11月7日，建筑装饰行业公司*ST宝鹰再度发布股票交易异常波动公告。自10月27日因控制权拟变更事项复牌以来，公司股票一路上涨，连续9个交易日一字板涨停。截至11月10日，公司股价报收3.73元/股，较停牌前收盘价2.41元/股累计涨幅超54%，最新总市值56亿元。

　　根据公告，公司控股股东大横琴集团（实控人为珠海市国资委）计划将控制权出让给民企背景的新设公司世通纽。当前地方国资正掀起收购上市公司的热潮，10月湖北国资更提出“一切国有资源尽可能资产化、一切国有资产尽可能证券化、一切国有资金尽可能杠杆化”的“三资三化”改革。在此背景下，珠海市国资委的这一“反向”操作显得尤为耐人寻味：为何选择此时“离场”？这场交易背后暗藏哪些关键逻辑与市场信号？每经资本眼研究员对此展开深入探究。

　　三步联动：国资拟让位民企，实现*ST宝鹰控制权平稳易主

　　根据*ST宝鹰相关公告，此次交易并非单一的股份转让，而是由“股权协转+表决权放弃+定增”构成的组合式操作，三步联动实现控制权平稳过渡。

　　首先是股权协转。大横琴集团拟将其持有的上市公司7596.41万股股份转让给世通纽，约占公司总股本的5.01%，转让价格不低于4.67元/股，以此计算，股权转让总金额约3.55亿元。

　　其次是表决权放弃与不谋求控制权承诺。公告明确，大横琴集团及其关联方大横琴股份（香港），自上市公司董事会审议通过其向世通纽发行股票的方案之日起，在约定期限内将无条件放弃其持有的*ST宝鹰对应股份的表决权。同时，大横琴集团作出不谋求控制权的承诺。

　　最后是定向增发。上市公司拟向世通纽定向发行不超过4.23亿股股票，发行价格1.89元/股，募集资金总额约8亿元。

　　待上述组合操作全部落地，世通纽将直接持有*ST宝鹰约25.74%的股份，正式成为公司控股股东，实际控制人也将从珠海市国资委完成“民资接棒”，转交至傅晓庆、傅相德姐弟手中。

　　这场“民资入主国资上市公司”的典型案例，暗藏多重关键看点。

　　首先是本次交易组合方案设计精妙，可实现多方共赢。对珠海市国资委而言，股权协转可实现一定的溢价套现，收回部分投资成本；而保留剩余大部分股份，也可为后续通过市值管理提升实现国资保值增值预留想象空间。同时，出让方放弃表决权，对世通纽而言，能以相对较小的资金成本拿下上市公司控制权，获得稀缺“壳资源”，也为后续的市场化资本运作（如资产注入、并购、借壳等）铺平道路。上市公司则通过定增募集约8亿元资金，用于补充流动资金和偿还债务，既能提升公司流动性水平，降低财务成本；也能改善公司资产结构，增强抗风险能力。对此，和恒咨询管理合伙人、知名财务专家卢晓慧评价道：这种结构设计确保了控制权的平稳转移，灵活高效，为国资“退出”提供了可复制的操作模板。

　　其次，本次交易创新设计了“附条件的控制权转移”机制，筑牢风险防线。根据公司公告，若本次交易顺利完成，珠海市国资委合计持股25.76%，世通纽持股25.74%，双方持股比例极为接近。卢晓慧认为，这一精心设计的股权结构配合“业绩承诺+表决权恢复”条款，通过市场化机制实现风险管控和价值提升，为国资构建了“进可攻、退可守”的局面，业绩达标则共享发展红利，未达标则收回一个经过改造且财务改善的公司。

　　具体来看，收购方世通纽承诺，在取得公司控制权后连续三个完整会计年度内，实现归母扣非净利润合计不低于4亿元；并明确业绩考核的净利润仅限来源于光耦合器和硅基等相关业务。卢晓慧称，这对于新控股股东来说是个不小的挑战，可将其利益与上市公司业绩深度绑定。

　　同时，双方还约定了业绩未达标的补偿条款，若世通纽未能完成业绩承诺，不仅需进行现金补偿，大横琴集团、大横琴股份（香港）也将终止其此前做出的表决权放弃安排，也就是说，若世通纽业绩未达标，出让方将收回对应的表决权。公司公告中也明确指出：在此情况下，即使世通纽已通过相关安排取得公司控制权，也将可能存在丧失控制权的风险。卢晓慧表示，业绩承诺条款促使新控股股东必须全力以赴改善经营。而接近的持股比例确保国资具备足够的威慑力，防止新实控人的短期行为，保障企业的长期健康发展。

　　三是引入民营资本激活企业经营机制。从股权比例看，本次珠海市国资委只转让了5.01%的股权，若交易顺利完成，其剩余持股比例较新控股股东还要多出0.02%。因此，卢晓慧认为，国资并非真正的退出，只是放弃上市公司部分表决权，通过控制权转让引入民营企业世通纽，不仅带来资金支持，更重要的是引入市场化的管理机制和行业资源，为连续亏损的*ST宝鹰注入新的发展活力。

