A股的部分，咱们周日聊吧，核心就是昨天提到的，微妙的降温。
今晚，几个大银行都完成了半年报的披露，我把工农中建、以及招行的数据，汇总如下，包括了二季度单季度的营收、净利润同比增速，以及今年一、二季度，净息差、不良率的变化，大家可以参考一下，这些数据，基本可以勾勒银行业的大概情况了。
从去年的《招行年报里的十大真相》开始，咱们一直有在帮大家跟踪招行定期报告里的一些信息，本质上，是希望通过这一“中介”，了解金融市场运行的一些本质。
这次也不例外，我把招行本次半年报里，折的一些有意思的点，和大家分享一下——要提前说明的是，整体基本面筑底的周期，里面难免暴露出很多问题和困难，但是，招行依然是全中国最好的商业银行，可能没有之一，下面所涉及的困难，属于宏观性、周期性、行业性的问题，而非个体的问题。
我们开始，分成几个点，只说结论，不聊过程。
......
1、银行业的基本面，边际上仍在下行。
上半年，招行营收同比增-1.72%，营业利润同比增-0.79%，这些数据，显示出，银行绝对意义上的赚钱能力，依然是在变弱的——但是，如果你要问股价为何前期一直在涨，那么，还是看之前写的这篇，《银行董事长的一天》，总之，记住两点：
第一点，价值不是绝对的，而是相对的；
第二点，股价是由边际增量资金驱动的，要了解的，是别人为什么买，而不是为什么你不买——当然，以A股农行为例，部分银行股前期涨幅过于夸张，PB到了1附近，和同类银行差距拉开过大，有明显的炒作推高的成分，短期来看，这种上涨也是不可持续的，回调是必然的。
2、营收、营业利润都在下降，但净利润同比增长0.25%，多赚了2亿，为什么？
两个很重要的原因：
第一，信用减值损失少提了23亿左右，这点是我们常说的，银行以丰养欠的能力；
第二，所得税率同比下降了0.72%，这里，既有下面会提到的，近期大幅增配了免税的国债地方债的原因，也有报告中本身提到的，非货币基金分红增加的原因。
当然，还是第一点说的，当下，赚钱能力，第一要横向对比，第二要看确定性。
3、存款利率下调，有好的一面，当然长期来看也是压力。
好的一方面，是付息成本的下降，去年上半年存款的平均成本是1.51%，今年降到了1.18%，举个很直观的例子，招行有接近1.9万亿左右的个人客户活期存款（招行最领先的就是代发工资等业务，导致其个人客户的活期存款比例，在业内），这块的利率从此前的0.3%，降到了现在的0.08%，足足省出来19个亿（看下上面，净利润同比也就增加了2亿，你就知道这19亿有多重要了）；
另外，招行也提到，上面加强了对市场非理性竞争的约束，为存款成本控制提供了有利的环境——所以，各行各业的反内卷，都非常重要啊；
而不利的一面是，招行也提到，利率下降后，存款向理财的“分流加速”，可以看到，上半年，招行的理财代销余额4.3万亿左右，同比增8.8%，而收入同比更是大增26%——但说实话，资金从存款向资管产品转移，对招行是好事，因为招行财富管理能力强，承接这部分资金的能力强，但对其他财富管理能力不足的银行来说，会是雪上加霜。
对市场来说，存款的溢出，以及居民财富蓄水池的锚定，是未来多年，最大的课题之一。
4、净息差仍然是银行业最大的挑战。
这依然是招行在“经营中关注的重点问题”里，提到的第一条。
横向对比来看，招行二季度末的净息差是1.8%左右，比四大行的1.2%左右，要好非常多，但纵向和历史对比，二季度较一季度，又收窄了5bps左右。
因此，低利率时代如果继续，净息差仍然是所有银行，最大的挑战，没有之一。
而对我们投资来说，这也是最核心的主线。
5、利率的下行，本质也是一种，金融机构向企业和个人让利。
从资产收益率来看，企业贷款利率从去年上半年的3.49%下行到2.93%，个人的从4.71%下行到4.08%，大家在观察上市公司年报的时候可以观察一下，企业的付息成本，是显著下降的。
因此，如果剔除金融机构，看非金融企业的利润，利息支出的下降，也可能使得上市公司的利润增速逐步出现拐点。
6、上半年债券投资，“浮亏”了不少钱。
非利息收入同比下降，其中核心是债券和基金投资等的公允价值变动损益浮亏了很多钱。
去年上半年是债券牛市，这块的浮盈是22.9亿；
而今年上半年，债市整体震荡上行，因此这块浮亏48.2亿，一来一去，亏了70亿左右。
当然，前面说的是“浮亏”，如果看“投资收益”，也就是已经买卖获利，以及分红的收益算上的话，这块多赚了24亿左右，所以，实际债券部分的价值变动，不算票息收入，同比降幅应该在50亿以内。
