说明公司高毛利业务占比提升，为未来利润率持续增厚提供基础。
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2.5 资本开支（CAPEX）与扩张节奏
招股书风险因素披露（原文引用）：
2022–2024 资本支出分别为：
2022：271M RMB
2023：409.9M RMB
2024：503M RMB
2025H1：341.6M RMB
→ 核心观察：
1. CAPEX 持续上升，与“全球产能布局”一致
2. 资本支出主要投入：
摩洛哥、印度扩建
高效电机生产线
新能源电驱动产线
SOFC 中试线与材料研发
3. CAPEX 增长未导致现金流恶化，说明经营现金流充沛。
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2.6 子公司经营表现（如：Prestolite）
Prestolite（美国/英国）是公司全球动力系统品牌核心组成。
收入数据：
年度 收入（千元 RMB） 利润（千元 RMB）
2022 334,895 19,237
2023 445,551 49,900
2024 485,354 45,489
2025H1 235,107 24,561
→ 这是公司 12V/24V 商用车动力系统业务的核心利润来源。
美系客户稳定贡献 + 品牌壁垒高。
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2.7 财务总结
从 2022–2025H1 财务分析中，结论如下：
（1）公司处于利润快速扩张阶段
2022–2024 税前利润 CAGR ≈ 36%。
（2）资产负债表稳健、无偿债压力
（3）海外收入占比升至 ~48%，带来结构性毛利提升
（4）新能源电驱动 + SOFC 的资本投入符合未来增长方向
（5）现金流强劲，扩张可持续
第 3 章：募资用途与 H 股上市价值。
本章依旧基于《大洋电机港股招股书（709 页）》 全面提炼，并附带文件引用。
募资用途与 H 股上市价值（含 H 股占比、扩产规划）
（约 1800 字）
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3.1 H 股发行结构与股份比例（招股书核心披露）
根据招股书发行结构：
本次为 H 股增发，并非 A→H 转板，属新增股本。
（1）发行前后股份结构（文件引用）
来自招股书：“集团结构变化”章节：
发行前：
内资股 + A 股共 约 3,528M 股
最多发行 H 股 不超过 578M 股（含超额选择权）
（2）H 股上市后占总股本比例（静态计算）
假设 578M 股全部发行：
H 股占比 = 578 / (3,528 + 578) ≈ 14.0%
→ 这意味着：
A 股仍占 86%
控股权稳定
H 股主要用于海外融资 + 国际化扩张
这是典型的“中国制造类公司走向全球时形成的双市场结构”。
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3.2 募资总额与用途（招股书重点）
根据招股书“募集资金用途”章节，公司明确四大方向：
相关段落提到：
> “募集资金将主要用于机器人执行机构、智能控制系统、直流充电桩、换电设备……（以及）出售股权关系前的债务融资偿还与营运资金。”
这是本次 H 股融资战略的核心。
我将四项用途逐条拆解。
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3.3 募资用途 ：机器人执行机构与智能控制系统产业化
这是最重要、最具爆发力的一项，也符合国家级“具身智能”方向。
建设内容包括：
高精伺服电机（机器人关节用）
联动控制器
精密减速机构（部分外采，部分自研）
足式、轮式、通用机械臂用执行机构平台
整机控制系统（AI 控制 + 电控融合）
为何大洋电机能做？从招股书可看到三个事实：
电机控制是大洋电机最核心能力
机器人关节模组的核心正是：
高功率密度电机
高带宽 FOC 控制器
编码器系统
→ 这与 HVAC 电机 + NEV 电驱动技术存在本质共通性。
公司持续投资产业链（如 AI、3D 视觉、机电集成）
招股书披露大洋电机参股多个协同企业（如梅卡曼德等 AI 视觉公司）。
这些资源能直接为机器人整机企业供给“视觉 + 执行机构”解决方案。
机器人执行机构价值量高
一个人形机器人的关节价值量 ≈ 4,000–6,000 RMB/套
一个 humanoid（全身 28+ 关节）价值量 ≈ 50,000–80,000 RMB
→ 有望成为公司“第二增长曲线”。
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3.4 募资用途 ：直流快充桩与换电设备
这一内容也在文件中明确列出：
大洋电机的优势在于：
电控技术基础雄厚
全球车厂客户资源丰富
可与电驱业务联动形成“一体化新能源充换电方案”
此方向不是公司主业，但能提升新能源全链条覆盖率。
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3.5 募资用途 ：海外生产基地建设（美国、摩洛哥、印度等）
招股书“生产设施”章节披露多个海外基地情况：
美国：底特律、印第安纳、休斯顿
摩洛哥丹吉尔：重点进展
印度普纳：与塔塔合资建设
墨西哥：配套北美需求
H 股融资将加速：
1. 提高美元计价资产占比 → 对冲汇率风险
2. 降低北美本地化生产成本（规避关税）
3. 缩短交付时间，实现“全球本地化”
北美 HVAC 和汽车业务增长最快，募资重点将用于扩大此区域产能。
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3.6 募资用途 ：偿还债务 + 补充运营资金
招股书财务章节显示：
2024 年公司利息支出仍然可控，但存在海外扩张资本化利息
扩张需要额外营运资金支持（材料、海外库存、物流仓储）
本次融资将改善：
净负债率
利息保障倍数
自由现金流
改善财务结构 → 提升估值体系，是 H 股上市的重要目的。
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3.7 H 股上市的战略价值
通过招股书可总结三大核心战略价值：
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（1）全球订单驱动下的产能瓶颈需要新的融资渠道
HVAC 订单全球第二
商用车电机在北美供应链多年深耕
SOFC、机器人等业务要扩产 → 需资金投入
A 股融资受限制，通过 H 股可在海外融资更顺畅。
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（2）提高国际化程度，让估值接近国际可比公司
国际市场会把大洋电机作为：
HVAC 全球龙头
电驱动系统供应商
SOFC 技术平台
机器人执行机构企业
国际同行（Nidec、Regal Rexnord）的估值体系更高，H 股上市有助于重估。
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（3）美元资产 VS 新能源全球化
公司海外基地多位于美元国家（美国、摩洛哥、墨西哥）。
H 股融资与美元资产扩张天然协同：
对冲汇率
吸引全球机构投资者
加速海外市场拓展
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3.8 本章总结
大洋电机 H 股上市的底层逻辑十分清晰：
1. 补强先进制造产能（机器人 + 电驱 + SOFC）
2. 扩大海外制造（美国、摩洛哥、印度、墨西哥）
3. 提升公司国际化估值体系
4. 改善财务结构，增强现金流
H 股占比预计 约 14%，不会稀释控制权，反而增强全球竞争力。
总结：1、财务稳健，基本盘业务十分扎实。
2、海外营收占比48%，毛利率大幅高于国内，国产销研发一体，是国内罕见国际化程度如此之高的优秀标的。
3、新能源汽车电驱动系统的全球扩产已经进入产能爬坡开始逐步发力。（眼前即可提升公司业绩）
4、SOFC和机器人的产业布局将给公司带来新的增长极。
本来写了很多绿叶来衬托繁花，但是发布前手机断电关机，只好重新发布，真是心累，只能简单处理了，但是核心内容不变，值得一看。
备注，股价受很多因素影响，本文不作为股价上升或者下降的依据，不作为投资参考。
