叮咚！恒生前海基金旗下基金的二季报终于在今天新鲜出炉啦！
二季度以来，恒生前海基金旗下多只债基稳居同类前1/4，荣获“五星认证”，亮眼成绩单的背后，基金经理到底是如何“驭基有术”？展望三季度，他们又瞄准了哪些新机遇？
今天恒仔火速划了重点，带大家盘一盘恒生前海基金各位基金经理的最新观点，干货满满！一起来看看吧！
回顾二季度：（1）经济方面，2季度经济依然保持较高水平，预计实际GDP增速在5.2%左右，由于上半年GDP总体均高于5%，所以全年实现5%的目标基本无虞。2季度表现较好的方面为社零，消费品以旧换新叠加618购物节推动行业表现较好，4月5月分别录得5.1%和6.4%的同比。2季度表现较弱的方面一个是地产一个是PPI。金三银四后地产数据重新走弱，二手房价格环比重新转负连续3个月在-1%左右，结束了过去2个季度的改善。PPI则重新破-3%，带动2季度名义GDP可能回落至4.2%左右。
（2）政策方面，海外方面特朗普发动贸易战2.0，但由于贸易战对等关税税率较为激进，带动市场提高对通胀的预期，牵扯到自身的债务负担问题，被迫快速转向并与各国达成协议。国内方面主要是5月包括降准降息在内的金融十条、陆家嘴论坛推出了一系列对外开放的政策、以及债券科创板等相关政策，有效对冲了贸易战产生的负面影响。
（3）债券市场方面，1季度总体资金偏紧，债市调整幅度也较大。2季度进入4月后，随着贸易战2.0的启动，资金面迅速转松，大行的融出持续回升，利率大幅下行，债市表现较好。5月中美达成了初步贸易协议，90天期限，因此5月利率债出现一定调整。进入6月后，NCD到期量达到4.2万亿，央行改变买断式回购月末投放的模式，提前两次做买断式，MLF亦净投放，维稳资金面。NCD价格未像1季度大幅提价，价格在月初就见到高点，后续未构成利空，债市再度转好。信用债则在整个2季度表现良好，信用利差和信用期限利差均有压缩。权益市场2季度亦出现了较好的表现，货币宽松带动股债双牛。
展望三季度，债券市场方面，信用债在这几个月表现好于利率债，也是一季度的重要判断，目前看来是对的。利率债一季度波动偏大，市场转而更关注票息资产，不如“一鸟在手”。一季度时信用利差依然处于过去3年中位数，所以2季度有信用利差压缩的空间。理财净值化改造，释放了一些非净值化估值的潜在利润，所以理财的规模创出历史新高，增强了信用的配置能力。站在当前时点，由于信用债在2季度已经有所表现，信用和利率性价比上相对更加均衡，可能后续重点看3-5年中期信用债的表现。后续将继续保持对市场的高度关注并踏实研究、合理规划组合配置，力争为投资者带来稳健的回报。
$恒生前海中债0-3年政策性金融债A(OTCFUND|019841)$
2025年上半年经济整体平稳，GDP增速预计在5.2%左右，债券收益率整体先上后下，截至6月底10年国债收益率在1.65%附近震荡，较去年底小幅下行3BP。一季度由于央行关注资金空转引导资金面收紧，叠加权益市场亮眼的表现，风险偏好快速提升，10年国债收益率最高升至1.9%。4月初美国对全球加征“对等关税“，避险情绪升温驱动收益率快速下行，5月央行降准降息，同时中美经贸会谈取得积极进展，债市重回低波震荡区间。
