2025年12月初，石头科技（688169.SH）作为科创板曾经的明星股，正面临双重挑战：一面是公司申请“A+H”上市的计划距离12月27日的截止日所剩无几，仍处于“处理中”状态；另一面是2025年三季报显示，公司净利润同比下滑29.51%。

　　这家曾经被市场称为“扫地茅”的企业，如今陷入增收不增利的经营困境。

　　重金营销，净利润下降

　　从表面数据看，石头科技2025年的营收表现堪称亮眼。三季报显示，公司营业收入高达120.66亿元，已接近2024年全年119.45亿元的营收规模。单看增长率，2025年前三季度营收同比大增72.22% 的成绩足以让多数企业羡慕。

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　　利润端的表现揭示出另一番景象。2025年前三季度，石头科技归母净利润下降29.51%，只有10.38亿元。

　　更为关键的是，石头科技的净利润下滑已形成趋势。数据显示，自2024年第三季度至2025年第二季度，该公司单季度净利润分别同比下滑43.4%、26.99%、32.92%和43.21%，连续四个季度大幅下滑。

　　盈利能力下降直接体现在毛利率层面。公司整体毛利率已从2023年第三季度的高点59.11% 一路下滑至2025年上半年的44.56%，跌幅近15个百分点。截至2025年第三季度，毛利率进一步下滑至43.73%。

　　对比同行科沃斯，其2025年前三季度实现了营收与净利润双增，净利润同比增长130.55%，毛利率也回升至49.74%。石头科技的业绩疲软并非行业普遍现象，更可能源于自身战略选择。

　　盈利能力下滑的同时，石头科技的现金流状况也亮起红灯。2025年前三季度，公司经营活动产生的现金流量净额为-10.6亿元，上年同期则为正，2024年经营活动产生的现金流量净额则为17.34亿元。

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　　值得一提的是，2025年一、二、三季度，石头科技经营活动产生的现金流量净额连续均为负数。而近5年时间，除了2022年第二季度（经营现金流量净额-0.05亿元），其余单季度中石头科技经营现金流净额均为正。

　　经营现金流转负的背后，是公司销售费用的激增。2025年前三季度，石头科技销售费用为31.80亿元，较上年同期的15.64亿元增加16.16亿元，同比翻倍增长，并且已超去年全年，2024年销售费用同比激增73.23%至29.67亿元。

　　销售费用率（销售费用占营收比例）从2024年的24.84%扩大至今年前三季度的26.36%，而研发费用率则从8.13%微增至8.52%。研发方面，今年前三季度，石头科技的研发费用为10.28亿元。这些变化显示，石头科技正将更多资源投向市场推广而非技术创新。

　　石头科技在财报中解释，销售费用激增源于“在全球范围内提高自营渠道覆盖，渠道建设投入相应增加，同时增加品牌建设及市场推广”。 具体而言，公司近年来在欧洲市场推动“去经销商化”，转向品牌直营模式；在北美市场，则通过Amazon、HomeDepot、Target等渠道扩张线下门店和SKU数量。

　　全球扩张与战略转型的进退维谷

　　回顾石头科技的发展历程，其起伏与行业变化紧密相关。2020年，石头科技顶着“扫地机器人第一股”的光环登陆科创板，股价一度从271元暴涨至1494元，成为A股市场仅次于茅台的千元股，被投资者誉为“扫地茅”。

　　然而，行业竞争格局已发生巨变。两年间，国内已陆续出现约两百个扫地机器人品牌，传统家庭清洁企业纷纷进军智能清洁，行业竞争早已是一片红海。

　　技术层面，扫地机器人行业也从单纯的扫地向洗扫拖一体升级，消费者甚至需要在家装时为最新机型预留上下水。

　　行业数据表明，尽管全球智能扫地机器人市场仍在增长——2024年全年出货量增长11.2%，销售额增长19.7%——但竞争加剧导致产品平均单价下滑，进一步挤压厂商利润空间。

