#兴华景和聚焦小微盘价值# #创作扶持计划# 微盘股指数是由除去ST后A股较小的400个股票组成，每日进行调仓。这个指数从2000年的时候1000点起步，现在是27万左右点，也就是上涨了260多倍。大家一定很好奇，为什么一个指数能够产生这么高的超额收益，并且是在一个我们常常会忽略的领域里。我觉得这个问题非常重要，因为这个指数的超额收益很多人都看到了，但是实际上真正敢下手买的人不多，因为下手买的话，大家总觉得不理解这个收益到底是怎么来的。
它近些年年化30%多，跟茅台差不多，但是这些股票质地肯定没法跟茅台比。所以我觉得要真正敢下手买这些股票的前提是对它产生超额收益的机制有一定的理解。
容易想到的解释，就是小市值溢价。但我觉得从小市值溢价这个角度来讲，其实不太容易讲得通。首先这个溢价大幅超过了其他国家股市所提供的小市值溢价。美股或者港股就没有这么高的超额溢价，并且美股和港股的很多小市值公司还是折价的。
这个超额收益也不能用常规的风险补偿理论来解释。在跟客户路演的过程中，客户常常提出说，这个指数获得较好表现的原因，是不是因为承担了更多风险。这也是非常自然的想法。一般金融学理论就是这样：我承担了更高的风险，获得了风险补偿，得到了更高的收益，但仔细看一下数据，发现也很难这么解释。
从回撤的角度来看，微盘股的回撤比主要的指数都要小。也就是说如果一天一天的看它的波动，那确实是要大一些，但是从长期来看他冒的大的风险反而要小一些。并且如果用微盘指数对其他指数做回归，基本上它的贝塔系数也就在0.9-1.05之间，也没有明显的差别。那么再结合它的长期收益是万得全A的三倍，这样算下来夏普比大概是万得全A的4倍，也就意味着微盘股指数大部分的收益无法用风险补偿理论来解释。
机构统计了近5个上涨期和下跌期微盘股指数的表现，可以看到上涨期它会比主要指数高一些，下跌期它也小一些，所以说并没有看出来它是因为承担了更大的一个弹性而造成的这个超额收益。
上面我们用各种学术上的理论理解微盘股的超额收益，但是我觉得都不足以解释超额收益的现象。继续研究发现微盘股指数的收益和交易频率是密切相关的。如果从日频调仓改到月频调仓，它的收益会大幅下降，然后改到季频，降到半年度它会再往下降。
如果你从2000年开始的时候一直把这个指数拿到现在，年化收益实际上只有百分之一点几，这就跟茅台没法比了，茅台从2003年拿到现在应该是涨了很多倍的，和一直持有沪深300指数也是不能比的。也就是说微盘股的这个主要收益是靠交易，而不是长期持有。这一点上和持有茅台、持有核心资产有本质区别。
那下一个问题就是，那为什么其他指数的交易不产生类似的收益？大家知道沪深300是半年调一次仓，那如果沪深300改成每天调仓能创造多少收益？我们发现并不能创造出更高的收益。也就是说这个问题就变成微盘股有什么它独有的交易价值？在什么情况下会强烈偏好交易微盘股，而不是交易沪深300或者中证1000？
我认为这其中的玄机是微盘有独有的注意力价值。我们a股市场上现在有5000多只股票，这5000多只股票投资者都会从什么角度研究？如果从价值投资的角度来看这5000来只股票，会发现其中有几十只股票是大部分价值投资人公认的好行业、好公司，具有长期价值的股票，这些股票大家也都知道是哪些。用一些价值投资人的话说叫宁数月亮，不数星星。这些就是股票中的月亮。
另外有几百只股票有一部分人认为有价值，有一部分人认为没有价值，存在争论。这种股票大概有几百个，这些是比较容易用基本面定价，然后根据它的基本面的情况去交易。但是剩下来的股票怎么办？剩下的还有几千只股票，这些股票让大部分的价值投资人去看，他很大概率会认为价值不高，或者说不是他的目标持仓，基本面研究员也覆盖较少。那么在这些股票里谁来决定每天交易哪些股票？我们觉得它是由特殊的注意力价值所决定的。
