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每逢季末债市就波动，接下来怎么看？
又到了季度交替的关键节点，债券市场的波动又开始牵动投资者的心。每逢半年末、年末及季末，资金面就像被一只无形的手操控，变得容易波动，债券市场也随之呈现出独特的季节性特征 。这背后到底隐藏着什么原因？站在当下这个季度节点展望下半年，债市又会走向何方？咱们普通投资者又该如何做好稳健投资？别急，下面就来详细聊聊。
一、季末债市波动的原因剖析
（一）资金面的季节性紧张
每到季末，银行等金融机构就像迎来了一场大考。它们要面临各种严格的考核指标，比如流动性覆盖率（LCR）以及广义信贷等。为了顺利通过考核，银行会主动收缩同业业务，减少资金拆出。就好比一个学生，在期末考试前会把更多的精力放在复习备考上，减少和同学出去玩的时间。银行这一减少资金拆出，市场上的资金供给就变少了。
与此同时，理财子等机构在季末也会把资金往回拢。就像咱们到了月底，会把零散的钱整理一下，存到一个固定的账户里。这样一来，信用债的需求就被拉低了。虽说财政部门通常会在季末最后一周加快资金拨付，可资金到位往往有个时间差，很难及时赶上季末资金紧张的节奏。就像你在网上买东西，明明商家说很快发货，可还是得等上几天才能收到。所以综合这些因素，季末市场上资金的供给减少，需求还在，资金成本自然就上去了，流动性也就变紧了，这对债券市场的影响可不小。
（二）债券供给与需求的变化
从供给端来看，债券市场的发行节奏有着明显的季节性。地方债方面，1 - 10月通常能完成当年新增地方债额度的90%，11月 - 12月就得等待次年地方债提前批额度下达，所以这期间发行规模较弱。信用债呢，在四季度也常常状况百出，要么出现信用事件，要么融资政策收紧。像2020年煤炭企业违约、2021年四季度地产债集中爆雷、2022年11月理财赎回潮与取消发行潮、2023年四季度城投化债等，这些事件都导致12月信用债发行与净融资规模处于年内较低水平。
从需求端来说，商业银行和非法人产品在年末有着强烈的增配债券需求。商业银行在季末年末的MPA流动性考核压力下，对现金、国债、高等级信用债等可计入合格优质流动性资产的需求大增，对信贷资产的需求则下降。而银行理财、资管产品等非法人产品，在四季度考核结束后，会提前布局次年。在岁末年初这个时点，债市利率经过调整处于相对高位，配置性价比高，所以机构增配债券的动力很足。这种供给和需求在季末年末的特殊变化，对债券市场的利率和价格产生了重要影响。
（三）政策因素的影响
1. 货币政策的季节性倾向：央行的货币政策在岁末年初、季末等时期有着明显的宽松倾向。先看降准，2016年以来央行进行了18次降准操作 ，其中1月、3月、4月、7月、9月、12月降准次数较多。再看降息，以1Y MLF操作利率为例，虽然降息次数在月份分布上相对平均，但在央行实质降息以前，市场利率往往会提前反应，抢跑下行。这就好比一场赛跑，发令枪响之前，有些运动员就已经提前起跑了。央行的这些货币政策操作，会直接影响市场上的资金量和利率水平，进而对债券市场产生作用。
2. 政策会议的预期博弈：通常在当季度的首月，政治局会议会研究上季度的经济形势问题，12月的政治局会议和中央经济工作会议还会研究次年经济工作。市场会对这些会议释放的稳增长信号格外关注，积极博弈政策预期差。但这些会议一般不会发布具体政策工具，而且近几年政策基调以稳为主，所以常常在政策力度上与市场预期存在一定差距，这就给债市带来了做多机会。比如2019 - 2023年每年12月，市场都在关注会议信号，债券市场也因此出现了不同程度的波动。
（四）机构行为的季节性特征
1. 商业银行的流动性管理：根据《商业银行流动性风险管理办法》，银行要满足流动性覆盖率高于100%的要求。不同债券品类在计入合格优质流动性资产时有着不同的标准，国债、证金债等属于一级资产，可按100%计入；高等级非金融信用债属于2A资产，中等级非金融信用债属于2B资产，分别按85%和50%的折扣系数计入。抵质押贷款还不能计入合格优质流动性资产。所以每逢季末年末银行MPA流动性考核时点，商业银行对能计入合格优质流动性资产的债券需求就会大增，推动市场利率下行。这就像是超市在特定时期对某些商品有大量需求，会抬高这些商品的价格（这里利率和价格成反向关系）。
