2025年上半年，根据iFinD数据，涨幅前三名的申万一级行业分别是有色金属、银行、国防军工，幅度分别是+18.1%、+13.1%、+13.0%；跌幅前三名的申万一级行业分别是煤炭、食品饮料、房地产，幅度分别是-12.3%、-7.3%、-6.9%。A股市场的核心指数中，上半年北证50、微盘股指数领涨，涨幅分别为+39.4%、+36.4%，科创200、中证2000紧随其后，小微市值风格再度领航，新兴成长主题持续轮动，而红利指数表现相对较弱、跌幅-4.5%，核心大盘指数涨幅大都在0~+3%之间，表现平稳，今年1~6月北向资金月均买卖总额3.28亿元、资金交易活跃；恒生指数、恒生科技上半年分别上涨+20.0%、+18.7%，恒生指数在全球重要指数中也位居前列，其中恒生生物科技在香港市场领跑、涨幅+54.2%，南向资金1~6月月均净买入1,218亿港元、资金南向流入明显。全球市场的重要指数中，上半年台湾加权指数、日经225指数、道琼斯工业指数、纳斯达克指数分别变动-3.4%、+1.5%、+3.6%、+5.5%，美国M7按市值加权变动+0.3%，美股4月下旬以来表现强势、纳指等已再创新高。另外，上半年黄金、比特币涨幅分别为+25.5%、+14.5%。（数据来自iFinD，数据截至2025.6.30）

美国6月ISM制造业PMI 49、非制造业PMI 50.8，有所修复，6月非农就业人数14.7万人、继续超预期，5月核心PCE同比+2.68%、环比+0.2%，尽管居民消费、房屋销售等增速有一定边际弱化，下半年经济趋势也是缓慢下台阶，但美国经济的基本面依然具备韧性。今年上半年美元指数下跌10.8%到96.77，10年期美债收益率累计下行35bp至4.22%，美联储降息预期升温，同时参议院版本“大而美”法案推动财政宽松预期，使得美股情绪持续高涨，但实际执行情况仍有待后续跟进。另外，关税谈判、地缘、债务等问题在下半年可能仍会反复，影响全球大类资产配置和风险偏好。

国内政策在托举总量需求方面取得效果，阶段性抢出口亦有贡献，上半年“经济呈现向好态势、社会信心持续提振”。同时，稀土等出口管制取得成效，但对外的科技、贸易、地缘等博弈仍将持续，预计下半年国内政策风格延续，“根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，灵活把握政策实施的力度和节奏”，纵深推进全国统一大市场建设。今年上半年资本市场的宏观预期趋于稳定，流动性活跃、全A日均成交额1.39万亿元，从而使得小微市值风格仍为最强，量化私募继续保持高超额收益状态，机构投资者继续构建杠铃策略，在成长一侧主题成长是强势策略，只是主题方向不断轮动（机器人/创新药/新消费/核聚变等等）。

展望下半年，机构投资者的杠铃策略预计持续，成长一侧景气成长有望重回视野，同时小微市值、主题成长风格的延续取决于流动性与监管的边际变化。景气成长中，应结合产业生命周期位置，聚焦被低估的大盘成长资产以及未来1~2个季度业绩突出的新兴科技资产。另外，香港市场的核心是资产结构的升级与资金持续流入，今年下半年随着A2H资产以及18C规则的上市企业增多，硬核科技企业占比将显著提升，若其基本面兑现度高、估值合理，有望进一步抬升香港市场的成长投资价值。

细分行业的选择如下：

（1）库存周期——以存储为代表的国内半导体设计行业今年有望显著受益于下游阶段性补库存，驱动收入增速、毛利率等的修复，若宏观基本面稳定或向上，26年上半年有望开启新一轮的库存周期上行，同时国产替代、AI端侧与云端推理等也将助推这一趋势。另外，军工有望受益于出海与新型号释放；若供给侧反内卷能有效落实，电新等产业链可能有阶段性反弹机遇。

（2）创新周期——AI依然是主线，从云端训练到云边推理、从基础设施到终端与应用，端到端Agent、多模态等大模型方向仍在持续进步，编程、广告、教育、医疗、金融、制造等场景正在与AI深度融合、提升人效，并通过与硬件结合加速渗透，比如眼镜/XR、机器人、玩具、PC、手机、RoboX以及新硬件形态。与之相配套的国内半导体先进晶圆制造与先进封装产业链下半年有望取得新突破。除此之外，能源革新方向的可控核聚变、创造情绪价值（美/玩/伴/群体认同等）的新消费、生命健康方向的创新药出海与脑机接口等预计也会被市场反复关注。

$华夏数字经济龙头混合发起式A(OTCFUND|016237)$

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