观水有术，必观其澜。在权益资产吸引力逐步提升、市场结构性特征凸显的环境中，察微、明势方能不惑于短期涨跌，实现借势布局。即日起，本报推出“公募观澜·把脉机遇”栏目，邀请医药、红利、科技、周期等领域的公募绩优基金经理“围炉”畅谈，凭深度研究廓清市场迷雾，以专业视角解读投资之道，在观点碰撞中为投资者带来市场解读。

　　◎记者陈玥聂林浩

　　2022年以来，红利资产以其稳定的现金流与相对合理的估值，成为了权益市场的稳健主线、“收益之锚”。进入2025年，市场风险偏好提升，成长风格逐渐走到台前。在这种环境下，红利资产是否依然具有长期配置价值？如何在兼顾稳定性的前提下实现更好的收益？上海证券报记者邀请了三位聚焦红利价值投资方向的基金经理——嘉实红利精选混合基金经理陈黎明、易方达红利混合基金经理包正钰、民生加银红利回报混合基金经理邓凯成，对上述议题展开探讨。

　　风格互补底仓配置

　　上海证券报：目前，红利股的配置价值相比过去两年有什么变化？

　　包正钰：今年以来，A股市场风格多元，结构性机会更活跃。在此背景下，红利资产的配置价值并未削弱，反而与成长板块形成互补。原因主要有两点：

　　第一，红利资产可以构成投资组合的稳健底座，为组合提供稳健收益，有助于优化风险收益结构、平滑波动路径，提升长期复利回报与投资体验。

　　第二，红利资产回报具备可见性与确定性，随着养老金、保险资金等长期资金持续布局，对稳定现金回报的需求更为突出。

　　红利资产的价值不在于与成长资产赛跑，而在于为投资者提供可持续的现金回报锚点，强化在不同市场阶段的持有体验。

　　陈黎明：今年以来，红利资产阶段性调整，但随着大部分行业逐渐度过资本开支高峰期，上市公司的分红比例将持续提高，而全社会在流动性充裕的背景下，对红利资产的需求也有望持续提升，因此看好红利资产的长期表现。

　　而且，过去两年，众多资产只要有不错的股息率，都会有较为广泛的估值提升。行至当下，靠红利概念上涨的“+红利”行情或已结束，预计未来会进入到“红利+”时代，即红利作为基本面因子依然长期有效，但红利资产的表现会出现较大分化，应结合资产自身的行业和公司具体情况，选择更好的细分方向。

　　上海证券报：如何在红利资产领域实现弹性和超额收益？

　　邓凯成：首先，面对高速轮动且结构性行情显著的市场须坚守初心，同时在执行层面接受轮动的客观现实，以“行业均衡+轻度偏离”的“核心—卫星”结构对冲风格暴露，以现金流充裕、盈利稳定性强的资产作为底仓，同时在能力圈范围内适度配置基本面质量过关、商业模式清晰、盈利稳定向上的弹性品种，以提高组合在轮动行情中的适应力；其次，不应把价值投资狭隘化为“购买低估值的传统行业龙头”，应顺应市场与基本面变化，同时保留价值的核心判断力，也就是“以合理或者偏低的价格买入一门好生意”。

　　陈黎明：坚守红利投资底色。除了传统红利板块中仍然具备稳定性的优质资产，还要寻找新的稳定红利资产。一些行业从成长期转入成熟期，竞争格局稳定、行业壁垒高、公司有竞争力、估值便宜，往往孕育着稳定的红利资产。所谓“红利+”策略本质就是寻找非对称的风险收益，以相对较低的风险，力争寻求不错的收益。

　　价值发现稳中求胜

　　上海证券报：在当下板块轮动的市场行情中，应如何进行价值投资？

　　邓凯成：深度价值的理念应贯穿投资全流程：

　　首先，在选股层面要区分“价值”与“价格”。价值体现在企业的ROE、现金流、竞争格局和治理结构上，价格则体现在估值和“安全边际”上，通过估值的历史分位数、与利率的收益差、与同行业的比较来确定。

　　其次，在配置层面，应通过高度分散和行业均衡的组合策略来应对市场高波动，设定单一个股和单一行业的权重上行，避免在个别因子有过高的风险敞口。

　　最后，在管理层面，严格遵守深度价值投资的两条原则进行交易，避免追涨杀跌和频繁换手。

　　陈黎明：一轮上涨行情一般包括两个阶段：第一阶段是从低估到合理估值的价值修复；第二阶段是从合理估值到泡沫的趋势加强。第二阶段股价往往有更大的波动性。在投资的过程中，把投资收益的来源坚守在第一个价值修复的阶段，往往能有效降低组合的波动性。

