在《一日三秋》里，有这么一段情节：花二娘在延津渡口跟水聊天：“水呀，还是你们讲信用，说来，每天都准时来了”。水说：“二娘，你昨天见到的不是我们，我们也是今天刚到这儿”。二娘叹息：“好在河没变”。水说“二娘，水不同，河也就不同了”。
如何理解公司的估值？
逝者如斯，花二娘在不同的时间没办法踏进同一条河流，正如我们在投资中也常常会发现：同样的点位，我们很难踏入同一条估值的河流。水不同，河也就不同了。就像上证指数(000001.SH)的河，看起来依旧是三千多点的河，但其中的水却已焕然一新：2007年上证指数首次突破3000点时，PE（TTM）高达44倍，如今则仅有不到15倍（数据来源：wind，2025.6.26。过往表现不代表未来。市场有风险，投资须谨慎。）。
风险资产的风险与我们的买入价格息息相关，更低的PE意味着我们能够以更低的价格买入优质的宽基指数，从而获得更高的安全垫。不过，在不同的资产上，我们则难以使用PE进行简单的对比。预期市盈率PE=股利支付率/（股权成本-增长率），而在影响市盈率的三个因素中，最关键的是增长的潜力。对于未来业绩增长预期较高的资产，其PE相应的就更高。当然，欲戴皇冠必承其重，投资者因此也会期待这些估值更高的公司，能够在未来一段时间内以高于市场平均水平的增速增长，直到T年后才回落到正常的增长速度。
霍尔特证明，如果我们假设，给定高速成长公司与市场证券组合的风险相同，那么市场和成长型公司之间的预期增长率差异便成为了两者市盈率差异的主要决定因素。我们设定给定高速成长公司为g，市场证券为m，那么ln（PE（g）/PE（m））约等于T*ln（（1+G（g）+D（g））/（1+G（m）+D（m））），如高速成长公司的估值PE（g）=28，未来一段时期内的超高增速G（g）=13%，公司的股利收益率D（g）为1%，市场指数的估值PE=18，市场平均水平的增速预期G（m）=6%，市场平均股利收益率D（m）为2%，则有ln（28/18）=T*（ln（1+13%+1%）/（1+6%+2%）），T=8.17，表明了市场隐含的假设：即该公司能够继续以高于市场平均水平的增速增长8年之久，并在此之后，按照与市场水平基本相同的增长率稳定增长。
中证500等权重指数的估值如何？
还有增长潜力吗？
中证500等权重指数（000982.SH）是以A股的中盘股指数——中证500指数的成分股为基础构建的指数，并采用等权重的加权方式，即在每年6月和12月的定期调整日，将500个成分股的权重重置为0.2%左右。该指数在2011-2024年的净利润复合增速超过11%，明显高于同期沪深300指数的8%（数据来源：wind，过往表现不代表未来。市场有风险，投资须谨慎。），因此也就获得了一定的估值溢价。但在过去两年中，因为“外部环境变化带来的不利影响增多”和“国内有效需求不足”的内外部挑战，中证500等权重指数的营收和利润增速基本上出现了停滞甚至下降，叠加整体市场的低迷，该指数的表现乏善可陈。后续伴随着内外部环境的改善，该指数的营收和利润有望跟随整体经济的复苏重新回到增长中枢，或会带来估值与股价的修复。
当然，每一种估值方法都有其局限性，甚至在霍尔特的证明中，“给定证券与市场证券组合的风险相同”这一假设更是与我们的直觉大相径庭，但也许各种工具都只是帮助我们“了解更深层现实”的一种方式。就像比尔米勒所言：我们应该把估值法则看作路标，而不是路障。
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梁溥森先生，中山大学硕士，证券从业经验10年，投资年限5.0年。曾任职于招商基金基金核算部；2015年6月加盟前海开源基金管理有限公司，历任交易员、研究员，现任公司基金经理。
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不同的销售机构采用的评价方法不同，基金法律文件风险收益特征表述与销售机构基金风险评价可能存在不一致的风险，投资人在购买基金时需按照销售机构的要求完成风险承受能力与产品风险之间的匹配检验。
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