2. 非法人产品的提前布局：银行理财、资管产品等非法人产品在四季度考核后，会提前为次年布局。12月至1月初，债券市场利率相对处于高位，配置性价比高，机构就会抓住这个时机增配债券，导致利率下行。就像我们买东西，都喜欢在性价比高的时候入手，机构投资者也是这个道理。
二、下半年债市展望
（一）宏观经济环境对债市的影响
当前国内经济仍处于修复阶段，虽然有一定的积极变化，但基础还不够稳固。外部环境也存在诸多不确定性，比如贸易摩擦等问题依然给经济带来压力。从宏观数据来看，消费、投资、出口等方面的表现都对债市有着重要影响。如果经济数据表现不佳，市场对经济增长的预期降低，投资者就会更倾向于配置债券这种相对安全的资产，推动债券价格上涨，收益率下降。反之，如果经济数据超预期向好，资金可能会流向股票等风险资产，债券市场的资金就会被分流，对债市不利。
从消费角度看，居民的消费意愿和能力受到收入水平、就业状况等因素影响。如果就业市场稳定，居民收入增加，消费可能会回暖，这对经济是利好，但可能会对债市产生一定压力。从投资方面，房地产投资、制造业投资等的变化也会影响经济和债市。房地产市场如果持续低迷，相关投资减少，经济增长可能会受到影响，债券市场可能会迎来利好。而出口方面，全球经济形势和贸易政策的变化，会影响我国的出口情况。如果出口受阻，经济增长面临压力，债券市场的吸引力就会增加。
（二）政策走向与债市的关系
1. 货币政策：预计下半年央行仍会保持适度宽松的货币政策基调。降准降息仍有一定空间，但操作的力度和节奏会更加灵活。如果经济面临较大冲击，市场预期不稳，央行可能会适时开展宽松操作。资金面方面，新利率走廊框架基本完成，但未来中期资金到期规模大，央行对资金利率的掌控力度增加，资金利率大概率维持平稳。若稳增长需求进一步提升，资金利率可能阶段性下行到新利率走廊中枢以下，这一过程可能也是政策利率降息的前奏。央行货币政策的这些变化，会直接影响债券市场的资金成本和收益率水平。
2. 财政政策：下半年财政政策预计仍会积极发力，前置发力特征延续。存量政策及政策性金融工具空间较大，将继续保证财政发力强度。财政政策的积极实施，一方面会增加债券的供给，比如政府债的发行规模可能会保持在一定高位；另一方面，财政支出的增加会刺激经济增长，对债市产生多空交织的影响。如果财政政策刺激经济效果显著，经济增长加快，对债市可能是利空；但如果财政政策的实施需要央行在资金面给予配合，又可能对债市形成一定支撑。
（三）债券市场供需分析
1. 供给方面：国债、地方债等利率债供给强度预计居中。估算下半年利率债净融资规模为6.88万亿元左右，月均净融资1.15万亿元，和2023年水平相近。不过，下半年新型政策性金融工具可能落地，这或许会带来政策性金融债的增量供应。信用债方面，供需矛盾仍然存在，虽然信用风险整体可控，但在理财净值平滑整改加速的情况下，信用债估值波动可能增大，需求端仍可能面临阶段性扰动，短期供需错配下可能会出现阶段性行情。
2. 需求方面：商业银行在存款利率下行背景下，债券投资增速保持较快水平，尤其是对利率债的配置偏好增强。理财规模逐渐回升，截至11月17日，理财总存续规模约为29.6万亿元，逐渐回补了9月之后的赎回缺口。理财虽然不是超长债的配置主力，但随着信用债利率下行，欠配力量在比价效应下可能会向长端利率债外溢，增加对债券的需求。
综合来看，预计下半年债券市场多空力量较为均衡，大概率继续呈现震荡市特征。十年期国债利率核心波动区间预计在1.5% - 1.9%附近 。在政策与基本面的博弈中，短期债市会维持震荡，但中长期在资产荒与宽松周期下仍具备配置价值。
三、投资者的稳健投资策略
（一）资产配置策略
