市场回顾
6月第一周资金平稳宽松，央行或重启买债预期升温、买断式逆回购操作前置落地、中美通话等多空因素交织，债市收益率延续窄区间震荡。资金方面，DR001、R001周均值分别较前周变动-4.1BP、-4.9BP，DR007、R007周均值分别较前周变动-8.8BP、-13.1BP。利率方面，1年期、3年期、5年期、7年期、10年期、30年期国债收益率较上周收盘分别变动-4.5BP、-4.2BP、-1.8BP、-3.3BP、-1.7BP、-2.0BP至1.41%、1.44%、1.55%、1.59%、1.65%、1.88%。利差方面，国债10-1Y利差从22BP走阔至24BP，10-7Y利差由5BP走阔至6BP，30-10Y利差仍保持在22BP。信用债方面，以AAA级中票为例，各期限收益率普遍下行1-2BP，中长端下行幅度明显，信用利差整体小幅走阔。二永债方面，各期限二永债利率小幅下行1-3BP。
具体来看：周二，早盘央行净回笼3755亿元，月初资金宽松，假期公布5月PMI温和修复、仍在荣枯线以下，债市对数据利多反应钝化，叠加权益市场反弹跷板效应，10Y国债收益率上行0.5BP，30Y表现偏弱、新老券利差走扩；周三，早盘央行净回笼6亿元，银行间隔夜资金价格维持1.41%附近，大行连日增持短债，叠加6月存单到期、缴款压力放大，市场预期央行或重启国债买入操作，10Y国债收益率小幅下行0.6BP至1.67%附近；周四，资金面平稳宽松，消息称中美元首通话提振风险偏好，权益震荡上涨，尾盘央行提前公告买断式逆回购操作，债市震荡走强，5Y以内中短端收益率下行2-3BP，晚间中美元首通话内容公布，指向新一轮谈判或将开启，富时A50期货短线拉升；周五，7D资金价格走低，权益宽幅震荡，债市更多定价买断式逆回购前置的资金维稳预期，短端表现强势，带动10Y国债活跃券收益率下行0.55BP至1.662%附近。
可转债方面：中证转债指数（000832.CSI）上涨1.08%，万得全A上涨1.61%，转债表现弱于股票。分板块看，通信、有色金属、电子和计算机板块涨幅居前；家电、食品饮料、交通运输和煤炭板块跌幅居前，市场风险偏好有所回升，成长板块表现较强。全市场转股溢价率均值51.52%。
市场展望
基本面方面，“抢出口”效应持续释放，5月港口货物量环比维持高位，但同比增幅较4月改善有限，二季度传统需求淡季，叠加短期雨季扰动、投资施工需求偏弱，经济内生动能维持弱修复态势，基本面短期增项不多，整体仍支撑债市。政策方面，4月政治局会议之后既定政策加速推出，外部谈判不确定性仍在、国内需求边际走弱，或推动三季度前后增量政策落地加快，后续聚焦政策性金融工具落地进展、“以旧换新”补贴扩围加力等。资金方面，买断式逆回购操作前置落地体现6月缴款压力偏大、存单到期压力抬升之下，央行维稳资金预期的意图，历史经验看跨半年央行多以呵护为主，预计后续资金大幅收敛的风险可控。短期看，基本面淡季效应突出、关税不确定性整体仍偏利多债市，央行主动呵护之下资金波动幅度可控，10年期国债收益率或延续窄区间震荡行情，关注资金的时点性波动、央行重启买债操作、新一轮中美谈判形势变化、7月前后政策增量空间的博弈。
可转债方面，正股层面国内经济呈现结构性修复态势，CPI环比改善，PPI同比降幅有所扩大，工业生产总体平稳，出口短期超预期。中美通话，双方在一定程度上达成一致，关税冲突态势有所缓和。市场总体风险偏好有小幅提升但仍缺乏明确主线。整体建议保持中性仓位，结构上哑铃型布局，关注红利资产+优质成长板块（军工+AI）。转债估值层面，近期估值有所提升，市场百元转股溢价率26.34%。后期看转股溢价率预计维持在相对高位震荡。低利率背景下机构的转债配置需求以及转债净供给规模的减少支撑转债估值处于相对高位。整体看转债估值易上难下。目前平衡型转债性价比相对较高，次新转债性价比高于剩余期限小于2年转债。
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