权益市场上半年可圈可点，行情呈现哑铃型特点，一边是银行为代表的大盘股持续上涨，一边是以科技成长为代表的小盘股在Deepseek、机器人、创新药、新消费等主题行情的催化下轮番上涨。可转债得益于债市“资产荒”以及金融类转债的权重较大，整体表现好于正股，转债估值进一步提升。报告期内恒生前海恒裕债券基金在严格控制风险的基础上以赚取稳定票息和骑乘收益为主，同时会动态调整久期和杠杆，以增厚组合收益。展望下半年随着关税落地，抢出口结束，基本面或边际回落，债券收益率有望进一步下行。权益方面在流动性充裕以及市场风险偏好逐渐提升的格局下做多行情有望延续，看好固态电池、稳定币、核聚变、深海科技等题材的结构性机会，同时前期低估的顺周期板块龙头亦有望迎来估值修复的机会。
回顾二季度，4月份PMI超季节性回落录得49.00，美国加征关税风险下的抢出口导致4月出口增速超季节性预期录得8.10%，随后5月双降落地，资金面进一步宽松，5月制造业PMI录得49.50，环比改善0.50。五月关税窗口期抢出口数据表现不及预期，5月出口同比增速+4.80%，较4月回落3.30%，低于市场预期+6.24%，表明海外市场需求在抢进口后已出现疲态，欧洲连续降息后，通胀放缓和经济疲软仍未有效改善，日内瓦会谈后出口数据也大幅不及预期，有理由相信海外需求在出于内生动力不足和前期透支的双重影响下已逐渐迎来拐点。国内上半年得益于出口增量贡献，GDP实现5%目标增速问题不大，但二季度出口增速边际减弱，美国通胀预期增加，降息预期持续弱化，6月非农数据与ADP出现分化，主要原因系政府部门新增就业岗位成为非农数据主要支撑，ADP私人部门就业则超预期回落，6月录得-3.3w，从分项来看，生产类就业增加3.2w，服务类就业减少6.6w，美国经济中韧性较强的服务业需求开始边际转弱。
展望三季度，债券市场方面，6月fomc会议，美国联邦基金利率维持4.25%-4.50%。PCE中值由2.7%升至3%，核心PCE由2.8%升至3.1%，高于近12个月的最高值2.9%，亦高于4月的2.5%，足见联储认为关税仍会反映在通胀数据。GDP增速预期从1.7%跌至1.4%，失业率预期25年由4.4%提升至4.5%。整个二季度美元指数持续下行，从远期结售汇比率来看，人民币升值预期持续攀升，减少了未来进一步降息在汇率方面的掣肘。上半年高频数据表明基本面整体较好，GDP增速市场预期在5.2%左右，但是随着抢出口增速转弱，内需仍为出现大幅改善，三季度基本面或边际回落。此外跨季后银行回表资金重回理财，市场增量配置需求或将进一步压缩信用利差，中长久期信用债或有一定机会，6月跨季前信用债已出现抢跑行情。当前30Y-10Y国债利差20BP，处于历史较低分位，后续压缩空间极为有限。8月中美关税90天暂缓窗口到期，未来的不确定性以及人民币降息阻力的减弱或给债市带来一波上行机会。
回顾二季度，经济方面，二季度关税影响逐步显现，4月经济受关税冲击，各项数据同比增速较一季度和3月份有所回落，但也表现出较强的韧性。一是出口增速虽回落但仍超预期；二是“两新”政策持续发挥效果，制造业投资处于高位，主要受益于设备工器具投资，政策聚焦的电子产品等消费品种销量保持较高增速。但房地产投资、销售回落，降幅再次扩大，销售价格环比也转弱。物价水平继续处于低位，实体信贷需求仍偏弱，经济整体供求关系失衡，扩内需政策仍需加码。5月份，中美关税博弈达成初步协议，PMI较4月有所回升，但出口回落，低于预期，反映关税影响逐步显现。价格方面，CPI降幅持平4月，PPI同比降幅扩大，物价水平继续低位徘徊。6月PMI继续略有回升，连续3个月处于荣枯线以下，内需仍然偏弱，二手房销售动能趋缓。
