市场回顾
上周跨季对资金扰动放大，资金分层扩大，股债跷跷板效应显著，曲线陡峭化。资金方面，DR001、R001周均值分别较前周变动-0.53BP、+0.58BP，DR007、R007周均值分别较前周变动+12.75BP、+24.03BP。利率方面，1年期、3年期、5年期、7年期、10年期、30年期国债收益率较上周收盘分别变动-1.0BP、-0.7BP、+0.4BP、+2.9BP、+0.7BP、+1.2BP至1.35%、1.39%、1.51%、1.60%、1.65%、1.85%。国债利差方面，10-1年期利差由28BP走阔至30BP，10-7年期利差由7BP收窄至4BP，30-10年期维持在20BP左右。信用债方面，以AAA级中票为例，收益率普遍小幅上行，1年期、3年期、5年期、7年期中票利率分别变动-0.5BP、+2.8BP、+2.1BP、+2.7BP，中长端信用利差走阔2-3BP。二永债方面，各期限收益率普遍上行2-4BP。同业存单方面，1年期AAA同业存单小幅下行0.4BP至1.635%。
具体来看：周一，央行单日净回笼1215亿，银行间资金价格维持平稳，交易所跨季资金小幅走高，午后权益强势压制债市表现，各期限国债收益率多上行0-0.5BP；周二，地缘局势缓和、阅兵等消息提振权益情绪，跷跷板效应下，债市收益率普遍上行，叠加午后30年期国债发飞，债市跌幅扩大，超长债止盈情绪涌现、调整幅度在1BP以上，表现弱于短端，尾盘央行提前公告MLF超额续作；周三，央行OMO与MLF合计净投放5090亿，跨季7D资金价格升至1.68%，交易所GC007进一步走高，午后财政决算报告提及将据形势及时推出增量储备政策、6月发改委发布会等消息进一步扰动债市情绪，7年期以上长端品种普遍上行0.75BP-1.25BP左右，5年期以下中短端窄幅震荡，10年期国债活跃券收于1.6535%、30年期国债收盘报1.863%；周四，央行加力净投放呵护季末流动性，上午发改委发布会增量信息有限，权益冲高回落，尾盘数据显示债基大额净申购提振债市情绪，10年期国债活跃券下至1.643%附近，30年期国债活跃券下行1.45BP报1.8485%；周五，早盘央行净投放3647亿元，交易所跨季资金GC001价格冲高至5.5%后回落并收于3.89%，5月工业企业利润增速大幅回落，价格与关税对企业利润的拖累依然突出，5年期以下中短债普遍下行1-2BP、长端偏弱震荡。
可转债方面：中证转债指数（000832.CSI）上涨2.08%，万得全A上涨3.56%，转债表现弱于股票。分板块看，综合金融、计算机、综合和国防军工板块涨幅居前；石油石化、食品饮料、交通运输和电力及公用事业板块跌幅居前。全市场转股溢价率均值51.17%。
市场展望
资金有望平稳跨季，7月跨季后存单利率有望下行，短端行情仍有支撑，基本面数据显示内生动能仍弱，10年期国债延续1.6%-1.7%窄区间震荡。
基本面方面，周五统计局公布数据显示，5月规模以上工业企业利润单月增速显著回落并转负，6月高频数据显示投资等内需处于淡季、“抢出口”弹性也有下降，经济动能延续弱修复。
政策方面，“以旧换新”剩余1380亿将于7月、10月分批下达，考虑到二季度经济内生动能放缓，“抢出口”边际走弱，三季度政策加力的必要性抬升，关注重要会议表述、新型政策性金融工具落地进展。
资金方面，6月央行两次买断式逆回购，跨季前加大公开市场投放力度，呵护资金态度明确，资金波动风险可控，但考虑到当前资金价格已从高于政策利率的位置明显修复，前期陆家嘴会议央行行长发言提及关注非银杠杆问题，预计后续资金价格或难以显著下行。
7月理财进场有望支撑短端行情，长端或延续窄波动，曲线小幅牛陡。短端方面，央行呵护意愿明确，跨季资金波动风险可控，7月理财规模回升进场，跨季后存单利率下行空间有望打开，或支撑短端行情。长端方面，当前期限利差偏窄、降息或相对靠后，资本利得想象空间不足，短债下行或难以显著打开10年期国债赔率空间，曲线或小幅牛陡。
策略方面，考虑到前期资金对中端利率品种挖掘较为充分，6月利差挖掘向超长端过渡，目前后者仍有一定挖掘空间，可继续关注；利率债建议哑铃型配置，并关注阶段性的换券、非活跃券交易带来的交易机会；信用债关注ETF带来的公司债品种机会。
可转债方面，正股端，股票市场在近一个月震荡后走出一波小行情，原因第一是地缘冲突降温带动市场风险偏好回升；第二是香港批准稳定币试点带动非银金融板块上涨；第三是临近半年末机构的调仓行为。但是此轮行情预计可持续性一般，原因为经济基本面数据改善较为缓慢，最新公布的1-5月规模以上工业企业利润总额同比下降1.1%（前值增加1.4%），暂不支持长期趋势性行情。策略上建议持续哑铃型布局（红利低波资产+长期增长空间可期的泛科技方向）。转债估值方面，低利率背景下机构的转债配置需求以及转债净供给规模的减少支撑转债估值处于相对高位。整体看转债估值易上难下。目前百元转股溢价率27.5%，较前一周有一定提升，转债估值短期看略微偏贵，但长期看有一定安全边际。
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