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调研背景
2025 年 8 月 7 日，华泰柏瑞基金基金经理张弘就 “出圈的中国创新药，如何更好把握投资机会” 主题开展调研。张弘拥有 15 年以上二级市场医药板块投研经验，本硕毕业于上海交通大学生物医学工程专业，曾担任券商分析师、基金研究员，对医药行业周期、创新药研发及出海逻辑有深入理解。本次调研围绕创新药行业阶段、投资周期、出海潜力及估值逻辑等核心问题展开，为投资者提供了清晰的行业视角。
核心观点梳理
一、创新药行业的 “Gartner 曲线”：从萌芽到爆发
Gartner 曲线常用于描述科技行业的发展阶段，张弘将其应用于创新药领域，清晰划分了中国创新药的发展节奏：
萌芽阶段（渗透率＜5%）：2019-2020 年，仅两款药出海成功，行业以主题投资为主，随后经历较长下行期。
黄金拐点期（5%-30%）：当前创新药国内销售处于快速爬坡中期，海外销售刚进入爬坡早期；创新器械进口替代已至爬坡尾端，多数企业以国产为主。
加速期（30%-50%）：估值依赖 EPS 推动，行业从 “故事驱动” 转向 “业绩驱动”。
成熟期（＞50%）：渗透率缓慢增长，行业进入稳定期。
张弘判断，创新药海外销售的景气周期或持续 3-5 年，核心支撑是 “成梯队的海外授权品种”——2025 年上半年中国创新药 BD 出海交易总额已超 480 亿美元，标志着中国从 “创新药进口国” 转向 “出口国”。
二、2025-2027 年：政策与周期共振的投资窗口
医药行业存在明显周期轮动，从医保扩容、消费升级到当前的科技创新，每一轮行情均有政策驱动。
政策端：2024 年下半年起，医保局明确 “大力度鼓励创新药”，商保丙类目录有望 3-5 年内落地；2024 年 7 月《全链条支持创新药发展实施方案》出台，从价格管理、医保支付到投融资全链条优化支持。
周期端：2020-2024 年行业经历泡沫破裂，当前已进入 “业绩兑现期”。张弘认为，2025-2027 年将是创新药投资的关键窗口，核心逻辑是 “海外销售放量 + 国内政策红利”。
三、市场对比：A 股与港股的差异逻辑
港股：估值更低，国际化程度更高，海外合作成功率高，部分龙头因符合外资口味（美元视角）可能比 A 股更贵；上市公司创始人国际化能力强，兑现能力更优。
A 股：二级市场交易活跃，估值更慷慨，同一标的 A 股价格常高于港股；小公司弹性更大，适合短期交易。
四、出海 “关税” 问题：合作是全球共识
针对美国可能的技术壁垒，张弘认为 “合作是最优解”：
美国在早期研发布局上已落后，中国创新药在研发效率、成本上的优势显著，合作是美国追赶技术浪潮的最佳路径。
即使美国不合作，欧洲、日本等非美药企资金与研发实力雄厚，在全球引进交易中占比高，仍是中国创新药的重要合作方；若美国拒绝合作，将面临丧失竞争优势的风险。
问答环节：投资者关心的核心问题
散户如何跟踪研发进度与市场规模？可借助 AI 工具（需验证数据）、上市公司官网、FDA 及国内药监局官网查询。
当前估值是否偏高？有回调风险吗？
长期有上涨空间，三季度至明年上半年将有新数据披露（事件性催化）；短期风险集中在 “个别公司预期过高”，回调可能较大。
下半年事件催化是否密集？
上半年已有大量 BD 落地和数据披露，下半年更重磅的数据和实验将启动，催化事件或不逊于上半年。
特朗普降药价政策的影响？
政策主要针对跨国药企，中国创新药多为授权外企生产，间接影响有限；可通过国际药企股价波动判断影响程度。
集采对创新药的影响？
集采仅针对仿制药，创新药采用价格谈判模式；2024 年 11 月后政策更友好，国产创新药单品种支付天花板从 50 亿提升至 100 亿，控费压力缓解。
调研收获与感悟
一、对创新药行业的认知升级
阶段定位清晰化：过去认为创新药 “仍处早期”，但调研后明确 —— 国内已进入 “5%-30% 渗透率的黄金拐点期”，海外刚起步，未来 3-5 年是业绩加速释放期，而非单纯的概念炒作。
出海逻辑深化：中国创新药出海并非 “单点突破”，而是 “成体系的产业输出”，从 license out 数量反超 license in，到交易总额爆发，标志着全球对中国创新能力的认可已从 “实验室” 走向 “商业化”。
政策与市场的平衡：医保谈判并非 “压制创新”，而是 “有序引导”—— 支付天花板提升、商保补充，既保障患者可及性，又为企业预留合理利润空间，行业从 “政策恐惧” 转向 “政策红利”。
二、印象深刻的观点
Gartner 曲线的产业映射：用 “渗透率” 量化创新药发展阶段，将抽象的行业周期转化为可跟踪的指标（如海外销售占比、授权品种数量），为投资提供了明确的 “路标”。
出海的 “不可替代性”：即使极端情况下美国不合作，非美药企仍会成为重要伙伴，核心是中国创新药 “研发效率 + 成本” 的全球比较优势 —— 这打破了 “地缘政治决定一切” 的单一认知，回归产业规律本身。
估值的 “市场分化” 逻辑：港股与 A 股的估值差异并非 “简单的高低”，而是 “投资者结构与兑现能力” 的分化 —— 港股看 “全球竞争力”，A 股看 “交易活跃度”，这为跨市场配置提供了清晰框架。
总结
本次调研揭示，中国创新药已从 “跟随创新” 迈向 “全球领跑”，行业正处于 “政策支持 + 业绩兑现 + 出海放量” 的共振期。对投资者而言，需跳出短期波动，聚焦 “海外授权品种进度”“重磅数据披露”“平台型企业的长期价值”，在港股与 A 股的分化中寻找匹配自身风险偏好的机会。创新药的投资逻辑，已从 “赌研发成功” 转向 “看全球商业化能力”—— 这或许是行业最深刻的变化。
