近期，CXO行业龙头企业药明康德的市场表现与业绩数据呈现出一定反差。尽管公司披露的中期业绩看似亮眼，但股价却出现明显调整，终结了此前的上涨趋势。这种市场情绪的变化，引发了投资者对公司真实经营能力的深层思考。

　　深入来看，公司业绩的阶段性增长并非完全源于核心业务的持续发力，而是受到多重短期因素的叠加影响。其中，特定业务的爆发式增长成为主要驱动力，但这一增长高度依赖外部市场的周期性需求，同时客户结构的集中化也为未来发展埋下不确定性隐患。

　　从长期发展视角观察，公司面临的结构性问题逐渐显现。一方面，部分核心业务增长乏力，未能形成协同效应；另一方面，激进的产能扩张并未带来持续的效益提升，反而可能加剧资源配置的失衡。如何平衡短期业绩表现与长期竞争力构建，成为摆在公司面前的重要课题。

　　业绩增长股价下跌

　　近一个月来，CXO龙头药明康德（603259.SH）股价萎靡不振，自7月30日—8月27日下跌3.33%，跌幅明显大于同行业的0.03%。

　　此番股价下跌，终结了公司第二季度股价上涨趋势。

　　市场情绪的骤变，或受公司不久前披露的2025年中报影响。

　　药明康德2025年中报的“亮眼”数据，实则是多重短期因素叠加的结果。

　　财报显示，上半年公司归母净利润86.60亿元中，包含出售药明合联部分股权及处置业务带来的18.9亿元非流动性资产处置损益，若剔除这一一次性收益，扣非归母净利润约55.82亿元，同比增速仅26.44%，显著低于净利润102.3%的增速。

　　显然，这种“账面增长”并非是公司实际经营能力所带动的，在近五年财务数据中已形成趋势——2020—2024年，体现公司实际经营数据的扣非净利润增速从最高时的103.27%降至2.47%。尽管2025年中报扣非增速有所反弹，但距离高点仍相去甚远。

　　（药明康德2020年—2025年6月30日扣非后归母净利润同比变化，来源：Wind）

　　对于公司剥离资产是不是出于调节利润的目的，中国矿业大学（北京）管理学院硕士生企业导师、中国投资协会上市公司投资专业委员会副会长支培元对《华夏时报》记者表示，通常来说，利润调节的信号是高频处置关联资产，如两年内出售3家子公司，且缺乏明确用途。

　　不仅如此，支培元还提醒投资者应关注公司处置资产后，研发投入是否提升。

　　从业务角度来看，药明康德今年上半年业绩增长得益于化学业务收入163.0亿元，同比增长33.5%，占总收入78.4%，其中TIDES业务（寡核苷酸与多肽）收入50.3亿元，同比增长141.6%，贡献了化学业务增长的82%。

　　（来源：公司财报）

　　这一业务的爆发主要依赖全球减肥药研发热潮，但业务订单数量已有下滑迹象。截至6月末，公司在手订单同比增长48.8%，低于一季度的105.5%。

　　然而，TIDES业务的高速增长或许不能持续，高度依赖多肽减肥药研发需求，而医药研发具有强周期性，若未来减肥药临床失败或市场需求降温，订单增长可能骤降。

　　不仅如此，药明康德过于依赖美国客户，仍有不小的隐患。

　　资料显示，公司TIDES业务订单主要来自美国客户，同期美国客户收入140.3亿元，占总收入69%，同比增长38.4%。

　　一直以来，地缘政治风险是药明康德逃避不开的话题。历史经验显示，2024年生物安全法案出台后，公司美国客户新增订单增速曾短暂降至15%以下。因此，未来美国政策收紧或客户转移订单，业绩将遭受重创。

　　中国城市发展研究院·农文旅产业振兴研究院常务副院长袁帅对《华夏时报》记者表示，2025年4月美国关税冲击与市场依赖风险事件，凸显了药明康德对美国市场的高度依赖。美国加征关税后公司股价单日暴跌，这充分说明了单一区域市场收入依赖带来的巨大风险。CDMO企业对单一区域市场的收入依赖阈值应综合考虑多方面因素进行设定，一般来说，占比上限不宜过高，以避免因单一市场政策变化、经济波动等因素对企业造成重大冲击。

　　袁帅认为，药明康德若要降低美国市场风险，可从多个维度推进客户结构多元化。欧洲市场具有较大的潜力，欧洲医药产业发达，对CDMO服务有持续的需求，但拓展欧洲市场也面临一定难度，如严格的监管要求、文化差异等。东南亚市场近年来医药产业发展迅速，成本相对较低，但市场成熟度和需求规模相对较小，需要企业投入更多的资源进行市场培育和开发。

　　相比之下，公司其他核心业务则表现疲软。

　　上半年药明康德的测试业务收入26.9亿元，同比下滑1.2%；生物学业务收入12.5亿元，同比微增7.1%，增速远低于行业平均。值得注意的是，公司的中国客户收入31.5亿元，同比下降5.2%。

　　扩张与盈利的背离

　　近五年，药明康德经历了激进的产能扩张。

　　固定资产从2020年的57.1亿元增至2024年的187.84亿元，四年复合增长率36.2%；小分子原料药反应釜总体积从2020年不足1000kL，预计2025年底超4000kL；多肽固相合成反应釜体积从2023年的3.2万升提升至2025年底的10万升。

　　（药明康德2020年—2025年6月30日固定资产数据，来源：Wind）

　　然而，资产规模的扩张并未带来持续的收入增长。2024年营收下滑2.73%，首度迎来负增长。距离2022年71.84%的高增长有着明显的落差。

　　而2025年中报的反弹主要依赖TIDES业务的短期爆发，而非整体产能利用率的提升。

　　（药明康德2020年—2025年6月30日营业收入同比变化，来源：Wind）

　　由此可见，药明康德近五年的激进产能扩张，看似勾勒出规模扩张的蓝图，却未能转化为持续的收入增长动能。这种“重扩张、轻效益”的模式，或暴露出企业在资源配置与业务协同上的失衡。

　　未来，药明康德能否将庞大的产能规模转化为真实的运营效率，《华夏时报》记者将持续关注。