从当前行业动态和政策环境来看，2025年极有可能成为中国创新药未来三年行情的起点，这一判断主要基于以下核心逻辑：

一、政策支持构建全周期发展框架

2025年政策对创新药的支持呈现全链条、多层次特征：

1. 顶层设计突破：政府工作报告首次将创新药目录写入国家规划，明确通过动态管理、优化集采规则保障创新药合理定价。丙类目录的落地标志着支付体系从“医保单一依赖”转向“医保+商保双轮驱动”，商保对创新药支付占比目标突破6%，为企业提供可持续的现金流支持。

2. 审评审批加速：临床试验审批时间从60个工作日缩短至30个工作日，干细胞治疗、AI辅助研发等前沿领域享受优先审评，部分项目研发周期缩短约18个月。这直接加速了创新药从实验室到市场的转化速度。

3. 地方配套协同：北京、上海、成都等地推出研发投入奖励、临床试验补贴等政策，例如成都对完成临床试验阶段的创新药按研发投入20%给予最高700万元奖励，形成全国性创新生态。

二、商业化放量与盈利拐点共振

行业正从研发投入期转向业绩兑现期：

1. 收入集体放量：2024年医保谈判后，80%的A股和港股创新药公司在2025年进入产品收入放量期。例如恒瑞医药2025年一季度营收同比增长20.14%，信达生物PD-1抑制剂信迪利单抗海外授权首付款达1.1亿美元，后续里程碑付款最高52.2亿美元。

2. 盈利跨越临界点：平安基金周思聪指出，2025-2028年将是创新药企业集体步入盈利期的关键阶段。以港股创新药指数为例，年内涨幅超45%，反映市场对盈利改善的预期。

3. 估值体系重构：丙类目录推动的商保支付机制，使创新药从“医保价格压制”转向“价值定价”。当前创新药板块市盈率仍低于历史中位数，随着收入和利润释放，估值存在系统性抬升空间。

三、技术突破与国际化双轮驱动

中国创新药正从跟跑迈向并跑：

1. 研发管线含金量提升：2025年全球多个重磅药物进入关键阶段，如诺和诺德的CagriSema（减重适应症）、礼来的Orforglipron（口服GLP-1激动剂）等。国内企业如康方生物的双抗药物ivonescimab在非小细胞肺癌3期试验中表现优于PD-1抑制剂，预计2025年提交上市申请。

2. 出海加速兑现：2025年上半年创新药出海交易金额达455亿美元，首付款22亿美元，创历史新高。例如三生制药与辉瑞达成60亿美元合作，石药集团与阿斯利康合作首付款1.1亿美元，后续潜在付款超50亿美元。跨国药企因专利悬崖（2025-2027年欧美专利到期损失预计2000亿美元）加速引进中国创新药资产，中国研发的特瑞普利单抗在美国定价是国内的32倍，凸显全球竞争力。

3. 技术融合深化：CRISPR基因编辑成功率提升至98.4%，AI药物发现缩短研发周期30%以上，合成生物技术实现工业废水处理效率超传统方法300倍，这些技术突破为创新药提供底层支撑。

四、资本市场形成正向循环

资本对创新药的支持呈现多层次、国际化特征：

1. 一级市场热度攀升：2025年上半年国内创新药BD交易金额同比增长26%，跨境合作占比超60%。科创板41家创新药企前三季度研发强度平均达39.49%，远高于行业水平。

2. 二级市场资金虹吸：万得创新药指数年内上涨22%，港股创新药指数涨超45%，机构调研频次同比增加120%。中欧基金、平安基金等主流资管机构将创新药列为“中期最顺赛道”，类比2018-2019年的CXO行情。

3. 并购重组活跃：政策优化推动上市药企通过并购补充管线，例如复星医药与赛陆医疗合作推进基因测序仪国产化，拜耳与BlueRock合作启动帕金森病干细胞疗法临床试验。

五、风险与挑战仍需关注

尽管前景乐观，行业仍面临三大不确定性：

1. 临床失败风险：创新药研发成功率不足10%，例如Immunovant的batoclimab在格雷夫斯病3期试验中未达主要终点，导致股价单日下跌35%。

2. 国际化竞争加剧：欧美药企加速布局双抗、ADC等领域，国内企业需在专利布局、全球临床能力上持续突破。

3. 政策执行力度：丙类目录落地进度、商保支付比例提升速度可能影响企业现金流预期。

结论

综合政策、商业化、技术、资本四大维度，2025年确实具备成为创新药未来三年行情元年的条件。行业正站在“收入放量、盈利跨越、估值抬升”的三重拐点上，叠加人口老龄化、技术突破、全球化红利，有望开启至少3年的上行周期。投资者可重点关注出海兑现明确、国内销售放量、技术壁垒高的细分领域，同时警惕研发失败和政策执行风险。

$中源协和(SH600645)$  $九芝堂(SZ000989)$