对于普通投资者来说，资产配置是稳健投资的关键。不能把所有的鸡蛋放在一个篮子里。可以根据自己的风险承受能力和投资目标，合理配置债券、股票、现金等资产。如果风险承受能力较低，更倾向于稳健投资，那么债券在资产组合中的占比可以适当提高。比如可以将40% - 60%的资金配置在债券上，选择一些信用等级高、流动性好的债券，像国债、大型金融机构发行的金融债等。剩余资金可以配置一部分到股票市场，通过购买股票型基金等方式间接参与，分享经济增长带来的收益；再留一部分现金作为应急资金，应对突发情况。
如果风险承受能力较高，追求更高的收益，可以适当降低债券的占比，提高股票的配置比例。但即使这样，债券也不能完全被忽视，它在资产组合中仍然起着稳定器的作用。比如可以将30% - 40%的资金配置在债券上，其余资金投向股票市场和其他投资领域。同时，要定期对资产组合进行评估和调整，根据市场变化和自身情况，适时调整各类资产的比例。
（二）债券投资品种选择
1. 利率债：国债和政策性金融债是利率债的主要品种，它们具有信用风险低、流动性好的特点。国债由国家信用背书，基本不存在违约风险；政策性金融债由政策性金融机构发行，信用风险也相对较低。在市场波动较大或者经济前景不明朗的时候，利率债往往是投资者的避风港。如果预计市场利率会下降，那么可以选择久期较长的利率债，因为久期越长，债券价格对利率变化越敏感，利率下降时债券价格上涨的幅度就越大。反之，如果预计利率会上升，就可以选择久期较短的利率债，减少利率风险。
2. 信用债：信用债的收益一般会高于利率债，但同时也伴随着信用风险。在选择信用债时，要仔细评估发行主体的信用状况。可以关注发行主体的财务状况、行业前景、信用评级等因素。优先选择信用评级高、财务状况良好、所处行业发展前景稳定的企业发行的信用债。比如一些大型国有企业、行业龙头企业发行的信用债，相对来说信用风险较低。但也要注意，信用评级不是一成不变的，要持续关注发行主体的经营状况和信用评级变化，及时调整投资策略。
（三）投资时机把握
1. 根据市场利率走势：市场利率与债券价格呈反向关系。当市场利率上升时，债券价格下降；当市场利率下降时，债券价格上升。所以投资者要密切关注市场利率的变化趋势。可以参考央行的货币政策、宏观经济数据等因素来判断市场利率的走向。比如央行如果有降息的动作或者释放出宽松的货币政策信号，通常意味着市场利率可能会下降，这时候可以考虑增加债券的投资。反之，如果央行有加息的预期或者采取收紧货币政策的措施，市场利率可能上升，就可以适当减少债券投资或者选择持有现金等待更好的时机。
2. 关注债市季节性规律：如前面所说，债市存在一定的季节性特征。一般在岁末年初，利率相对处于高位，是配置债券的较好时机；而在三季度，债市可能会出现调整行情，这时候可以考虑止盈或者转为配置更抗跌的品种。投资者可以根据这些季节性规律，结合自己的投资计划，合理安排投资时机。但要注意，季节性规律并不是绝对的，市场情况复杂多变，还需要综合考虑其他因素。
（四）分散投资降低风险
不要只投资一只债券，要进行分散投资。可以从不同的发行主体、不同的期限、不同的品种等方面进行分散。投资不同发行主体的债券，可以避免因个别企业出现信用问题而导致重大损失。比如同时投资国债、金融债和不同企业发行的信用债。投资不同期限的债券，可以平衡资金的流动性和收益性。短期债券流动性好，但收益相对较低；长期债券收益较高，但流动性较差。通过合理搭配不同期限的债券，可以在满足资金流动性需求的同时，追求较高的收益。投资不同品种的债券，也可以降低风险。比如除了利率债和信用债，还可以适当配置一些可转债等，可转债兼具债券和股票的特性，在不同的市场环境下可能会有不同的表现，有助于分散投资风险。
债券市场在季末和年末的波动有其复杂的原因，下半年的走势也受到多种因素的影响。作为投资者，我们要深入了解这些因素，根据自己的情况制定合理的投资策略，做好资产配置，选择合适的投资品种和时机，通过分散投资降低风险，从而在债券市场中实现稳健的投资收益。
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