债市方面，二季度资金面持续缓和，特别是5月份降准、降息后资金利率中枢明显下行，债市表现好于一季度。4月份债市总体上震荡下行，其中信用债表现不及利率债，利差有所走阔。5月份，降准、降息落地，中美关税谈判暂告一段落，利率债进入震荡行情，右侧做多机会较少且时间窗口极短，总体上表现偏弱。信用债则表现较好，票息和杠杆策略占优，市场资金沿着中高等级中短端向中低等级中长端的方向次第买入，信用债收益率持续下行，信用利差压缩。6月份，央行继续呵护流动性，资金面持续宽松，6月5日央行提前预告进行1万亿买断式逆回购操作，传达积极信号，缓解市场中长期资金压力。6月13日再次提前预告操作4000亿6个月期买断式逆回购，跨季资金平稳。市场做多情绪和乐观预期发酵，收益率持续下行。利率债方面，大行加大短端债券买入力度，叠加流动性较为充裕，短端下行幅度较大。信用债则呈现拉久期、下沉趋势，中长端信用债信用利差压缩。
展望三季度，债市方面，后续基本面恢复斜率有待观察，关税对经济仍存在扰动，地产持续筑底，价格水平有待企稳，内需有赖于政策继续发力，对债市影响可控。货币政策存在继续宽松可能性，但节奏上要视经济状况决定，流动性则大概率维持充裕。从供求关系看，利率债供给压力环比边际回落，信用债供需关系持续改善，供给收缩，同时信用债ETF的壮大也会提升对信用债的需求。总体上债市供给压力可控，需求有支撑，供需相对均衡。但在空间上，考虑到央行对收益率的持续关注、经济维持弱复苏、增量政策的可能冲击，利率债长端可能延续震荡走势，上下空间均有限，短端在较为充裕流动性环境下确定性较强。在债市震荡情况下，以信用债为主的票息策略可能更占优。
二季度以来，权益市场暖意融融，主要宽基指数整体呈震荡上行态势，三季度有什么板块值得重点关注？
年初以来，在DeepSeek引领中国资产重估的叙事背景下，港股市场表现亮眼，领涨全球主要股指；但受外部扰动因素影响，市场始终在反弹与回调间反复震荡，尤其在对等关税政策落地后，港股相对收益明显跑输全球其他主要市场。从市场结构看，此轮行情分化显著，年初以来跑赢基准指数的个股占比仅35%，市场宽度明显不足，这一特征亦导致关税政策公布后，港股阶段性表现弱于全球其他主要股指。当前市场核心矛盾或在于，宏观基本面能否支撑行情从局部向全局扩散，例如科技产业能否有效应对宏观去杠杆与收缩压力，但这一过程具有长期性，以及宏观总量政策能否进一步加码，但近期关税压力边际缓解叠加经济数据韧性显现，政策紧迫性已有所降低。
展望2025年下半年，港股市场或仍以结构性行情为主。一方面，宏观政策更倾向于有限发力，而科技与新消费等局部领域的拉动效应，虽然对防止信用周期进一步收缩起到一定作用，但短期内或难以推动全局性修复。另一方面，当前中国经济整体处于仍需修复阶段且结构亮点突出的宏观环境中，港股或更具吸引力，无论是提供稳定回报的分红资产，还是作为结构性主线的新消费、AI科技及创新药领域，港股上市公司结构均具备相对优势；叠加国内流动性过剩但优质资产稀缺的矛盾，持续推动南向资金流入港股市场。中长期来看，市场方向仍取决于企业盈利的实质性修复，而全面盈利改善的关键仍在于财政政策的有效发力及信用周期的逆转向上。
目前港股市场估值水平的吸引力在逐步显现，中期来看市场或在波折中上行，国内经济增长政策变化以及美联储货币政策路径值得关注。影响香港市场定价的分子端企业盈利和分母端流动性因子均有望得到边际改善，相对较低估值水平不仅将为市场抵御外部波动提供缓冲，也有望使港股市场对潜在的增长修复和政策信号更为敏感，从而提供更大的弹性。建议关注成长板块中具有结构性亮点的行业，如互联网、新消费、科技硬件和创新药等，同时关注具备股东回报确定性的优质高股息标的长期配置机会。
$恒生沪港深新兴产业精选混合(OTCFUND|004332)$