　　珠海国资“撤退”逻辑：被动保壳与主动换挡的双重考量

　　为保证交易的顺利推进，出让方可谓诚意十足，承诺在2026年底前维持上市公司上市地位，并确保公司“脱星摘帽”，恢复“宝鹰股份”证券简称；同时保证公司核心子公司宝鹰建科2026~2027年度每一会计年度主营业务收入均不低于3亿元，且不亏损。珠海市国资委为何想要出让*ST宝鹰控制权呢？

　　据公开资料，珠海市国资委自2020年起便深度布局该公司，不仅以超16亿元资金强势入主，后续还多次增资补充公司流动性；同时深度参与经营决策，2020~2025年公司历任董事长均由控股股东方委派，全方位注入国资资源与管理支持。但公司业绩并未得到改善，反而持续亏损，2021~2024年累计亏损超55亿元。

　　今年4月，公司因2024年度经审计归属于母公司所有者权益（即“净资产”）为负值，被实施退市风险警示；叠加内部控制审计报告被出具否定意见，同步被实施其他风险警示。最新财务数据显示，公司2025年前三季度净资产为-3189.71万元。若截至2025年底净资产无法转正，股票将被终止上市，保壳压力巨大。*ST宝鹰董事会办公室工作人员告诉每经资本眼研究员，保证上市地位是公司今年最主要的任务，公司会多措并举，扎实做好主营业务，稳住基本盘；并依托控制权交易可能带来的赋能优势尝试拓展更多新兴业务，全力推进“脱星摘帽”。

　　公司管理层面的问题同样不容忽视。今年10月，深圳证监局针对公司在工程管理、采购管理、资金管理方面存在的内部控制缺陷，以及2024年12月关联方现金捐赠相关信息披露不准确等问题，出具了行政监管措施决定书。此外，公司管理层变动频繁。根据公司公告统计，截至11月初，今年已有7位管理层人士辞职，其中前董事长吕海涛任职仅半年便火速离任。

　　退市风险迫在眉睫，管理问题亟待解决，*ST宝鹰亟需新资本注入与市场化运作机制激活发展活力。卢晓慧分析，通过控制权转让引入民营资本，可借助世通纽的资源和资金注入，为企业提供生存机会。采用组合操作，可以使控制权平稳过渡，这种“软着陆”策略，避免直接退市对股东和员工造成冲击。

　　同时，每经资本眼研究员注意到，珠海市国资委此次出让*ST宝鹰控制权并非孤立行为，而是与其近年来持续推进国有经济布局优化和结构调整的发展战略一脉相承。

　　据公开资料，自2020年珠海市国资委旗下的格力集团完成对格力电器15%的股权转让，并获超416亿元巨额款项，珠海市便开启了多轮国资国企改革重组行动。据珠海国资官方公众号消息，2025年4月，珠海市启动新一轮国资国企战略性重组和专业化整合，全面推动国资国企向新兴产业、未来产业集结。

　　在这一政策导向下，一系列重磅整合动作先后落地：4月，大横琴集团成建制无偿划转至珠光集团；珠免集团控股股东珠海投资控股有限公司整体无偿划转至华发集团；5月，华发集团与格力集团共同组建珠海科技集团，注册资本500亿元，重点布局新质生产力产业链，深耕半导体、人工智能、新能源、医疗健康等核心赛道。

　　“*ST宝鹰所属的建筑装饰行业属于传统产业，与珠海市国资委的新发展方向不符。退出非核心产业有助于国资集中资源投向战略性新兴产业，提升整体资产质量和效率。因此，出让*ST宝鹰控制权也有珠海市国资委基于国企国资布局优化和结构调整的需要。”卢晓慧向每经资本眼研究员表示。

　　最后，卢晓慧总结道，*ST宝鹰的控制权变更，并非是国资的简单退出，而是通过控制权转移引入民营企业的灵活经营机制，为企业带来新的发展思路和管理模式。同时，她指出，作为民资入主国资上市公司的典型样本，这一案例也折射出地方国资在上市公司布局上的逻辑正在发生转变：

　　一是从“规模扩张”转向“质量优先”：地方国资不再盲目追求持股规模，而是基于区域发展战略和产业前景精选投资标的，聚焦核心产业与优质资产。

　　二是从“控股经营”转向“资本运营”：对于不符合主业定位或持续亏损的上市公司，国资不再执着于控股管理，而是通过转让控制权、引入战略投资者等方式退出，充分发挥“管资本”功能，实现国有资本的保值增值与高效配置。

　　综上所述，珠海市国资委出让*ST宝鹰控制权，本质是被动应对上市公司退市风险与主动优化国企布局的双重选择；若交易顺利完成，不仅为*ST宝鹰的“保壳”之路带来新可能，更成为观察地方国资国企改革与资本市场资源配置的典型样本。上市公司能否成功“脱星摘帽”、后续世通纽能否兑现业绩承诺，仍有待市场检验。