近期，上海证券综合指数（上证指数）创十年以来新高。但市场个股分化态势显著，指数上涨主要由科技领域权重龙头板块驱动，具体包括人工智能（AI）算力、印制电路板（PCB）、液冷等方向。
然而由于资金向少数头部标的集中，多数机构投资者与个人投资者（散户）的资产配置未能把握此次上涨行情，也未能分享相应收益。
在经历一轮市场活跃行情后，股票市场出现回调；同时，受一级债券型基金赎回量影响，可转换公司债券（转债）市场也出现调整。
当前上证指数的市场位置，市场参与者普遍关注以下问题：
1、推动本轮上涨的核心力量是什么？
2、本轮市场行情中，成长型板块表现为何优于价值型板块？
3、如何判断本轮市场趋势将会持续还是终结？
此前内容已分析了推动本轮上涨的核心力量，本期内容将为您解读后续问题：
02
为什么本轮成长的表现远强于价值？
未来机会在哪里？
在本轮结构性行情中，较多投资者未能把握市场机会，这一群体既包括个人投资者（散户），也很有可能涵盖了部分量化机构。从行情表现来看，成长型公募产品与游资参与的权重股涨幅显著；结合私募量化策略高度聚焦小微盘的特点可推测，其本轮整体表现弱于前期。
本轮科技板块启动的背后原因，主要可归结为以下三点：
1）海外 AI 算力需求爆发，带动产业链上下游公司业绩预期飙升。产业层面，全球 AI 算力需求呈激增态势（如海外 GB200 芯片实现量产），同时国产替代进程加速推进（如昇腾芯片市场占有率提升），双重因素共同推动科技板块业绩预期持续上修。从板块比价逻辑来看，传统价值板块面临需求疲软（如房地产产业链）与产能过剩的双重压力，短期内缺乏有效催化因素；尽管 “反内卷” 相关主题曾作为主线之一出现阶段性行情，但该逻辑的兑现需更长时间验证。在此背景下，当市场风险偏好提升时，资金更倾向布局高景气赛道，最终形成 “成长主导” 的结构性行情。
2）弱基本面、宽流动性、弱信用的市场环境，更有利于科技成长板块发展。成长板块对流动性的敏感度显著高于价值板块，当前市场处于低利率环境（1 年期定期存款利率为 0.95%），资金逐利属性推动其更倾向追逐高弹性资产，成长股（如半导体、AI 算力相关标的）的盈利预期与估值弹性在流动性宽松周期中被进一步放大，例如科创 50 指数近一年收益率达 34.2%，远超沪深 300 指数 15% 的同期收益。此外，量化交易策略的普及使程序化交易在市场成交中的占比超 35%，这一趋势加剧了市场热点轮动速度，资金更偏好技术壁垒高、产业趋势明确的成长赛道；而价值板块（如银行、公用事业）受宏观经济弱复苏制约，盈利修复节奏缓慢，难以满足资金短期博弈需求。
3）全球产业格局调整与国内产业升级诉求下，具备国产替代属性与新质生产力特征的科技企业估值预期被显著拔高。政策端对科技创新的扶持（如数字经济发展、关键技术国产替代推进）为成长板块提供长期逻辑支撑，例如国家集成电路基金三期投入 3440 亿元，重点投向半导体设备、AI 算力等核心领域，直接利好相关产业链发展；市场对科技板块的信心持续增强，也客观上推动了科技股整体估值预期的抬升。
当前市场对 “水牛” 格局已形成共识，超八成投资者认可当前行情为 “科技牛”，但对于 “科技牛” 的持续时长，市场观点存在分歧。目前市场上较为广泛的观点认为，未来市场板块将逐渐切换，形成向顺周期、价值板块的风格演绎，主要原因包括：一是仅依靠科技板块支撑，顶多形成结构性牛市，难以推动市场进入慢牛、长牛阶段，当前依赖少数科技龙头进一步推动牛市的难度较大，且科技股估值已处于相对高位，而科技板块第二梯队、尚未充分表现的消费等周期板块或存在补涨需求；二是结合消费提振政策落地、“反内卷” 逻辑深化、科技技术突破、中字头企业估值修复及产业并购机会，叠加未来政策进一步落地与宏观基本面修复，除科技外的其他板块可能出现估值抬升机会。
