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这几个月，国产创新药板块似乎突然就火了起来，在这其中，港股的创新药板块收获的关注度还要更高一分。创新药的暖风从何而来，资金又为何要选择南下投资？本期【前沿研究所】，就让小汇来带领大家仔细探究。
一、指数概要
“出海”是本轮创新药行情的关键词之一，今年5月，某港股创新药公司收获12.5亿美元首付款，再次刷新国产创新药出海首付款纪录。在此之前，业已有多家国内药企收获总额最高可达数十亿美元的海外订单，甚至在一些细分品类上（如泽布替尼）成为了全球范围内的“销冠”。
数据来源：Wind，截止2025/5/13，成分股仅作描述用，不代表任何形式的个股推荐，销售数据来源为上市公司公告或公司官网
一方面，中国创新药追上并反超国际先进水平的证据持续积累。我国创新药在研管线占全球总数的四成左右，仅次于美国，甚至高于身后3-10名的总和。此外在越新的分子与靶点中，国产药企市占率反而越高，也说明我国药企的创新能力已经在国际上占有了一席之地。
在研管线占比近四成，全球第二
数据来源：《太平洋证券2025年度医药行业投资策略：穿越风雪，奔赴山海》，太平洋证券，2025/1/5
另一方面，在多重海外政策冲击下，美国药企仍选择与中国药企签下创纪录大单，也说明该板块在进攻性之外甚至还有一层“政策免疫”的防御属性。究其原因，我国创新药产业虽在近年迅猛发展，但市场占比仍较小，受到的“针对”自然也少一些。更为重要的是，我国创新药企分子与靶点出口多采用License-out（授权合作）模式，为专利和服务出口而非产品出口，实际由美国药企推进制药及销售，我国药企仅参与分成，因此很难受到关税的影响
当然了，出口以外，内需也是板块重要的一个增长点。近年来医保局腾笼换鸟，支持创新药发展，医保创新药支出总额快速增长，且支持创新药的医保丙类目录也将于年内发布，国内市场可谓政策暖风频吹。
医保创新药支出总额持续提升
数据来源：《太平洋证券2025年度医药行业投资策略：穿越风雪，奔赴山海》，太平洋证券，2025/1/5
话又说回来，创新药为何要南下港股投资呢？主要还是由于港股特殊的上市机制，由于创新药早期研发投入巨大，又没法立刻产生收入，其“亏损”特征难以满足A股的上市要求。2018年修改上市规则后，港股就吸引了大量尚未实现盈利的初创药企，经过几年发展，其中不少上市公司已经到了开花结果的时刻。
指数走势也反映了这一结果，年初以来港股含量越高的创新药指数区间涨幅越大。
数据来源：Wind，2025/1/1-2025/6/6，指数全称与代码分别为中证创新药产业指数(931152.CSI)，中证沪港深创新药产业指数(931409.CSI)，国证港股通创新药指数(987018.CNI)，恒生生物科技指数(HSHKBIO.HI)，指数历史走势不代表未来预期
以上两只港股创新药指数汇添富均有场外基金布局，从前十大成分股来看，两只指数相差不多，但如果观察全部成分股，国证港股通创新药指数的35只成分股除了少数CXO公司，大多是国内创新药原研企业，浓度会更高一些，而恒生生物科技指数的50只成分股中，还有一些医疗器械、互联网医疗等其他板块的公司。限额角度，港股通基金可以直接使用人民币交易，不会受到外汇额度限制，作为QDII基金的恒生生物科技则需要换汇投资，可能阶段性受到额度限制影响。
指数前十大成分股对比
数据来源：Wind，截至2025/6/8，仅作描述用，不代表任何形式个股推荐
$汇添富国证港股通创新药ETF发起式联接A(OTCFUND|021030)$
$汇添富恒生生物科技ETF发起式联接(QDII)A(OTCFUND|020634)$
二、盈利与估值情况
正如上文所述，国内创新药企出海频频，首付款将直接体现在利润及现金流中，后续里程碑款及销售分成也可能为药企带来持续的收入来源。
因此，创新药板块甚至呈现出了板块越涨，估值越低的现象，国证港股通创新药指数在年内拉升超60%，但其PE反而从年初的39倍下降到了34倍。
动态估值角度，今年以来国证港股通创新药指数的PEG由负转正，行业或已进入利润释放周期，最新PEG为0.31，指数或整体处于相对低估区间。
国证港股通创新药指数走势与估值
数据来源：Wind，2023/1/1-2025/6/9，指数历史走势不代表未来预期
三、风格特征
市值层面，国证港股通创新药指数平均市值494.51亿元人民币，恒生生物科技指数平均市值426.51亿元人民币，总体而言，其他A股、港股的创新药指数市值也多集中于400-500亿元人民币区间。与宽基指数对比，该市值比中证500指数稍高，在港股中也高于恒生中小型股指数，整体偏向中盘风格。数据来源：Wind，截至2025/6/9
收益-波动层面的数据，由于创新药板块历史波动较大，统一对齐考察2019年以来的指数走势，国证港股通创新药指数年化收益率达10.04%，远远跑赢了其他A股与港股的创新药指数：中证港股通创新药指数、中证沪港深创新药指数、中证创新药指数的区间年化收益率均在6%以下。不过，与此同时，国证港股通创新药指数的波动也更为剧烈，其年化波动率达41%，其他港股创新药指数的年化波动率在37%左右，A股创新药指数的年化波动率则基本都不到30%。
数据来源：Wind，2019/12/31-2025/5/28，区间收益率（年化）=[(1+区间收益率)^(250/交易日天数)-1]*100%，指数历史走势不代表未来预期，波动率={∑[(Ri-∑Ri / N)^2] / (N-1)}^0.5，年化波动率=波动率*250^0.5，指数历史走势不代表未来预期
接着以国证港股通创新药指数与其他指数的历史走势进行对比，进一步明确投资标签。
首先，将其与A股医药板块对比，可以发现其与创新药板块及医药全行业的基金均有着极高的相关性，毕竟两地的上市公司均以国内药企为主，面临的宏观环境也比较类似。另外该数据也说明，两类A股与港股的医药板块并不互补，选择一个性价比较高的投资即可。
作为前些年行情的另一位主角，消费板块与港股创新药也有着较高的相关性，芯片等其他成长板块与港股创新药的相关性反而低一些，而我们的“老朋友”中证红利指数则又一次担任了成长类资产的互补角色，其与国证港股通创新药指数基本不存在相关关系。
从市值上看，国证港股通创新药指数与代表大市值的沪深300指数及恒生科技指数相关性极高，与中证500指数、中证1000指数相关性则相对低一些。
不同市场角度，港股创新药走势与纳指生科有一定相关性，也说明全球创新药行业存在一定周期联动，但与纳斯达克指数等海外宽基却基本不相关。
国证港股通创新药指数与不同指数间相关系数
数据来源：Wind，2019/12/31-2025/5/29，指数历史走势不代表未来预期，指数历史走势不代表未来预期，采用年度数据进行计算，相关系数计算公式为
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