资料来源：国家统计局，华源证券研究所

　　临近年末，国家电投集团旗下上市公司资本运作提速：电投能源、电投产融重大资产重组迎来新节点，远达环保资产重组也于近日完成资产标的过户及新增股票发行。此外，上海电力虽然终止了对巴基斯坦KE公司的收购，但仍明确将“坚定国际化发展战略”，吉电股份也计划更名为“电投绿能”。

　　国家电投资本运作频频，显示电力央企资产证券化提速。除了资产重组外，今年以来，电力央企推动旗下新能源资产IPO的步伐也在加快。华电新能已通过IPO募资180亿元，华润新能源、电建新能也已提交了招股说明书，两家公司分别计划通过首发募资245亿元、90亿元。

　　在业内人士看来，今年是国企改革三年行动收官之年，提升国资央企控股上市公司质量是核心要义，资产证券化的目标，从早期通过募资为项目资金补缺口转变为战略性资产结构优化。业界认为，在“改革+战略性新兴产业+资本市场重估”背景下，分板块上市等证券化路径具有一定的推广价值。

　　国家电投专业化重组

　　11月15日，电投能源披露了重大资产重组草案，公司拟通过发行股份及支付现金方式购买国家电投集团内蒙古能源有限公司持有的白音华煤电有限公司100%股权，标的资产交易价格为111.5亿元。

　　电投能源主营业务为生产销售煤炭、铝及电力产品等，公司是国家电投在内蒙古区域内煤炭、火力发电及电解铝资源整合的唯一平台和投资载体。白音华煤电有限公司主营业务是煤炭、电解铝及电力产品的生产和销售。若上述交易完成，电投能源主营业务未发生变化。

　　电投产融于11月14日披露了重大资产重组草案修订稿，该事项此前因财务数据过期一度中止。本次交易拟置入资产为国家核电及中国人寿合计持有的电投核能100%股权，拟置出资产为上市公司所持的国家电投集团资本控股公司100%股权。拟置入资产交易对价为553.9亿元，拟置出资产交易对价为151.1亿元。

　　电投核能主营业务为建设、运营及管理核电站，销售该等核电站所发电力，组织开发核电站的设计及科研工作。上述交易完成后，电投产融现有金融业务将被置出，将成为国家电投集团核电运营资产整合平台。

　　同属国家电投集团的远达环保也于近期完成对五凌电力有限公司合计100%股权及广西长洲水电开发有限公司64.93%股权的收购。本次交易前，远达环保主营业务为能源生态融合业务。本次交易后，公司主营业务将新增水力发电及流域水电站新能源一体化综合开发运营业务，主要为湖南省内水力发电、风力发电、太阳能发电业务以及广西壮族自治区内水力发电业务。

　　方正证券分析师金宁在研究报告中指出，电投能源煤电铝一体化盈利稳定，有望成为集团铝业整合平台；电投产融未来有望转型为核电运营平台；远达环保是国家电投境内水电资产整合平台，且集团仍有望注入未上市水电资产。方正证券还提到，上海电力承接国家电投国际化平台建设任务，有望成为海外资产的整合平台；吉电股份则有望成为集团新能源资产整合平台。

　　“国家电投将具备成长性或战略价值的板块打造成‘可理解、可投资’的上市平台，有助于资本市场更清晰定价，从集团母公司宽泛的控股资产中拆出价值，提升估值效率。”中泰证券首席策略分析师徐驰向记者表示，每个板块作为独立平台，可按其业务特性采用股票、债券、绿色金融工具、资产证券化工具等进行多元化融资，不再完全依赖集团母公司传统融资，增强融资能力。此外，不同业务板块风险特征不同，板块分拆后可在一定程度实现集团母公司与子平台间的风险隔离、治理清晰。

　　新能源资产分拆上市

　　除了以国家电投为代表的上市公司专业化整合，今年以来，电力央企资产证券化落地的另一个重点路径就是推动新能源资产IPO。其中，今年3月，深交所受理了华润新能主板IPO申请，公司计划募资245亿元，这是深交所今年受理的首单IPO项目，也是今年首单主板IPO项目。

　　招股书显示，华润新能主营业务为投资、开发、运营和管理风力、太阳能发电站，主要产品为电力。公司控股发电项目并网装机容量为3310.42万千瓦，其中，风力发电项目2353.07万千瓦，太阳能发电项目957.35万千瓦。

　　2022年—2024年，华润新能营业收入分别为181.98亿元、205.12亿元、228.74亿元，归母净利润分别为62.96亿元、82.8亿元、79.53亿元。目前，华润电力持有华润新能100%股份，是公司的唯一股东；中国华润通过华润股份等间接控制公司100%股份的表决权，为公司实际控制人。

