01
美联储暂停降息
开年以来，尽管特朗普反复施压，美联储均不为所动，已连续4次暂停降息，并按计划持续缩表。全球范围内，除日本银行因通胀压力而紧缩外，其余主要央行均倾向于降息，这本应驱动美元走强。
02
开年以来，大类资产表现
然而，在1）DeepSeek打破美国例外论；2）所谓“对等关税”引发反弹；3）美国主权评级遭遇穆迪下调等因素的催化下，国际资本逃离美国（“去美元化”），欧洲和亚太股市受益于资金再平衡，黄金更是作为美元的镜像大涨。
03
美股科技股大幅反弹
当前，“去美元化”已成为高度的共识，对美元的低配程度为近20年来所未有。当“去美元化”已较为极致的情况下，未来是继续还是反转？从美国科技七巨头的表现来看，投资者似乎依旧对美国人工智能保有信心。这并不是说中国科技行业进展不快，而是说明投资者认为人工智能的前景十分广阔，可以同时容纳中美玩家同台博弈。
04
美国政策不确定性较高
因此，“去美元化”是否会持续，主要取决于投资者对美国政策的观感。目前来看，特朗普强推1）所谓“对等关税”；2）“大美丽法案”（大幅增加赤字且有劫富济贫之嫌，其第899条款威胁对来自实施“不公平税收”国家的投资者和企业征收惩罚性税收）；3）介入以伊冲突等，“去美元化”可能尚未结束。
05
中美经济对比
当然，随着时间的推移，“对等关税”、“大美丽法案”乃至“中东局势”均会尘埃落地，叠加低配美元已趋于极致，“去美元化”带来的资金再平衡力量也会逐步减弱，后续经济基本面有望重新主导资产配置，尤其是中美经济对比的转化，可能继续驱动人民币资产的表现。
06
美国超额储蓄已消耗殆尽
疫情期间，美国居民1）得到政府发放的现金支票；2）继承遗产；3）财富增长（房子、股票），这导致消费支出增长较快，拉动了美国经济。然而，美国居民的超额储蓄已消耗殆尽，高企的利率也限制信贷，消费已开始逐步走弱。
07
所谓“对等关税”尚未引发通胀大幅反弹
从近期公布的通胀数据来看，所谓“对等关税”对美国物价的影响有限，也侧面反映出消费需求的放缓。尽管美联储态度暧昧，且中东局势可能推升油价，但消费走弱或足以倒逼降息，从而“美国流动性外溢”有望接续“去美元化再配置”，对非美资产继续形成支撑。
08
地产与消费
开年以来，我国经济实现开门红，一线城市房价曾阶段性企稳，消费品“以旧换新”效果突出。然而，由于所谓“对等关税”的扰动，房地产市场4月起开始“二次寻底”，部分地区调整“以旧换新”支出节奏，经济修复或面临阶段性扰动，相信更多政策在路上。
今年上半年，全球资产配置最明显的特征是“去美元化”。今年下半年，“去美元化”有望持续，但影响或逐步减退，中美经济力量对比之下，“东升西落”逻辑有望回归，人民币资产或得到重估。
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