华泰证券研报表示，低估值叠加利润走扩预期，看好下半年电解铝板块表现。当前电解铝板块估值偏低。盈利方面，偏紧供需格局支撑铝价上行叠加成本端氧化铝供需宽松，下半年电解铝环节行业平均利润有望走扩至4500元/吨以上，估值、盈利双提升预期下，持续看好下半年电解铝板块公司股价表现。
全文如下
华泰 | 有色金属：上调下半年需求预期，铝价维持乐观
铝系列报告一：上调25H2需求预期，铝价维持乐观
在电解铝国内供给端接近产能天花板的大背景下，我们持续看好未来铝价的上行空间，因此从本篇报告开始，我们将分系列分析铝价在未来上行的主要驱动，并回答市场对于铝价的部分担忧。本篇报告首先将以国内供需为主要抓手，重点分析光伏、汽车等细分板块的需求变化，来阐述为何我们认为铝下半年需求应保持乐观预期。综合来看，下半年电解铝的供需关系或依旧偏紧，考虑绝对库存偏低，我们预计2025年下半年铝价或上行至2.2万元/吨。我们认为当前电解铝板块估值偏低。盈利方面，偏紧供需格局支撑铝价上行叠加成本端氧化铝供需宽松，下半年电解铝环节行业平均利润有望走扩至4500元/吨以上，估值、盈利双提升预期下，我们持续看好下半年电解铝板块公司股价表现。
核心观点
需求：悲观预期扭转，上调25H2电解铝消费
受光伏相关政策以及美国关税政策影响，此前市场对25H2铝下游需求相对悲观，但从实际表现及测算来看，我们认为铝消费下半年不宜悲观。光伏方面，因政策原因1-5月国内光伏组件装机量同比增长149.97%，但抢装后光伏组件产量并未出现市场预期的大幅度下滑，需求维持韧性，我们预期25H2光伏领域对铝需求或环比仍上升4.9%，25年全年累计增速达7.1%。关税影响方面，国内铝产品对美国出口敞口较小，且考虑到美国2025年上半年对全球其他国家电解铝和铝材进口量同比仅下降1.54%，并未出现需求透支，预期进口量进一步环比走弱的概率较低。综上因素，我们对25H2铝需求端维持乐观，上调全年国内电解铝实际消费增速至2.6%。
供给：国内产量增速明显降速，铝锭进口窗口难打开
国内方面，国内1-7月电解铝累计产量同比增长2.22%，较24年同期增速放缓2.79pct，在产能天花板刚性约束下，我们测算年内产量增速或下降至1.55%。进口方面，据SMM，截至8月29日国内铝锭进口盈亏测算值为-1288.51元/吨，海外1-7月电解铝供给增速为2.2%，仍处于较低水平，海外需求下半年伴随美联储重启降息或有一定修复，我们预期25H2铝锭进口窗口打开概率或偏小。因此考虑产量同比增速下降及进口端进一步大幅增加概率较小，我们预期电解铝供给增速或在年底下降至2.2%。
铝价：低库存下的铝价有望在25H2上涨至2.2万元/吨
从基本面角度来看，当前低库存仍对高位铝价形成支撑，展望后市，供给增速放缓，需求端维持稳定，我们认为下半年国内社会库存或仍然延续去化，铝锭社会库存有望在下半年下降至40万吨以下，叠加美联储大概率在下半年重启降息，我们认为下半年铝价有望上涨至2.2万元 /吨。
投资建议：低估值叠加利润走扩预期，看好下半年电解铝板块表现
估值方面，根据Wind，截止至8月29日，电解铝板块处于 2016年以来的2.0%的估值分位数，沪深 300及有色金属指数的16.9%/16.1%的估值分位数，我们认为当前电解铝板块估值偏低。盈利方面，偏紧供需格局支撑铝价上行叠加成本端氧化铝供需宽松，下半年电解铝环节行业平均利润有望走扩至4500元/吨以上，估值、盈利双提升预期下，我们持续看好下半年电解铝板块公司股价表现。
风险提示：下游需求不及预期，美国关税政策超预期，海外供给端超预期复产。
