近期，债市受权益市场风险偏好压制，呈现出一定的窄幅震荡，整体来看，短端债市稳定性较长端债市更强，短端受到资金面宽松的影响，收益率持续下行，资金面的宽松为短端债市提供了一定的支撑。除此之外，本周的两大事件，也对债市有一定的影响：

1.  央行连续4 个月超额续做MLF：

从MLF 到期规模看，6 月份为1820 亿元。由此，6 月MLF 操作将实现净投放1180 亿元，这也是央行连续4 个月超额续做MLF。我们看到，6 月份以来央行加大了中期流动性投力度，截止目前已开展不同期限的买断式逆回购操作两次。具体来看，6 月6 日，央行开展了10000 亿元买断式逆回购操作，期限为3 个月（91 天）。6 月16 日，开展4000 亿元买断式逆回购操作，期限为6 个月（182 天）。两次买断式逆回购规模合计1.4 万亿元，对冲本月到期的1.2 万亿元买断式逆回购操作后实现净投放2000 亿元，叠加此次MLF 的净投放1180 亿元，目前6 月中期流动性净投放总额已超过3000 亿元，持续为市场注入流动性，较为充分地满足了金融机构的资金需求。目前，MLF 利率的政策属性退出，回归流动性投放工具定位。MLF 的工具定位更为清晰，聚焦于提供1 年期流动性。

2. 5月工业企业利润数据公布，关税影响显现，利润增速转负：

1-5月工业企业利润同比下降1.1%（前4月为+1.4%），单5月看，5月工业企业盈利同比增速较4月的3%明显回落至-9.1%。

主要拖累因素包括：

1) 上游资源品价格低迷：采矿业利润降幅扩大至-29.0%（前4月-30.8%），煤炭（-50.6%）、油气开采（-10.4%）持续弱势，反映PPI通缩压力未解。

2) 下游消费需求不足  ：汽车制造业利润降幅扩大至-11.9%， 纺织业（-1.8%）、 化工（-4.7%）延续负增长，居民消费能力修复缓慢。

3) 中游制造业利润同比增速较4月的12.6%转负至-0.7%，电气机械/仪器仪表/专用设备等出口链行业利润增速明显回落，或显示关税对企业利润率及订单的负面影响逐步体现。

往前看，7月9日“对等关税”豁免期后关税政策仍有比较大的影响，外需不确定性或对后续出口订单带来一定的拖累，尤其是对企业利润率的影响或逐步显现。

内需层面，“以旧换新”政策补贴使用过半，虽然三四季度补贴有可能会延续，但对耐用消费品需求的拉动效果或逐步放缓，财政及货币政策或需进一步加力。

随着对等关税“缓冲期”7月9日到期，关注关税政策不确定性下、全球贸易增长减速的风险。地产周期偏弱显示居民预期仍待企稳。

此外，随着去年4季度基数走高，以及今年财政支出前置导致4季度或将面临资金缺口，预计3季度末至4季度初可能是财政支出加力、以及货币政策边际宽松的政策窗口期。

观点：

债市：从下半年来看，预计央行将综合运用多种货币政策工具，持续保持市场流动性的充裕。央行或将继续保持超额续做到期MLF，并结合买断式逆回购操作，持续呵护市场的流动性。此外，在适度宽松的货币政策基调下，年内或仍将有进一步降准的空间。

利润数据验证经济内生动能不足，叠加地产链疲软、消费复苏缓慢，长端利率或仍有下行空间。市场对货币政策宽松（如降准、央行买债）的预期升温，10年期国债利率可能在1.6%-1.8%区间内震荡。策略上，中短端性价比优于长端，10年国债收益率若回升至1.7%-1.8%以上或可关注左侧介入机会。但仍要注意，央行公开市场操作力度以及季末资金面的变化，如果季末资金面紧张，短端债券收益率可能会有一定的波动。

政策上，静待7月政治局会议定调。

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徐乐颖 S0570623020001  

季雪菲 S0570619110032   

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