　　今年7月，华电新能登陆上交所主板。公司是中国华电集团风力发电、太阳能发电为主的新能源业务最终整合平台，是国内最大的新能源发电上市公司，截至今年上半年末，公司控股发电项目装机容量为8213.75万千瓦，其中，风电3554.22万千瓦，光伏发电4559.53万千瓦。

　　今年前三季度，华电新能实现营业收入294.8亿元，同比增长18.21%；归母净利润77亿元，同比增长0.17%。2024年度，该公司营业收入、归母净利润分别为339.68亿元、88.31亿元。

　　电力央企分拆新能源资产上市的最新一例是电建新能。今年9月，电建新能沪主板IPO获受理。电建新能控股发电项目装机容量为2124.61万千瓦，其中，风力发电项目989.09万千瓦，太阳能发电项目1135.52万千瓦。

　　电建新能为上市公司中国电建下属控股子公司，从中国电建2025年半年报看，今年上半年，电建新能营业收入54.72亿元，净利润为12.05亿元。电建新能实际控制人为电建集团，后者通过其控制的中国电建及其全资子公司水规总院合计控制电建新能79.975%股份。

　　徐驰认为，电力央企新能源资产独立IPO的背后主要是因为新能源业务成长预期强、符合国家“十五五”规划建议和“双碳”目标，市场关注度高，独立上市平台能更好地通过“标签化”“市场化”展现其价值；同时，从投资者角度来看，投资者更愿意为“成长＋绿色”赋予溢价，拆出新能源板块可避免被母公司传统业务（如火电、水电等）拖累估值。

　　厦门大学中国能源政策研究院院长林伯强向记者表示，电力央企分拆新能源业务的首要目的是推动新能源业务发展，而且新能源盈利能力强，更受资本市场欢迎，融资也相对容易。

　　资产证券化路径有望复制

　　“国资委对提高上市公司质量提出了明确要求，其中之一就是要提高央企控股上市公司的质量，并且正在推动国资央企质量提升三年行动方案落地。”谈及当前电力央企资产证券化进程加快的情况，一位国家电投旗下上市公司人士告诉记者，当前各个央企都在逐步加大资产证券化力度，可以判断（国资委）可能有这方面的要求。

　　记者注意到，电投能源、电投产融在相关公告中均提到，重组交易有利于提高国有资产证券化率，增加国有资本对上市公司控制权比例，促进上市公司稳定发展。其中，电投能源还表示，公司通过聚焦主责主业，进一步优化白音华地区煤、电、铝等资源配置，提升优势产业集中度；电投产融则谈到，公司将成为国家电投核电运营资产整合平台，通过搭建核电专业化平台，国家电投推动资本与资产的深度融合，促进核电资源的高效整合，提高核电资产运营效率。

　　事实上，在国家电投今年召开的多次月度和季度生产经营会暨专项部署会上，均将“资本运作”列入重点工作序列，并称相关工作进展“稳步推进”。

　　在林伯强看来，近年来，国有能源企业将市值管理列为重点工作，资产证券化也与国资央企改革并行。但是，资产证券化的目标相比过往已经有所变化，早期目标是通过资本市场融资，现阶段，国有能源企业的财务状况都比较好，不会像过去大规模扩张时缺乏项目建设资金。因此，资产证券化新的目标也转向战略性的资产结构优化，例如，推动特定业务板块上市。同时，下一步的战略投资方向也会转向新能源和与其相关的电网、管网等基础设施。

　　“在当前‘改革+战略性新兴产业+资本市场重估’背景下，国家电投推动旗下业务分板块上市的模式具有较强推广价值，但必须做好路径设计，估值逻辑清晰、治理结构优化、监管框架匹配。”不过，徐驰也提醒，专业化上市公司平台构建成本高、路径复杂，需要重视注入、重组、分拆上市或资产置换时涉及多监管、多审批、多母子公司协调等难点；此外，即便拆出板块，其是否被市场充分理解并给予溢价仍不确定，如果成长预期落空，可能反向侵蚀价值。

　　关于新能源资产独立IPO的情况，徐驰认为，新能源资产对投资者的吸引力在于成长空间、政策支持、绿色转型赛道标签和资本市场估值提升潜力等方面。但也存在一定风险，包括补贴退坡、电价机制改革、回报周期长、建设及运营风险、竞争加剧、管理能力考验等。

　　“若拆分平台治理清晰、盈利模式具备成长性、具备明确项目储备和政策优势，则其仍具吸引力；反之，估值容易被高预期拉开差距。”徐驰建议，电力央企拆分新能源资产时要注意管理运作到位，并清晰界定拆出平台定位等问题，妥善处置资产注入定价、少数股东权益保护等监管关切。