　　上海证券报：如何区分真正被低估的标的和看似便宜的标的？

　　包正钰：选股方面，坚持“意愿+能力”双维度框架，兼顾经营质量与治理水平。分红意愿上，关注公司治理，管理层是否重视股东回报，是否有清晰的中长期分红或回购安排；分红能力上，重视自由现金流与现金覆盖度，关注持续盈利质量、健康的资产负债表以及稳健的再投资回报。经营与治理形成共振时，更有望实现“稳健分红+持续经营进步”的良性循环。

　　判断“低估”还是“表面便宜”，关键在于识别企业的长期竞争力与现金创造能力。主要从以下维度进行系统评估：一是商业模式的可持续性与护城河；二是资产质量与自由现金流；三是治理结构与资本配置；四是适应结构性变化的能力，观察企业面对行业升级与技术进步时的响应速度与组织韧性。

　　总体来看，以“可持续竞争力+现金创造+治理与资本纪律”为核心框架，追求“价”与“值”的同频——既注重当前的合理定价，更重视贯穿周期的内在质量与长期回报路径。这既能满足长期资金对稳定性的需求，也兼顾不同投资者对风格多元化的偏好。

　　陈黎明：好的公司，一旦估值太贵，也有股价大幅波动的风险。一般的公司，如果能有极低估值，负面预期都体现在股价里，即便发生负面事件股价下行的压力也不大。从股票定价的角度，足够强的安全边际是低波最大的来源。极度低估的公司具备非常好的不对称性投资机会，负面变化发生不会引起太大的回撤，一旦正面变化发生往往会带来不错的上涨表现。

　　精选标的看长做长

　　上海证券报：当前市场中有哪些机会值得关注？

　　陈黎明：未来将会密切关注顺周期领域红利资产的投资机会，顺周期红利资产处于盈利和预期的低位，如果能有积极的变化，会有不错的机会。二季度，考虑到煤价已经见底，火电需求开始转正，组合开始增加对煤炭的配置比例。此外关注工程机械、消费领域的机会。而且，由于供给约束，一些资源品的周期属性逐渐变弱，盈利稳定性和分红能力都提升，考虑到海外进入降息周期、国内企业竞争更加合理有序，一些有供给约束的资源品都会进入价格上行周期，具体品种上看好铜、具有一定股息率的黄金标的。

　　邓凯成：下半年关注两条主线：第一，现金流稳定、回报机制清晰的“公用事业—高速公路—通信运营—必选消费”链条；第二，“两新”政策带动的设备更新与大消费，以及外需拉动下的“出海+供应链再配置”受益的制造业与关键零部件。主要风险仍在于海外市场的不确定性。细分领域方面，可以在一些能做到信用扩张的发达区域银行、代表新生代消费趋势的细分领域、产业竞争格局优化且现金流质量改善的方向进行挖掘和配置。

　　上海证券报：中长期来看，随着经济企稳复苏，如何评估“小微盘+红利”构成的哑铃策略的持续适应性和配置价值？

　　陈黎明：稳定红利资产的收益波动区间相对较小，收益率呈现“向上有高点，向下有支撑”的特点，确定性相对较强。而“红利+资产”追求的是在守住收益率下限的情况下，努力提升收益率的上限，意味着结合基本面和估值的情况，找到非对称风险收益的机会。在经济复苏初期，小微盘股往往因盈利弹性高、对政策和需求变化敏感，能更快受益于经济改善，实现价值重估。小微盘提供进攻性，红利提供防御性，两者结合所构建的哑铃策略有望降低组合波动，实现攻守兼备的效果，但需要根据自身风险收益偏好、市场情绪和流动性等进行灵活调整。

　　邓凯成：经济复苏可能会对“哑铃”两端产生不同影响：对于红利资产而言，市场风险偏好和利率环境可能会对类债红利资产产生一定负面影响，因此在配置上可以向具备景气优势和估值弹性的泛红利品种进行扩散；对于小微盘而言，在“流动性驱动”向“基本面驱动”的市场变化中，资产内部将出现剧烈分化。因此红利方面应当重视中长期分红稳定性、现金流和盈利能力的韧性，小微盘应该侧重“盈利可验证，现金流转正，治理透明”的专精特新与细分龙头，同时严格控制流动性风险并控制个股仓位。