并且除了小之外，微盘股还有其他很多的优点。比如说它里面很少有机构，也基本没有外资，也很难融券做空。所以说这个就决定了如果市场上存在注意力机制，它是较受关注的一批股票，这个是他独有的这个交易价值。这样也解释了为什么在港股和美股里面看不到这样的现象，因为港股和美股的散户相对较少，主要交易来自于机构，并且也没有涨跌停板，就没有办法形成交易的合力。这就是为什么只能在A股市场上看到微盘股指数的超额，在其他股票市场上就看不到。
引申开来说，价值投资者关注的主要是头部10%的股票的定价问题。巴菲特和其他价值投资者的著作反复的在告诉我们如何识别出哪些股票是他认为有价值的10%（甚至更少）。但后面绝大部分不符合价值投资要求的股票怎么办？它们每天也要产生一个定价，它们也需要适合它们自己的理论。越往前、越大、质量越好的股票中，股的成分要大于票的成分，但越往后、越小、质地越一般的股票的定价中，票的成分可能更大过股的成分。在这个方向上，我们量化界应该发挥更大的作用。
那基金公司做的工作是什么呢？他们主要是努力在微盘股的范围内用机器学习的方法来进一步进行精选。微盘股主动管理型基金是希望能够选出有一定超额收益的组合，这个超额收益就是用来克服频繁交易带来的磨损，给客户带来尽可能接近微盘股指数的收益。
小微盘可定义为中证2000及更低市值的股票。李蓓称，最近市场对于小微盘的讨论，集中在风格偏离，因子暴露，同行踩踏等方面，她从去年四季度开始持续提醒小微盘的风险，建议持有小盘量化的投资人和合作方把小盘指增和全市场选股换成300指增，建议跟她交流的量化同行改发大盘指增。究其原因，不仅仅是因为看到了拥挤，看到了踩踏的可能性，更重要的是：从两到三年的维度，小微盘持续超额表现背后的经济环境，制度环境和供需关系，将会发生中长期而深刻的逆转。
从估值来看，中证2000最新市盈率54倍，是沪深300的5倍，中证500的约3倍。从盈利能力来看，ROE仅4%，是中证500的60%，是沪深300的40%。更小的wind微盘股指数，合计利润经常为负，没法讨论估值和盈利能力。以一般价值投资的标准，小微盘股票又小又贵又垃圾。它们没有长期投资价值，只有短期交易价值和壳资源期权价值。翻译一下，就是不合适作为长期投资的载体，但适合作为割韭菜的工具。所以，这类股票主要参与者，除了散户，主要是游资和量化基金。主观基金基本不参与。
过去几年小微盘也有亮丽表现，主要得益于几点：
1.上市公司排队多，壳资源的价值上升。
2.退市力度小，壳资源的期权属性强，向下风险小。
3.过去几年对游资操纵行为的打击强度，较之前几年有所下降。
4.量化基金（含中性，多头，指增，DMA，公募量化）规模的快速膨胀。从几年前的1-2000亿规模，到去年年底的1-2万亿，几年时间增长了10倍。
以上这些在未来一段时间都会发生变化。根据管理层监管思路，当前业内建议的监管方向，以及最近集中公布的一系列案件查处结果来看：未来更严厉的打击市场操纵（包括大股东，游资和量化的异常交易行为），打击财务造假，加大退市力度是后续的方向。这意味着：
1.因为财务造假和市场操纵，被处罚被打击的案例会变多，小微盘自然是此类案例的重灾区。
2.退市的比例会上升，小微盘自然也是退市的重灾区。
3.因为异常交易和市场操纵的打击，游资的动作会收敛，乱炒小股票的力度和强度会下降。
4.量化作为一个整体，在未来一年规模继续明显扩张的概率不高。@天天基金创作者中心 @天天精华君 @兴华基金