但我们的观点有所不同，我们认为本轮科技牛行情在中短期（6-12 个月）内仍具备上行空间，长期（1-3 年）则更需关注技术革命的深度与政策红利的持续性。从基本面来看，自下而上角度，海外头部 AI 企业年度经常性收入（ARR）增速超预期，国内某AI产品 Token 日均使用量突破 16.4 万亿，一系列数据表明 AI 产业正从 “概念炒作” 阶段逐步转向 “价值兑现” 阶段，目前已有不少企业在代码生成（coding）、广告营销等领域实现商业化落地；自上而下角度，全球科技巨头的资本支出（capx）持续放量，背后是 AI 需求以 50% 的复合年增长率（CAGR）持续增长，同时全球 AI 企业服务渗透率突破 25%，带动算力硬件需求扩张，且人均 Token 费用保持 40% 以上的持续增长，市场对 AI 产业的需求预期差仍有进一步放大空间。从资金面来看，美联储降息周期开启、国内流动性环境保持宽松、居民存款 “搬家” 带来的增量资金、政策对国产替代的持续加码，多维度资金面因素共同为 AI 行情 “二次演绎” 提供动力；从海外市场经验来看，AI 产业已从大语言模型阶段进入多模态阶段，而国内 AI 多模态发展的第二阶段尚未完全展开，后续仍有增长空间。
当然，对于科技板块的潜在风险也需保持警惕：一是盈利兑现不及预期风险，若海外部分科技龙头企业 2025 年盈利增速显著低于市场预期，可能引发科技板块估值回调，从历史数据来看，科技股市盈率（PE）出现显著收缩，通常发生在行业盈利增速下滑至 20% 以下的阶段；二是流动性环境逆转风险，若美联储在 2025 年下半年重启加息，或国内货币政策出现边际收紧，可能对高估值成长股表现形成压制，当前 10 年期美国国债收益率已从 3.5% 回升至 4.2%，需密切关注全球及国内利率环境的变动趋势；三是技术路线颠覆风险，若量子计算、生物科技等前沿领域出现突破性技术，可能导致市场资金从现有 AI 硬件赛道分流，例如若量子计算技术实现商业化应用，将对传统算力需求形成替代，进而冲击现有 AI 硬件产业链。
03
本轮趋势是否仍有望持续？
本周有多份关于场外资金测算的研究报告，核心聚焦低利率环境下 “资产荒” 背景中，居民存款迁移为权益市场带来的历史性机遇。尽管测算显示潜在迁移资金规模庞大，但短期居民 A 股新开户数量未出现显著增长，这意味着未来权益市场仍有较大的增量资金入场空间。
从中期视角来看，当前市场牛市进程尚未结束，而机构投资者面临的核心困惑集中在两方面：一是 “是否敢于追涨一线科技龙头”，二是 “新入场资金的配置方向如何选择”。这一困惑的背后，是多数机构对科技龙头标的持仓比例不足，导致其在当前行情中盈利效应有限，且实现超额收益、跑赢指数的难度较大。
红利资产中的银行股呈现出明显的 “矛盾特征”：一方面，若 10 年期长期国债收益率与银行股股息率进一步收窄，将直接削弱银行股的配置价值；另一方面，保险资金新增的其他综合收益（OCI）考核机制、社保资金的常规配置需求，又将为银行股在内的红利资产带来增量资金支撑。针对这一矛盾，我们建议采取中性配置策略：当标的股息率超过 4% 时，可维持现有红利资产持仓规模；同时需注意，若中长期国内经济实现修复和逐步改善，若想获取更多相对收益，需逐步增加对大消费、资源类等 “通胀环境适配型资产” 的配置比例。
此外，其他板块的行情演绎亦值得持续关注，短期可重点留意港股市场的补涨机会，尤其是港股创新药板块：此前该板块受港股市场流动性收紧、美国 9 月生物科技相关法案扰动等因素影响，估值持续承压；当前港元汇率逐步向联系汇率制度中间水平回归、美联储主席鲍威尔表态转向鸽派，为市场带来流动性修复预期，叠加国内创新药企业合作（BD）推进、商业保险目录调整及下半年行业事件催化等利好因素，将共同助推板块行情；同时，创新药研发成本对利率变动较为敏感，在当前利率环境下，板块短期修复动力相对较强。
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数据来源：wind，截至2025.08.29。
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