2025年春节以来，从AI算力到应用、从机器人到制造升级，企业生长方向发生跃迁优化，经济转型逐步迈向新周期。
我们邀请兴证全球的基金经理们、投研人员共同推出主动权益特别策划——【2025价值重估 兴观察】，共同探讨中国资产价值重估时刻下的新变化与新机遇。
上半场《价值重估洞见未来》落下帷幕，我们从3小时发言中整理出精华内容，与你分享。后半场【生活进化论投资新日常】即将上线，也尽请期待。
「价值重估洞见未来」
为什么越来越多人喜欢红利资产？
张晓峰
兴证全球红利混合基金等基金经理
卢逸杰
基金管理部策略研究员
张樊
渠道部高级策略分析师
如何看待红利资产表现分化？
张晓峰：高静态股息率只是红利类资产的一个线索，而不是充分条件，红利策略本质是追求比较高的确定性。公用事业、顺周期和消费这三类行业的盈利确定性，因内在属性不同而不同。相对而言，公用事业价格受到管制，它的盈利稳定性相对高一些；顺周期资产比较容易受到产能周期和需求周期的影响，虽然经历供给侧改革，这部分影响已经比较平滑，但波动也是无法避免的；消费类资产相对稳定，但它受到收入增速和收入分配方式的影响，也会有一定结构性分化和周期波动。所以，上述三类资产的分化其实和内在的产业逻辑是一致的。
张樊：2025年中证红利下跌主要负贡献来源主要来源于煤炭、交运、银行，这也和它们在中证红利的权重占比有关。我们可以对红利资产做分类。一类如公用事业等叫做稳定类红利，这一类公司自身存在护城河和牌照优势，能够维持相对较高且稳定的ROE，因此实现相对稳定的分红；另一类为周期类高股息，比如说煤炭等，因会受到海内外周期大宗商品价格的影响，股价波动也会受到比较大的影响。同时，因经营周期的波动，股息率的变化也非常明显。
国债收益率变化VS红利资产性价比
张晓峰：目前红利资产的估值处在相对合理的区间内。根据wind统计，目前主流的红利指数如中证红利，静态股息率大约是6.4%。但这个数字可能存在一定的误导性，因去年国九条3.0推出之后，大量核心高股息的公司开始首次中期分红，导致TTM股息率可能会被高估，6.4%有可能算了一年半的股息情况；一些顺周期行业因PPI为负，股息的可持续性也有待考察。我们假设所有的股票都分了一年半的股息，把6.4%除以1.5作为剔除首次中期分红效应的粗略估计，也有4.3%的水平，还是远高于1.8%～1.9%的10年国债收益率、2.1%～2.2%的30年国债收益率。所以，红利资产仍有一定的吸引力。
假如未来市场利率发生重大变化的话，对红利资产的影响会有两方面：若无风险收益率大幅上升，一般是意味着经济大幅复苏，红利里面顺周期、高股息的这些股票可能本身也会迎来盈利上行的周期，未来的股息率也会有所上升；另一方面，随着资产荒的缓解，红利类资产中的保险行业也会因为利率上行而受益。因为保险负债端是长久期的，一般而言国债收益率越高，它其实越受益。
成长板块反弹对于红利资金的分流效应
张晓峰：资产配置需求其实是多元化的，不同的人有不同的需求，可能既有喜欢乘风破浪的弄潮儿，也有低风险投资的爱好者。无论如何，我们敬重前者，敬重那些敢于追随科技前沿的投资者。作为一个红利基金的管理人，我们也要做好本职工作，步步为营地为投资者稳健投资。
张樊：当前科技成长确实是市场的主线，是政策和产业的双重驱动，而且政策端对新质生产力如AI、机器人、绿色能源的倾斜是非常明显的；也可以看到春节以来我们国家一系列的AI技术突破、崛起，让大家意识到了中国科技板块正在迎来价值重估。
当然也要关注到，很多成长股短期出现了巨大的涨幅，动态的市盈率可能已经接近了历史高位，需要通过业绩去消化它的估值水平。无论成长还是红利，都有它自身的价值，每个人都应该按照自己的理念去选择适合自己的资产。
卢逸杰：其实从短期的维度来看，资金是存在风格的转换，今年以来红利资产的表现相对一般。但红利资产本身有稳定的分红、收益-风险的特征，会被资金所青睐，所以也会导致一些资金从相对高位的科技板块向红利类的板块去转移。所以即使在今年1、2月在科技板块回调期间，红利类ETF依旧实现了累计净流入。如果从更长一点的维度，2024年全年、过去几年红利ETF都受到大家的热捧，主要的原因还是红利因子、股息类因子被证明了长期是有效的。随着国九条的出台，监管鼓励上市公司多进行回购、分红，推出增加中期的分红、特别股息等，都会带动股票整体分红率的上升。
张晓峰：从全球市场看，海外红利虽然长期看也是比较有效，但也不是一直有效。当然，就是如果长期持有的话，通常都能取得相对比较好、甚至能跑赢宽基指数的投资效果。总体而言，我们认为基于DCF贴现值大概率覆盖当前股价的策略，在原理上是稳健的，确定性相对较高。我们还是比较有信心有望取得可预期的投资收益。
