【核心观点】总的来看，4月经济数据结构性较强，工增好于消费，主要由于4月“抢转口”等因素影响，生产端增速回落幅度低于预期。往前看，中美关税局势降级，二季度仍是“抢出口”的窗口期，出口和生产可能维持偏强增速，受制于经济内生动能磨底，消费回升弹性可能不大。投资方面，基建投资预计继续发挥对经济托底作用。金融市场方面，预计债市短期维持震荡格局，但中长期看收益率仍将下行；权益市场预计保持震荡态势，建议维持“哑铃型”配置。
表1：4月宏观经济数据一览
数据来源：Wind，鑫元基金
【消费】4月社会消费品零售增速有所回落，且弱于一致预期，可能主要是通胀偏弱因素的拖累。消费品以旧换新政策持续推进和扩容对相应品类仍有所提振，但耐用品消费出现一定透支现象。餐饮和商品零售增速均有所回落。分产品看，补贴较多家具、家电、建筑材料等增速在以旧换新政策支持下维持高增，但通讯器材、汽车等品类增速下滑，汽车社零增速差于4月乘用车零售高频数据，可能是价格回落导致（见图1）。“两会”给出真金白银的促进消费措施主要是3000亿消费品以旧换新补贴及各类民生补贴，商品补贴包括汽车、家电、家装、两轮车及消费电子。但往前看，耐用品消费存在一定透支，且当前经济内生动能仍然较弱，居民资产负债表仍有待修复，未来提振消费政策需要进一步加码。
服务业生产指数同比6%，较3月增速（6.3%）有所回落；结构上看，信息传输、软件和信息技术服务业（10.4%）增速好于批发和零售（6.8%）。
图1：各类商品零售额同比增速（%）
数据来源：Wind，鑫元基金
【生产】4月工业增加值同比增速较3月有所下行，但好于一致预期（5.2%），强于制造业PMI生产指数反映的状况，一方面反映“软数据”和“硬数据”的差异，另一方面是4月对等关税出台后“抢转口”支撑出口增速韧性，对企业生产形成支撑。往前看，中美关税暂缓，出口预计在“抢出口”窗口中有一定韧性，工增同比增速可能不弱。但当前物价下行压力仍然较大、企业效益提升困难，很多行业仍在以价换量、自发出清的过程中；且三季度后“抢出口”可能产生透支效应，工增增速也可能有所回落。
分行业看，三大门类行业中，采矿业、制造业和公用事业增速均有所回落。区分行业来看，20大子类行业中，按照同比增速来看，表现较强的行业有运输设备（17.6%）、电气机械（13.4%）、电子设备制造（10.8%）等中间资本品，可能受到“抢转口”影响，同时企业出海建厂也有大量资本品需求。（见图2）
图2：各子行业工业增加值同比增速（%）
数据来源：Wind，鑫元基金
【投资】4月单月固定资产投资增速回落；三大行业增速均有所回落。看基建回撤幅度较大，可能主要是财务支出法核算影响；同时制造业和房地产投资增速均有所回踩（见表2）。
表2：固定资产投资整体情况（%）
制造业投资方面，增速高位回落。设备更新改造政策对制造业投资仍有支撑，设备工器具投资（4月同比16.7%，前值19.8%）维持高增，但支持力度边际回落。结构上看，汽车（22%）、通用设备（19.2%），以及食品加工（18%）等行业维持高增;电子、有色等行业可能受到关税影响增速下行。往前看， AI相关链条投资对制造业投资增速可能有所带动，但考虑到通胀尚未企稳，基于利润修复的内生性投资动能仍然不强。同时，中美关税局势降级，依靠制造业投资维持经济增长的诉求可能有所减弱（图3）。
图3：制造业投资分行业当月同比增速（%）
地产投资方面，4月房地产投资降幅11.3%，跌幅较前值有所扩大，地产投资仍在磨底。新房销售额、销售面积同比跌幅有所扩大，与房地产销售高频数据降温相互验证。除施工面积跌幅有所收窄外，新开工和施工面积跌幅均有所扩大，且仍处于绝对低位（见表3）。近期地产销售高频数据回归平淡，且居民收入预期仍然偏弱，预计地产投资仍将继续磨底。往前看，地产销售和投资已经连续数年下滑，可能已经处于筑底的过程中，且考虑到今年收储力度较去年也有所加码，预计2025年房地产对经济的拖累可能显著减弱。
表3：房地产相关数据（%）
基建投资方面，4月基建投资增速有所退坡，但绝对增速9.6%仍然不低，且高于制造业和房地产投资增速，预计仍将发挥经济的托底作用。财务支出法核算[1]使得基建投资高点前置，叠加一季度开门红诉求对基建增速有一定透支，基建投资增速有所回踩。结构上看，电力（24.5%）行业维持高增。往前看，经济增长中长期压力仍大，且外需仍面临较大的不确定性，预计基建投资仍将发挥对经济的托底作用。考虑到2025年特别国债、地方专项债等扩容幅度较大，且专项债管理进行了优化，预计今年基建投资同比可能维持一定韧性。
【就业】 4月失业率总体平稳。4月城镇调查失业率5.1%，低于前值（5.2%），且处于季节性下沿。31个大城市城镇调查失业率4月5.1%，较前值（5.2%）有所回落，也低于季节性。
#并购重组松绑：程序少、速度快、可跨界#
【市场影响】总的来看，4月经济数据结构性较强，工增好于消费，主要由于4月“抢转口”等因素影响，生产端增速回落幅度小于预期。往前看，中美关税局势降级，二季度仍是“抢出口”的窗口期，出口和生产可能维持偏强增速，受制于经济内生动能仍在磨底，消费回升弹性可能不大。投资方面，基建预计继续发挥对经济托底作用。
对于债券市场而言，预计债市短期维持震荡格局，但中长期看收益率仍将下行。降准降息落地后，利好债市的增量政策短期已经出尽，且中美关税博弈降温，市场对宏观经济预期有所好转，收益率难以找到趋势下降的契机。当前债市受到资金面影响比较大，上周在MLF到期、政府债集中缴款等扰动下资金利率有所回升，但上周五下午资金利率转松，且今日资金利率也有所回落。往前看，预计资金面将维持平稳均衡状态，出现一季度资金面偏紧的概率不大。策略方面，仍然建议坚持逢调整买入的策略，同时关注出现“正carry”的品种，以及综合考虑期限利差、品种利差等性价比因素。$鑫元悦享60天滚动持有中短债A(OTCFUND|014882)$
对于权益市场而言，预计权益市场保持震荡态势，建议维持“哑铃型”配置。当前股市缺乏类似年初Deepseek行情的催化，因此难以突破箱体震荡的上沿；同时如果股指大幅下跌，汇金为代表的“国家队”将托底股市，对权益形成支撑。综合判断，虽权益市场长期看好观点不变，但短期震荡。策略上，维持“哑铃型”策略，一端配置银行、公用事业等红利资产，另一端配置国家科技自主政策支持的电子、计算机产业链等，且以上偏成长的板块尚未修复至3月中下旬的位置，可能仍有一定修复空间。$鑫元数字经济混合发起式C(OTCFUND|018819)$
$鑫元国证2000指数增强C(OTCFUND|018580)$
免责声明：
本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。
在任何情况下，报告中的信息或所表达的意见并不构成证券买卖的出价或询价。在任何情况下，我公司不就报告中的任何投资做出任何形式的担保。本报告内容和意见不构成投资建议，仅供参考，使用前务请核实，风险自负。
本报告版权归鑫元基金管理有限公司所有，未获得鑫元基金管理有限公司事先书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。
