5月，市场期待已久的降准降息落地。5月7日，央行宣布降低存款准备金率50个基点，释放约1万亿元长期且低成本资金，同时央行下调政策利率10个基点，公开市场7天期逆回购操作利率由1.5%下调至1.4%，1年期LPR由3.1%调整至3%，5年期以上LPR由3.6%调整至3.5%。LPR调降同日，国有银行集体下调存款利率挂牌价格，1年期定期存款利率下调15个基点至1.5%附近。

　　本轮利率下调是央行积极释放稳增长的政策信号，支持稳市场稳预期。从负债端来看，银行存款利率比贷款利率有更大幅度的下调，体现出货币政策对银行息差的呵护。

　　从后续来看，银行存款利率目前已经处于历史低位，在低利率环境下进一步下调存款利率，可能会导致存款流向银行理财、货币基金等活期替代产品，“存款脱媒”的压力增大。银行出于保持流动性以及维持规模的考量，可能通过年金等形式加价吸收存款，最终拖累银行负债成本实际改善的效果。

　　从“双降”之后一个月的市场表现来看，资金面在央行的呵护下整体保持宽松状态，隔夜价格中枢由降息前的1.55%—1.65%区间逐渐下行至1.45%—1.55%区间，整体仍高于1.4%的公开市场操作政策利率水平。1年期国有股份制银行存单利率由“双降”前的1.75%附近下行至1.65%附近，但随后市场对6月同业存单到期压力的担忧加重，银行一级发行询价积极，存单利率又逐渐回升至1.7%以上。

　　短期资金与存单利率并未如市场预期那样快速地向政策利率靠拢，我们认为有以下两个原因。

　　第一，央行考虑到降准资金落地、5月信贷投放可能偏弱等因素，为避免投放过多流动性导致资金淤积，可能错峰投放买断式回购，起到平滑银行间流动性的作用。但“双降”之后部分非银机构可能加杠杆抢配资产，导致资金供需错位，一度引起资金面出现波动。在目前利率绝对位置较低、利差处于历史低位的环境下，资金的波动引发市场对央行货币政策态度的担忧。

　　第二，由于预期存款利率下行，银行偏向于加强负债久期管控来降低利率风险，导致短期内负债集中到期，银行负债整体稳定性下降。6月同业存单到期量4.1万亿元，创历史新高。为了避免6月存单集中发行引发利率大幅上行，银行更倾向于在5月错峰吸收存款存单以平滑负债压力。

　　三四季度银行负债端压力预计趋于缓和，机构资产配置的压力逐渐缓解，央行对于资金面的态度大概率以呵护为主，但也会掌握投放节奏，避免短期内资金过度淤积。目前来看，存单对于货币基金来说仍具有较高的配置价值。