红利投资下的超额收益来源
张晓峰：我们的投资理念是根据业绩基准中的指数成份股，通过常用且历经检验的量化因子进行负面筛选，得到核心的红利资产持仓。因为红利策略的主要目的是追求确定性，需尽可能地规避价值陷阱，负面筛选方法在一定程度上可以达到这效果。同时，我们灵活运用可转债、网下打新、大宗、定增等辅助策略来构建一个“卫星”策略。
我们投资策略的一部分就是密切跟踪AH折溢价率，因为港股通的股息是有税收的，对于一些即使按照税后标准折算股息率也有优势的H股，我们会比较坚决的用它来替代对应的A股，并在AH溢价率逐渐下行时再逐渐换回A股。我们之前这样的操作就取得了相对比较好的效果。如果未来AH溢价率反复，也会考虑再换回去。总体而言，这是一种相对比较稳健的均值回归的套利策略，有一定逻辑支撑的。
在基金建仓过程中，可转债市场相对比较悲观，我们抓住了可转债相对低估的机会，主要配置了一些偏债型并且信用风险可控的转债作为头寸管理工具；我们也积极用红利类股票的转债在低溢价时替代对应的正股，甚至如果负溢价时进行套利。上面两种策略都取得比较好的效果。
此外，超额收益和全收益指数比较更合理一些。经过我们计算，即使采用全收益指数这一标准，目前的投资也存在超额收益的。
主动、被动？各种红利指数？关于红利基金的选择
卢逸杰：随着红利投资的趋势，红利品种也越来越多。对于想接触红利投资的投资者来说，可能很难弄清楚每一个不同品种之间的区别，或者优、劣势在哪儿。主动红利基金可以吸取别的产品的优点，回避一些劣势，比如指数编制、投资范围限制等。另外，主动基金其实是有一定灵活性的，用比较成熟或者稳健的投资策略、投资方法，去构建在长期力争获得超额收益的模型。另一方面，灵活性也可以帮助我们规避掉一些特有的风险，就像刚才晓峰总提到的，在去年像煤炭行业存在估值和基本面的偏离，主动基金可在估值明显偏高时去回避相关的资产，可以更好做到保护组合，也可留有后手。
张樊：不管主动还是被动的，首先关注基金跟踪、对标的业绩比较基准是什么？是红利低波指数、中证红利指数、沪港深红利指数还是港股央企红利指数。标的不同，风险收益水平也是不尽相同的，比如说中证红利中周期性红利资产占比会比较高，红利低波考虑到波动率的因素会剔除掉周期资产，沪港深红利又会包含一些港股资产。这一点我觉得是值得关注的。
后半场【生活进化论投资新日常】，关于个人资产如何配置？如何在AI浪浪潮下对抗焦虑、寻求机遇？更多精彩内容，尽请期待。
$兴全沪深300指数(LOF)C(OTCFUND|007230)$
$兴全中证800六个月持有指数A(OTCFUND|010673)$
$兴全中证800六个月持有指数A(OTCFUND|010673)$
#黄仁勋：DeepSeek加剧算力短缺！#
《从DeepSeek看中国资产重估》发布时间：3月12日，《为什么越来越多人喜欢红利资产？》发布时间：3月19日。风险提示：兴全全球视野基金为股票型基金产品，其预期风险收益水平高于混合型基金、债券型基金及货币市场基金。基金管理人对其评级为R3。基金经理余明强从业经历：2017年7月-2023年5月任兴证全球基金研究员，2023年5月-2025年2月任兴全趋势投资基金基金经理助理，2025年2月12日至今在管兴全全球视野基金，与基金经理王品共管。兴证全球红利基金为混合型基金，预期收益和预期风险高于货币市场基金、债券型基金，低于股票型基金。基金管理人对其评级为R3。基金经理张晓峰研究经历：2011年4月至今，就职于兴证全球基金，历任研究员、基金经理助理。现任兴全中证800六个月持有指数增强基金基金经理(2021年5月24日起至今)、兴证全球红利混合型证券投资基金基金经理（2024年6月18日起至今）。兴证全球基金承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金财产，但不保证基金一定盈利，也不保证最低收益，投资人应当认真阅读本基金基金合同、招募说明书等基金法律文件，了解本基金的风险收益特征，并根据自身的投资目的、投资期限、投资经验、资产状况等判断本基金是否和投资人的风险承受能力相适应，自主判断基金的投资价值，自主做出投资决策，自行承担投资风险。我国基金运作时间较短，不能反映股市发展的所有阶段。基金管理人管理的其他基金的业绩或基金经理曾管理的其他组合的业绩不构成基金业绩表现的保证。基金有风险，投资须谨慎。观点不代表公司立场，仅供参考，不作为投资建议，观点具有时效性。
