面对多面围攻，美团的城墙已经岌岌可危。
作者｜资市分子
外卖大战硝烟未散，美团腹地再“失守”。9月11日，高德扫街榜官微宣布，上线第一天，用户即超4000万人，一举超越大众点评网，成为国内最大的本地生活榜。
（图片来源：高德扫街榜官微，资市会截图）
今年的王兴，无疑是最难受的。
看似没有业务边界的美团，正在遭遇多方的联合夹击。
今年2月以来，美团外卖遭到京东、阿里巴巴联合绞杀。围攻之下，今年上半年，美团净利润暴跌89%，经营利润率下降19.4个百分点至5.7%。
投资者开始失去信心。9月11日，美团的股价大跌超5%至96.55港元/股，创2024年5月以来新低。统计下来，自2月11日京东外卖推出以来，美团股价已累跌近四成。
（图片：美团股价走势，数据来源：东方财富Choice数据，资市会截图）
大摩今天研报更是直接下调对美团到店业务的长期盈利能力预测，预计其核心本地商业分部的经营亏损可能因此扩大。
01
美团的现金牛再度受创
面对阿里巴巴的激烈炮火，美团很快回应，“只要不内卷、不拉踩、不爬数据，我们欢迎更多公司进入社会休闲餐饮评价体系建设中来。”
9月10日，大众点评同时宣布“重启”品质外卖服务。
美团急切反击的根源，是阿里巴巴正在将高德驶入其核心利润“腹地”。
尽管美团将外卖业务列为第一大业务，是其最主要收入来源，但多年来该业务利润微薄。大众点评所涉及的到店酒旅业务才是美团真正的“现金牛”。
可查数据显示，2021年，美团到店酒旅业务单独披露的经营利润率为43.3%，远高于同期外卖业务的6.4%。彼时美团闪购、美团优选等新业务均处于亏损状态，也就是说，到店酒旅业务养活了美团早期的新业务。
（图片来源：美团2021年财报，资市会截图）
2022年以来，美团将餐饮外卖与到店酒旅合并为核心本地商业业务。2024年财报显示，该板块整体经营利润率为20.9%。但到店业务作为高利润子板块，其利润率仍显著高于外卖业务。交银国际研报曾测算，2024年三季度美团该业务利润率为35%。
（图片来源：美团2024年财报，资市会截图）
另据高盛2025年3月研报，美团到店酒旅业务的利率润在2022、2023、2024年依次为46%、35%、33%，2025年利润率测算为34%，显著高于互联网行业平均。
高利润率的背后，是商家支付的高额费用。大众点评收入来源主要是平台抽佣、广告推广费用、固定年费等。国信证券曾测算，美团到店（大众点评）的经营成本约为产生GTV（核心平台交易额）的5%至20%。相当于在大众点评平台卖出100元券，需支付给平台5-20元费用。
十年来，大众点评除了给美团提供“现金牛奶”，还持续拉升其估值。
2015年被美团收购时，大众点评估值约40亿美元。
华兴证券2024年3月研报显示，美团到店酒旅业务（大众点评）估值约为360亿美元，占美团当时估值的26%；另据高盛2025年3月研报，美团该业务板块估值4667.7亿港元，占美团整体估值的32%；东方证券最新研报则预估美团到店酒旅业务（大众点评）市值约为4000多亿港元，占美团总市值的55%。
（图片来源：东方证券研报，资市会截图）
随着高德扫街榜的推出，摩根士丹利分析师Gary Yu、Joanne Lau等在最新研报中指出，该模式和美团大众点评高度相似，此举是阿里重新发力到店业务的明确信号，将重塑本地生活服务领域的竞争格局。
大摩将对美团到店业务的长期盈利能力预测从2.5%下调至2%。
报告进一步更新了对美团的财务预测，预计其第三季度核心本地商业（CLC）的经营亏损将达到100亿元（其中即时配送亏损150亿元，到店业务盈利50亿元）；对2025财年，预计核心本地商业经营利润为24亿元人民币，同比大幅下滑95%。
在对中国电商板块的投资评级中，大摩给出了明确的偏好排序：阿里巴巴>拼多多>美团>京东。
02
美团没有做错什么，只是站在了阿里的必经之路上
难以理解的是，即使外界都不清楚大众点评对美团有多么重要，美团管理层自己一定是知道的，为什么会这么多年一直无视大众点评的种种弊病，进而发展到如今这样的局面呢？
此前历时四个月的的外卖大战，已经让美团财报“元气大伤”，
目前，美团的市场份额已被挤占。瑞银8月25日发布研报显示，以骑手在线时长估算订单量，美团的市场份额从大战前的74%降至65%左右，饿了么的份额从13%提升至28%左右，京东的份额从13%降至7%左右。
根据高盛预测的三种竞争情景，若后续阿里巴巴继续补贴超12个月、美团将单均亏损控制在2元以内并反攻线下，未来中国外卖市场最可能出现“双寡头格局”，即阿里巴巴45%、美团40%、京东15%。
尽管王兴坚决称“将全力以赴捍卫市场地位”，但无论如何，其外卖行业老大地位已经岌岌可危。
就在外卖“战事”吃紧的情况下，高德转入后方，一刀直插大众点评这个利润核心，这已经不仅仅是“护城河”的问题了，这是被人抄了老家。没有了到店业务贡献利润弹药，外卖大战还要怎么继续打？
积极应战，速死，消极对抗，则是被慢刀子割肉，逐渐失城、失地，最后认输求和。
更让美团难受的是，也许阿里并没有刻意针对。在最近的一次财报电话会上，阿里巴巴CEO吴泳铭说，阿里的目标则是构建线上线下两个超级入口的必经之路。闪购提供外卖在内的近场商品履约，高德则通过扫街榜这个面向线下服务业的“信用体系”，构建线下消费决策入口，目标是成为比肩淘宝的线下超级入口。
只不过美团刚好是站在这条必经之路上。
