港股：进一步突破难度较大，维持高位震荡格局

投资观点：标配

本期中美元首通话带动风险偏好阶段性回升，但短期继续向上突破的难度较大，仍需国内政策面进一步刺激和中美关系的实质性缓和。中期视角下，当前市场底部逐步抬升，或处于下半年港股结构性市场的奠定期，短期回调或是介入机会。交易上，逢低布局警惕追高，控制持仓成本。配置上可保持哑铃型结构，关注三大主线：1）科技创新：港股大科技和创新药板块的盈利预期正处于底部改善，依然存在业绩和估值的双击空间；2）高股息：在外部不确定性较高以及低利率环境下，高股息资产仍具备吸引力；3）政策红利：在降息降准环境下，关注受益于市场活跃度提升的非银板块，以及受益于逆周期调节政策预期升温的消费板块。

投资逻辑：

国内方面，5月份制造业PMI环比回升，居民出行及汽车消费景气度仍在高位，工业生产边际回暖但房建开工需求整体仍偏弱。海外方面，5月美国PMI整体超预期扩张，新增非农就业显示劳动力市场降温，但经济仍有韧性，软着陆概率较高。流动性上，本周港股市场探底回升，大市成交额1.02万亿港元，低于4周的移动平均值1.07万亿港元，高于52周的移动平均值8763亿港元，市场交投活跃度较高。南向资金维持净流入态势，累计净流入达146.31亿港元，本期港股市场回购公司数量处于低位。盈利上，互联网企业一季报多数表现亮眼，头部效应依旧明显，AI技术正在赋能业务并有望驱动业绩增长。

美股：政治格局再度走向表演型混乱，但经济底色仍是有力支撑

投资观点：标配

不确定性将长期波动率中枢抬升。一季度美股盈利仍好形成底部托举，若市场再度出现情绪性调整，可视为逢低介入的契机。短期维度市场或在相对高位维持震荡。

投资逻辑：

1）情绪：美股尽管在高位分歧加大，但多方力量依然占据上风。对冲基金在踏空反弹后追入科技股的速度堪称现象级，促使年初至今流入美国股市的资金量创纪录。市场波动率再次回落到了相对偏低的水平，结合短期美股反弹较快，防范潜在事件冲击导致的升波。

2）流动性：本期美元指数触及98.5一线即反弹，但99.5上方压制依然较强。积极因素在于美元兑一篮子货币的波动率出现明显回落，金融市场系统稳定性得到增强。10年期美债收益率再度尝试4.5%水平，对权益资产难言压制缓解。因此资金继续买入融资成本不敏感的科技股。特朗普再度炮轰鲍威尔要求降息，但欧央行行长拉加德表示政策性降息周期或接近尾声。全球无风险收益率中枢难以回到次贷危机后的低水平。

3）经济表现：美国5月ISM制造业与非制造业PMI均低于预期，4月工厂订单快速下滑，ADP就业人数收缩，市场一度担忧经济失速。但5月失业率稳定，非农就业人数高于预期，且平均工资环比增速仍亮眼，市场重拾信心。

美债：长端短期波动较大，维持中短久期美债配置，以票息策略为主

投资观点：小幅超配

美债短端波动相对长端较小，且票息整体较高，下半年降息的概率仍大，短端美债仍具备配置价值。长端美债方面，市场交易重心转向财政和长端美债的供需格局，减税法案以及债务上限问题加大长期美债供给压力，关税导致贸易逆差与资本账户顺差同步收窄，海外购债需求回落，稳定币能提供的增量需求有限，且无法解决根本问题，长端美债利率或将维持在高位水平。

投资逻辑：

5月29日美国联邦上诉法院批准了特朗普政府请求，暂时中止前一日美国联邦贸易法院对芬太尼和对等关税的禁令，并要求特朗普政府和国际贸易法院在6月9日前提供书面辩护文件，何时做出判决仍有不确定性。当前美国政策不确定性的影响很难完全消除，美国经济仍有下行压力。美联储最新公布的“褐皮书”显示，美国经济活动自上次报告以来略有下降，企业和消费者面临政策不确定性上升、物价压力加大的压力，整体经济前景仍显悲观。

数据上，5月非农数据好于预期。整体而言，美国经济温和回落，未出现明显失速。4月核心PCE物价指数同比上涨2.5%，符合预期，不包括住房和能源的核心服务成本也跌至四年来最低。货币政策来看，美联储5月议息会议纪要指出当前美国经济的不确定性“异常高”，且近期美联储官员也多次强调需继续观察关税对通胀的影响，短期内美联储对降息或仍偏谨慎。经济走弱趋势决定了美联储仍处在降息的大周期中，不过在经济前景不明朗的背景下，美联储降息节奏较为谨慎。特朗普在白宫会晤美联储主席鲍威尔，敦促下调利率，后者强调美联储决策的独立性。不过两者会谈表明关系有所破冰，美债市场解读为利好。

供需格局上，“去美元化”导致海外央行对美债的需求走弱，但美债作为重要的外汇储备资产，可选的替代品十分有限。主要国家持有的美债数量普遍是其黄金储备的数倍乃至数十倍，即便抛售美债换取黄金也需要较长时间，这决定了海外国家减持美债的速度不会很快。在海外国家温和减持的情况下，美债走势依然由基本面因素主导。

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