$恒生前海港股通价值混合A(OTCFUND|022693)$
2025年二季度，市场又走出了“深V”的行情。4月初，在关税战的冲击下，A股和港股都经历了大幅调整，部分主要指数单日下跌超过10%，市场恐慌情绪蔓延。但随着投资者理性情绪的回归，和各方与美国关税谈判的进展，国内外市场都在逐步修复关税冲击带来的影响。截止二季度末，A股和港股已经修复了4月初的跌幅，上证指数回到3400点高点位置。从申万行业表现来看，二季度表现最好的行业是国防军工、美容护理和银行，分别上涨20.13%、12.42%和12%，这几个行业主要聚集国内市场，受海外影响较小，且行业景气度有边际改善，因此表现较好。表现较差的主要是钢铁、食品饮料和家电，分别下跌4.5%、4.34%和2.3%，其中钢铁和食饮主要受到国内宏观经济复苏缓慢的影响，而家电板块作为出海占比较高的行业，受到关税的直接冲击较大，因此调整较多。
从全年维度看，AI大概率是确定性的产业大机会，从近期海外大厂的数据可以看到，大模型在应用端的发展已经确确实实带来了token调用量指数级别的增长，这意味着AI应用在用户端的渗透率快速提升，AI在各个领域的应用正在快速普及。这种增速已经在北美大厂的财报上有所反馈。随着下半年Deep Seek R2的发布，国内的应用端有望迎来新的爆发，带动用户数和付费率的进一步提升。同时对应的软硬件公司都会充分受益。其次，建议关注部分新消费标的，包括潮玩、个护美妆等板块，这些标的自身阿尔法属性强，公司管理层非常优秀和进取，积极探究市场热点，及时发掘消费者喜好，通过提供有竞争力的产品来满足客户需求，在总量维持稳定的消费大盘中通过自身的努力抢占份额，提升营收水平。从中长期来看，这类公司自身管理能力较强，看好他们持续经营、发展成长的能力。
2025年第二季度，A股市场表现顽强，经历了4月5月的回调，6月成长股强势反弹。从盘面来看，主题催化不断，固态电池，核聚变，稳定币，军贸，创新药等反复活跃，AI产业链个股持续高增的业绩打破市场对算力链周期性的担忧。
展望下半年，海内外AI大厂有望发布新的大模型，继续推动AI科技革命。核聚变方面也能看到更多的招标落地，整个产业有望加速推进。国产化替代方向进入深水区，产业链也有更多惊喜的进展。反法西斯战争胜利80周年纪念活动也让市场情绪进一步活跃。另外，十五五规划预期会从顶层思路给市场新的视角和方向：（1）AI带来的科技革命会继续进行，后续关注国内算力链以及应用侧。（2）主题轮动加快，需要持续关注新的产业趋势和行业变化。（3）“反内卷”大背景下，有望加速过剩产能出清，行业拐点提前到来，对部分处于底部盘整的行业或不必继续悲观。
资料来源：恒生前海基金，截至20250630。风险提示：基金有风险，投资需谨慎，详情请阅基金法律文件。管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证本基金一定盈利，也不保证最低收益。基金的过往业绩及净值高低并不预示其未来业绩表现，本公司管理的其它基金的业绩不构成对本基金业绩表现的保证。基金通过港股通渠道投资于中国香港证券市场，除了需要承担与境内证券投资基金类似的市场波动风险等一般投资风险之外，还面临港股通机制下因投资环境、投资标的、市场制度以及交易规则等差异带来的特有风险。投资人应当认真阅读《基金合同》、《招募说明书》等法律文件，了解本基金的风险收益特征，并根据自身的投资目的、投资期限、投资经验、资产状况等判断本基金是否和投资人的风险承受能力相适应。
