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今年1季度以来，国内外宏观环境发生较大变化。海外方面，特朗普正式入主白宫，签署多项关税政策，对全球贸易和经济前景带来巨大震荡，美元走弱黄金走强，全球在寻找避险资产的同时看空美国资产，中国资产虽然颇具吸引力但在金融影响力、全球储备货币地位、金融市场容量仍相较美股有一定差距，美股相较A股的反弹更强。

进入5月，科技产业迹象逐渐显现，市场虽然没有新的AI爆款，但AI大模型合计带来的token使用数呈爆炸式增长且使用成本大幅下降，给市场带来强预期，贸易摩擦暂缓带来的情绪反弹又迎来产业端边际利好，推动美股科技股上涨至前期高点，而对比同时段A股上涨的结构由蓝筹、创新板块上涨驱动，导致科技股阶段性涨幅跟不上大盘走势。

近两个月，在宏观经济弱复苏的背景下，资金在少数被认为景气度尚可的板块里进行高度“抱团”，抱团行为虽然有其合理性但也导致风险不断积累，前期热门板块“抱团”风格或难以持续，中国AI应用所消耗的token数及算力增速超过美国、半导体行业持续复苏等积极信号来看，资金回归基本面更为扎实、边际向好的科技板块是大概率事件。

下半年整体来看，超越今年2月高点的可能性还是比较大，当时是Deepseek热潮带来中国资产重估、叠加中国科技的崛起双重因素加持，"春季躁动"行情带动。市场进入4月后开始冷却，除了3、4月春季躁动通常会以某种方式结束外，一方面Deepseek热潮带来的市场对整个科技行业的不合理预期被证伪，另一方面重要科技公司发布的实际资本开支、生产经营角度上未达预期，所以像在4月我们的观点也是建议大家更冷静看待，虽然Deepseek对AI应用门槛降低，但在AI的应用上量还需时间。4月底5月初伴随1季报披露，板块基本面的持续上行和修复有所展现，我们认为是先回调再缓慢复苏的逻辑。

5-6月如果中国token使用数迎爆发式增长，下半年资本开支上行是大有可期的，大概率会修复到去年年底预估值，在年底如果国产算力有所突破，或中美博弈后，美国对中国芯片管制放开一些在供给端更多利好因素，整体资本开支端在四季度向上提的可能性也相对较大。

整体来看，我们预测下半年大概率会比上半年更好，三季度较二季度可能会看到资本开支回升、基本面持续复苏等积极变化，今年2月大概率不会是全年的高点。

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