当然，对银行来说，债券主要是持有到期策略，因此浮盈浮亏，拉长来看，影响没那么大，对银行来说，趋势性下行，虽然能赚短期的资本利得，但长期来看不是什么好事。
7、非标资产还在大幅缩水。
把交易账户和摊余账户的都算上，非标资产，较去年同期少了177左右，这块，主要就是地产和城投类的资产。
这里折来的信息，和保险公司上半年，保债计划的大幅缩减，是同步的，代表着经济结构和融资需求的进一步转型。
8、国债和地方债的投资大幅增加，对应zf部门在加杠杆。
在债券投资方面，招行持仓的余额中，去年底国债和地方债是2万亿出头，而6月末到了2.34万亿左右，大幅增加了3000亿以上，这和上半年，国债、地方债大量发行（在新增社融中的占比大幅提高），是同步的，也导致招行的所得税率下降（这块利息免税）；
与此同时，信用债持仓反而少了168亿左右（当然，也可能是放到公募里了）。
9、上半年，可能赎回了大量的基金。
交易账户里的“其他”资产，上半年减少了620多亿，这里一方面可能是前期浮盈的变现；
另一方面，可能是为了增配国债、地方债，腾挪空间，因为同期交易账户的债券投资增加了接近800亿——整体来看，为了消化zf部门加杠杆，银行上半年作出了很大贡献。
10、基金销售大增，理财收入大增，保险增量不增利，私募销售可能爆了。
这块很重要哈。
基金代销收入同比增24%，但基金销量同比是负增长，说明权益和固收+基金卖得好了，而短债等销售就下来了；
理财上面说过了，主要是存款转换等逻辑；
保险保单销售涨了不少，但收入同比负增长18%以上，说明“报行合一”等起了明显的效果，反过来，也说明保险的营销成本下降了，卖保险的利润从银行转移到了保险公司身上，对保险公司是利好；
另外，值得注意的是，信托收入大增47%左右，销售额同比大增175%，因为银行无法直接代销私募，基本都是通过信托的模式间接代销私募，因此可以基本推测，上半年，银行端的私募销售，属于大爆的状态，和市场的实际情况，也是相符的。
11、招行财富管理有块东西，在同业里了。
也就是其“TREE资产配置服务体系” ，给客户做资产配置的模式，客户数超过了1130万户，较上年末增长9%以上。
12、私人银行数据透露很保守，但私行业务应该还在大发展。
招行只披露了1000万AUM以上的客户数，在18万户以上，较上年末增长8%以上，我相信，在这轮股市的带动下，私行客户数和AUM，会大踏步抬升的。
另外，聊下招行的几个子公司，业务描述如下图所示，分别是招银理财、招商基金、招商信诺。
这里，可以顺道和大家多聊几句公募相关的。
和其他头部公募一样，在这一轮公募改革的过程中，招商基金也经历了不少的变化和挑战，其中，也包括明星基金经理的离职，等等。
但我个人始终觉得，要明白，一家资管的核心竞争力，到底是什么？
如果要排序的话，我觉得是三块。
其一，是公司治理和企业文化，这是一切的基石；
其二，是产品体系的丰富度，包括业务牌照，其实也是产品体系的一部分，也是销售驱动的依靠；
其三，才是投研体系和投研能力——长期来看，公募基金必将走上“产品工具化”+“买方投顾化”的终极形态，因此，穿透之后，产品体系的布局和沉淀，要比投研能力更加重要，因为产品体系的布局，是一个非常长周期的事情，也需要天时地利人和的配合，充满机缘巧合。
其中，第一块和第二块，说实话，很难说哪个更重要。
今年，包括招商基金在内，很多的大厂，都面临着基金经理们的进进出出，但话说，只要投研体系是完整的，那么“单一的个体”，永远不会产生特别大的边际影响——因为，在投研内部来看，“投研体系”的重要性，远远超过单一个体的“投研能力”。
何况，我们第一点说了，资管公司，第一条核心是公司治理和企业文化，而招商系的公司治理和稳健进取风格，一直保持稳定，投研体系和人才梯队一直结构稳定、人才济济，招商的班底，依然是很强悍的。
比如，主动权益方面，有均衡老将朱红裕、李崟，中生代陆文凯、梁辰，主题行业的赛道有李佳存、张林、韩冰等等；
量化指增方面，有王平领军，既有招商量化精选这种主动量化长牛基（也是表韭量化的长期持仓），也有量化体系打造的指数增强系列，超额收益也非常稳定，在基民当中口碑一直是不错的；
多元资产，也就是固收+、FOF方面，有于立勇、吴潇、王垠、余芽芳、尹晓红、章鸽武这些；
而固收方面，也有刘万锋、王娟娟、夏里鹏、李家辉、郭敏、王梓林、滕越这样，机构投资者耳熟能详的。
因此，整体来看，招商系旗下的几个资管子公司，都是具备长期的市场竞争力的。
今晚就这些啦。
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