市场回顾
上周债基赎回压力叠加外围关税政策反复，债市震荡偏弱。资金方面，DR001、R001周均值分别较前一周变动-6.7BP、-5.8BP，DR007、R007周均值分别较前一周变动5.3BP、9.6BP。利率方面，截至5月30日，1年期、3年期、5年期、7年期、10年期、30年期国债收益率较前一周收盘分别变动+1BP、-2BP、0BP、+1BP、-5BP、+1BP至1.46%、1.48%、1.56%、1.63%、1.67%、1.90%。利差方面，国债10-1Y利差从27BP收窄至22BP，10-7Y利差由11BP收窄至5BP，30-10Y利差由17BP走扩至22BP。信用债方面，以AAA级中票为例，除7年期收益率下行4BP之外，其他期限收益率普遍上行、幅度在2-3BP，信用利差短端走扩，长端收窄。二永债方面，短端二永债利差普遍走扩，长端以收窄为主。
具体来看：周一，早盘央行净投放2470亿元，资金面整体平稳，7天期资金跨月，DR007加权升至1.65%附近，隔夜资金在1.4%附近，现券收益率上下不足1BP窄幅波动，市场观望情绪浓厚；周二，早盘央行净投放910亿元，银行间资金整体平稳，交易所资金价格走高，权益市场走弱，债基赎回情绪升温，现券收益率上行0-1BP；周三，早盘央行净投放585亿元，二级存单收益率继续上行，权益市场震荡走弱，债基延续赎回，保险为主力，现券情绪延续偏弱，主要期限国债收益率上行0-1BP；周四，早盘央行净投放1115亿元，隔夜美国法院叫停特朗普政府的关税政策，提振风险情绪，权益偏强压制债市，主要期限国债收益率上行0-1.5BP；周五，早盘央行净投放1486亿元，美国上诉法院批准特朗普政府请求，暂时恢复其关税政策，关税预期反复，债市情绪回暖，主要期限国债收益率下行1-4BP，尾盘央行公告5月买断式逆回购净回笼2000亿元且未开展国债买入操作，10Y国债活跃券上行0.5BP，收于1.6750%，盘中证券时报称陆家嘴论坛或有重大金融政策颁布，市场定价有限。
可转债方面：中证转债指数（000832.CSI）上涨0.23%，万得全A下跌0.02%，转债表现强于股票。分板块看，综合金融、国防军工、医药和农林牧渔板块涨幅居前；汽车、有色金属、电力设备及新能源和食品饮料板块跌幅居前。全市场转股溢价率均值51.29%。
市场展望
资金端，财政投放背景下，月初资金利率通常下行，历史各年份同期R007降幅均超10BP。其次，上周政府债发行对资金面的扰动相对有限。预计6月首周资金面利好因素偏多，叠加央行态度整体呵护，DR001或回落至1.4%-1.5%水平。6月资金压力或于第二周开始显现。
利率端，关税暂停，特朗普上诉，预计博弈时间较长，这也意味着出口压力大大减轻，基本面外部冲击大大降低，但同时国内财政政策节奏可能放缓，高质量发展和经济结构转型的大方向不变，因此预计债市消化近期利空因素后会重回小幅震荡，依旧处于胜率较高、赔率不足的阶段。阶段性博弈重点是机构赎回压力、存单提价压力，不过多为阶段性利空因素，关注调整后的参与机会。
可转债方面，上周美国国际贸易法院阻止了特朗普在4月2日“解放日”宣布的关税政策生效，如果考虑最乐观的情况，美国海关最终执行该判决，那么对中国加征的30%关税都会被取消。但是随后联邦上诉法院暂停了这一判决，并且特朗普政府有其他途径绕开限制，最终结果不确定性仍较大。短期看市场风险偏好会有一定提升，同时对关税变动的定价逐渐钝化。转债估值层面，近期性价比有小幅改善。百元溢价率24.8%（5年历史分位数52%），相较5月初历史分位数64%水平有一定回落。无系统性信用风险+转债供给缩量逻辑下，转债估值有支撑。目前全市场转债存量6783亿元，较年初下降550亿元，较23年高点转债总存量8700亿元下降2000亿元。年内测算强赎+到期转债接近千亿（仅浦发转债一只就500亿元）；而目前证监会核准发行或者过发审委阶段的预发转债不到200亿，再加上股东大会通过转债发行预案的500亿，年内新增供给保守估计小于700亿，转债市场存量预计进一步减少。
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