　　面对激烈竞争，石头科技选择了“以价换量”的战略。公司表示，“在产品价格上做了更加积极的策略，通过降价进一步提升市场占有率”。 这一策略虽短期内提振了营收，却也导致毛利率和净利润大幅下滑。

　　IDC报告分析，2025年技术升级方向围绕仿生机械臂、AI交互两个方面，但“平均出货单价下滑，进一步挤压厂商利润空间”。 对于石头科技而言，如何在保持市场地位的同时提升盈利能力，成为亟待解决的难题。

　　近些年，石头科技加速出海，全球化战略扩张步伐加快。2022-2024年，海外市场分别为石头科技贡献了总收入的52.7%、48.9%及53.6%，2024年海外收入增至63.88亿元。

　　为拓展国际业务，石头科技采取了积极举措。公司在主要海外市场设立子公司，提升本地化运营能力；2024年第四季度启动越南代工生产业务，成为“首家成功在海外建立代工生产能力的中国智能扫地机器人制造商”。

　　然而，国际化扩张带来收入增长的同时，也显著增加了成本。石头科技在招股书中坦言，海外扩张已要求并将继续要求公司投入“大量资金及其他资源”。 具体而言，进入北美市场需承担高额入场费及本地团队建设成本，同时还需承担美国高额关税与上涨的物流成本。

　　产品多元化方面，石头科技正试图改变对智能扫地机的单一依赖。2025年上半年，公司推出扫地机、洗地机、洗衣机和吸尘器四大产品线，打出黑科技“一超”（G30 Space探索版）和性价比“三强”（P20 Ultra、A30 Pro Steam和Z1 Plus）的组合拳。

　　尽管产品线有所扩展，2024年仍有超90%的收入来自智能扫地机器人及相关配件。石头科技在港股招股书中坦言，预期短期内的大部分收入将继续来自扫地机器人销售。

　　股东减持与监管问询的双重压力

　　在公司经营面临挑战的同时，石头科技的股东也在减持。

　　去年，石头科技董事长实际控制人昌敬减持股份，套现9亿后反劝投资者“耐心一点”，引发市场广泛讨论。

　　2025年8月18日，公司核心技术人员田佳、张磊累计减持4000股。7月15日，另一核心技术人员罗晗减持1.08万股。

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　　尽管实际控制人昌敬在2025年6月24日承诺未来12个月不减持所持公司股票，但这已是其自上次减持后第三次作出类似承诺。

　　与此同时，昌敬同时掌控石头科技与极石汽车两大业务，精力如何分配成为市场关注点。此前，昌敬本人在接受媒体采访时称，他在两家公司间有明确分工：对石头科技主要聚焦战略层面，关注公司长期发展方向和潜在业务瓶颈；而在极石汽车，他负责把控产品方向，日常运营由CEO闫枫负责。

　　而石头科技赴港IPO，面临的另一重挑战是监管问询。2025年9月，中国证监会对石头科技H股上市的反馈意见中，直指三大问题：第二类增值电信业务资质是否齐全、用户数据收集使用是否合规、控股股东认定标准为何前后不一致。

　　根据港交所规定，企业递交的上市申请文件有效期为6个月。石头科技于2025年6月27日递交申请，若不能在12月27日前解决监管问询，其赴港上市申请将自动失效。 这对于急需资金支持全球扩张的石头科技而言，无疑是又一打击。

　　此外，石头科技还面临多项专利诉讼。天眼查数据显示，公司目前涉及多起专利侵权纠纷，原告包括添可智能科技有限公司、科沃斯家用机器人有限公司等行业竞争对手。这些诉讼进一步增加了公司的经营不确定性。

　　目前来看，单纯依靠营销投入驱动营收增长的模式已显现疲态。在行业竞争日趋激烈的背景下，石头科技需重新思考如何平衡市场扩张与盈利能力，真正实现从“扫地茅”到可持续增长企业的转型。（《理财周刊-财事汇》出品）